Золото, серебро, палладий, платина. Итоги 20-й недели. «London Platinum Week 2024». Часть IV
Фьючерсы на #золото закрыли неделю на уровне $ 2420,10, поднявшись за неделю на $ 45,10 за унцию, или на 1,90%. На спотовом рынке золото закрылось на уровне $ 2414,99 за унцию, что на 1,60% выше за день и на 2,31% за неделю. Акции золотодобывающих компаний, согласно индексу NYSE Arca Gold Miners, завершили неделю ростом на 3,73%. Золото выросло до самого высокого уровня за более чем три недели после того, как последние данные в США показали снижение инфляции и слабые розничные продажи, что усилило ожидания того, что ФРС начнёт таки снижать процентные ставки в этом году. Показатели акций золотодобывающих компаний отклонялись от показателей базового товара из-за различных факторов. Однако Morgan Stanley ожидает, что эта тенденция изменится, поскольку встречные ветры утихнут и консенсусные ожидания обнулятся. Более того, история указывает на то, что акции золотодобывающих компаний обычно превосходят золото после первоначального снижения ставок ФРС.
Уолл-стрит стала свидетелем рекордной недели, в первую очередь благодаря последним данным по потребительской инфляции. В среду основной индекс потребительских цен (PCI) за апрель вырос медленнее, чем ожидалось, в то время как базовый индекс потребительских цен снизился впервые с октября 2023 года. После выхода данных рынки начали гонку. Неважно, что падение было незначительным, а уровень инфляции всё ещё держится значительно выше 3%. Всё, что имеет значение, это то, что председатель ФРС Джей Пауэлл дал понять, что следующее изменение ставки, по всей вероятности, будет вниз, а не вверх. Позитивные настроения впервые в истории подняли индекс S&P 500 выше уровня 5300 пунктов, а промышленный индекс Dow Jones выше 40 000 пунктов в четверг, что является историческим событием.
За неделю индекс S&P 500 прибавил 1,48%, индекс Dow Jones прибавил 1,24%, а высокотехнологичный индекс Nasdaq Composite прибавил 2,1%. Индекс малой капитализации Russell 2000 на этой неделе вырос на 1,64%. Индекс Hang Seng Composite упал на 0,69%, в то время как тайваньский TAIEX вырос на 2,65%, а KOSPI упал на 0,11%. Доходность 10-летних казначейских облигаций US10Y упала на 7 б.п. до 4,42%. А индекс доллара DXY снизился до 104,497. На рынках снова царит эйфория. Ожидание снижения ставок на рынках возросло: теперь вероятность снижения ставки в сентябре, согласно инструменту CME FedWatch, составляет 73%, по сравнению с 69% до появления последних данных. Аналитики ожидают, что инфляция постепенно приблизится к целевому показателю ФРС в 2%, особенно на фоне признаков охлаждения рынка труда.
На неделе президент ФРБ Чикаго Остан Гулсби оптимистично оценил перспективы замедления инфляции. Ранее на этой неделе председатель ФРС Джером Пауэлл сказал, что центральному банку вряд ли придётся повышать ставки. Однако президент ФРБ Нью-Йорка Джон Уильямс сказал, что денежно-кредитная политика «носит ограничительный характер» и «верно применяется». «Не вижу никаких индикаторов, которые бы указывали… на целесообразность изменения позиции по денежно-кредитной политике», - отметил он.
Последний опрос BofA Global Fund Manager показал, что инвесторы настроены наиболее оптимистично с ноября 2021 года, отметив, что распределение акций является самым высоким с января 2022 года, а уровень денежных средств является самым низким с июня 2021 года. Однако команда предостерегает от роста рисковых активов по мере глобального роста. Ожидания упали впервые с ноября: чистые 9% ожидают ослабления экономики в течение следующих 12 месяцев. Рост инфляции остаётся самым большим риском.
На следующей неделе в среду будут опубликованы данные о продажах вторичного жилья в США за апрель, а также протокол FOMC с апрельского/майского заседания ФРС по денежно-кредитной политике. В четверг рынки увидят индекс деловой активности в производственном секторе и секторе услуг от S&P, еженедельные заявки на пособие по безработице и апрельские данные о продажах новых домов, а в пятницу будет опубликован апрельский отчёт по товарам длительного пользования. В понедельник председатель ФРС Джером Пауэлл собирается выступить с вступительной речью в Юридическом центре Джорджтаунского университета.
Лучшим драгоценным металлом за неделю было #серебро, поднявшееся на 11,29%, преодолевшее отметку в $ 30 за унцию впервые за более чем десятилетие при всё более благоприятной картине предложения для цен с прогнозируемым четвёртым годом рыночного дефицита. Рекордное ралли золота попало в заголовки газет в этом году, но именно серебро растёт быстрее, поскольку извлекает выгоду из устойчивого финансового и промышленного спроса. В 2024 году серебро подорожало почти на 29%, опередив золото и сделав его одним из самых прибыльных основных сырьевых товаров за год. Однако в относительном выражении серебро по-прежнему дёшево.
В настоящее время соотношение золота и серебра (Gold/Silver ratio, GSR) составляет 76,7 по сравнению со средним показателем за 20 лет, равным 68. Ещё в январе оно было выше 90, что было самым высоким показателем с сентября 2022 года. Citigroup Inc. считает, что, если ФРС продолжит снижение процентных ставок, а экономический рост останется сильным во втором полугодии, соотношение может подняться до около 70, хотя банк предупредил, что замедление экономического роста может подтолкнуть его в другую сторону.
Эти два металла движутся в основном одновременно, поскольку оба обладают схожими свойствами макро- и валютного хеджирования. Поскольку золото достигло рекорда благодаря покупкам центральных банков, розничному интересу в Китае и возобновлению надежд на снижение процентных ставок в США, серебро продолжило свой путь. Хотя инвесторы проявляют скудный интерес к биржевым фондам #ETF, обеспеченным серебром, продажи физических активов возросли, в том числе у сингапурского дилера Silver Bullion Pte. «Даже клиенты, которые заинтересованы в покупке золота, начинают говорить: «Ну, может быть, я сначала куплю серебро и подожду, пока соотношение восстановится»», - сказал основатель компании Грегор Грегерсен.
По словам Грегерсена, это привело к тому, что промышленные потребители, которые обычно полагаются на поставки горнодобывающих компаний, стали искать унции металла, истощая основные мировые запасы. Запасы серебра, отслеживаемые Лондонской ассоциацией рынка драгоценных металлов (LBMA), в апреле упали до второго самого низкого уровня за всю историю наблюдений, а объёмы на биржах Нью-Йорка и Шанхая близки к сезонным минимумам. По данным TD Securities, в течение следующих двух лет запасы LBMA могут быть исчерпаны, учитывая текущие темпы спроса. Основная цифра завышает доступный объём металла, учитывая, что она включает в себя запасы в ETF, отметил стратег по сырьевым товарам Даниэль Гали.
Перейдём к основной теме - рынкам металлов платиновой группы (#PGM)
Платиновая неделя в Лондоне «London Platinum Week 2024» завершилась, и закончил её очень интересный доклад CPM Group, опровергающий мнения и прогнозы большинства экспертов о перспективах рынка платины в будущем. Но об этом ниже, а пока резюмирующий материал по итогам «Платиновой недели» от Всемирного совета по инвестициям в платину (WPIC). Об основном докладе WPIC «PLATINUM QUARTERLY Q1 2024» я писал в первой части обзора Платиновой недели ЗДЕСЬ. Часть II - ЗДЕСЬ, часть III - ЗДЕСЬ. Итак, WPIC отмечает (графики и таблицы см. по ССЫЛКЕ):
Ключевые темы Лондонской платиновой недели рискуют усугубить дефицит, поддерживая убедительные инвестиционные аргументы. На Платиновой неделе в Лондоне доминировали две темы: риски снижения предложения от вторичной переработки и более высокий и более продолжительный спрос на автомобильные #PGM, обусловленный транспортными средствами с ДВС (в основном гибридами - PHEV), компенсирующими замедление роста производства аккумуляторных электромобилей (BEV). Обе темы мы подчёркивали ранее, и обе имеют потенциал углубить прогноз текущего рыночного дефицита до 2028 года. Не менее интересным было понимание того, что не обсуждалось широко, а именно, поставки из шахт и водородная экономика, которые сейчас считаются долгосрочными в их воздействии.
1) Смешанные сообщения о поставках вторичной переработки. Предложение платины из переработанных автокатализаторов снизилось на 9% в среднем на 9% с 2020 по 2023 год. Снижение количества лома автокатализаторов связано с увеличением срока службы транспортных средств, некоторым накоплением запасов и нормативными ограничениями. Но дебаты на этой неделе были сосредоточены вокруг неясных краткосрочных перспектив, когда переработчики отметили незначительное ослабление встречных ветров, в то время как комментаторы (включая WPIC) прогнозировали умеренное восстановление (+63 тыс. унций) объёмов из отработанных автокатализаторов в 2024 году. Переработанные автокатализаторы составляют от 14% до 22% годового предложения и способны существенно изменить рыночный баланс.
2) Более высокий спрос на PGM в автомобилестроении. Существенное замедление роста продаж BEV и высокий рост гибридов привели к дискуссиям о темпах снижения спроса на PGM в автомобилестроении. Умеренного снижения спроса на автомобили с 3E (#платина, #палладий, #родий) на 3% по сравнению с аналогичным периодом прошлого года в 2024 году будет недостаточно, чтобы разрушить рыночный дефицит по каждому металлу. При устойчивом спросе на ДВС/гибриды каждый 1%-ный рост доли рынка легковых автомобилей усугубляет дефицит на 25 тыс. унций и 100 тыс. унций годового спроса на платину и палладий соответственно, тем самым поддерживая более продолжительный рыночный дефицит (особенно палладия).
Стоит отметить, что цены, судя по всему, отреагировали положительно на повышение осведомлённости отрасли о повышенных рисках вторичного предложения и более высоком и долгосрочном спросе на PGM в автомобилестроении. Эти факторы поддерживают тенденцию роста цен, в то время как другие факторы, которые были менее актуальными во время лондонской платиновой недели (предложение рудников и водород), более отсрочивают будущие последствия рыночного дефицита. Устойчивые препятствия в утилизации со стороны автомобильной промышленности и рост спроса на PGM могут усугубить ожидаемый рыночный дефицит.
3) Горнодобывающие компании сокращают расходы, а не поставки. Цены на PGM, похоже, достигли минимума, что даёт майнерам PGM из ЮАР время провести реструктуризацию без необходимости более глубоких сокращений. Хотя в 2024 году предложение вряд ли значительно сократится, исторические корреляции показывают, что снижение расходов на разработку может привести к снижению добычи в среднесрочной перспективе. Таким образом, риски поставок PGM в среднесрочной перспективе кажутся смещёнными в сторону снижения.
4) Водород (fuel cell) отброшен назад. Сложность регулирования снизила энтузиазм в отношении водорода. Тем не менее, спрос по-прежнему быстро растёт, хотя и с небольшой базой, а применение водорода представляет собой среднесрочную/долгосрочную историю, которая должна привести к 11% годового спроса на платину к 2030 году.
Ну а теперь обзор исследования CPM Group, в котором, как я отметил выше, опровергаются мнения и прогнозы большинства экспертов о перспективах рынка платины в будущем.
CPM выпустила для своих клиентов приведённое ниже рыночное предупреждение о профиците платины на рынке и фантазиях о дефиците сейчас и в будущем. Обычно CPM ограничивает распространение отчёта Market Alert только клиентами CPM, но сейчас, в рамках Платиновой недели, решила разослать этот отчёт более широкому кругу пользователей.
Люди спрашивают CPM, как это возможно, что цены на платину упали более чем вдвое с 2008 года, в то время как существует большой и постоянный дефицит новой аффинажной платины по сравнению со спросом? Ответ прост. Этого не произошло. Большого и постоянного дефицита не было. На протяжении большей части последней половины столетия рынок платины находился в тяжёлом профиците, который сохранится и в 2024 году. Идея о том, что рынок платины находится в дефиците, является маркетинговой конструкцией. Это не реально. Последствия неправильного направления частных и государственных инвестиций в добычу платины обсуждаются в конце данного информационного бюллетеня.
На первом графике показаны оценки CPM рыночного баланса, профицитов и дефицитов платины с тех пор, как CPM начала исследовать этот рынок в конце 1970-х годов. Он сравнивает оценки CPM с фактическими ценами. Цены хорошо отслеживают фундаментальные показатели спроса и предложения, а фундаментальные показатели объясняют уровни, тенденции и изменения цен. Необходимо знать, кто покупал излишки в конце 1980-х и начале 1990-х годов и кто покупал излишки в период после 2001 года, чтобы понять разницу между фиксированной ценовой реакцией в 1980-х и 1990-х годах и резким ростом цен после начала экономического роста в этом веке. Зная это, взаимосвязь между профицитом, дефицитом и ценами очевидна.
На втором графике показаны среднесрочные (два-три года) рекомендации аналитиков CPM Group по покупке и продаже с тех пор, как CPM начала выпускать эти обзоры в декабре 1980 года. (Все они взяты из опубликованных отчётов того времени, когда они были сделаны, и не относятся к прошлому). Эти прогнозы, ценовые ожидания, были основаны на оценках CPM и прогнозах спроса и предложения. Диаграмма показывает замечательный послужной список. Это говорит о том, что наши оценки и прогнозы спроса и предложения, на которых основывались эти ценовые прогнозы, скорее всего, были относительно точными. В противном случае наши ценовые ожидания не оправдались бы.
Другими словами, если бы мы постоянно писали, что наблюдаем большой дефицит, мы бы прогнозировали более высокие цены на платину, чем выяснилось в конечном итоге. Тогда нам пришлось бы объяснять, как цены на платину могут быть такими низкими в условиях постоянного дефицита. Поскольку мы не оценивали и не прогнозировали устойчивый большой дефицит, нам не приходилось пытаться оправдать постоянные бычьи ценовые ожидания.
Таким образом, предполагаемое несоответствие объясняется тем фактом, что не было большого и постоянного дефицита предложения платины по сравнению со спросом производителей на неё. Данные о профиците CPM соответствуют динамике цен в последние годы, а также с начала 1980-х годов.
Существуют и другие фантазии, которые приводят к чрезмерно оптимистичным ожиданиям цен на платину, которые обсуждаются на следующих страницах. В 2022 году генеральный директор одного производителя заявил: «К 2040 году мы рассчитываем на долю около 2,5 млн унций PGM, и, разбивая эту цифру, вы можете выделить около одного миллиона унций на топливные элементы, от 500 тыс. до 700 тыс. унций на электролизеры и ещё от 700 тыс унций до миллиона унций, которые потенциально могут найти свой путь на рынок хранения».
Будущее использование, которое никогда не наступит
Одним из наиболее стойких мифов, омрачающих инвестиционные решения в сфере платины, является то, что автомобили, работающие на топливных элементах, будут использовать огромное количество платины. В 1980 году южноафриканские производители и их маркетинговые агенты предсказывали, что к 1988 году более 300 тыс. унций платины будет использоваться ежегодно в транспортных средствах, работающих на топливных элементах.
На приведённой ниже диаграмме видно, что с тех пор южноафриканские производители постоянно высказывают крайне оптимистичные прогнозы. Одна из опасностей заключается в том, что они, возможно, всё время верили в эти мечты. К 2022 году прогноз - нельзя сказать, что это ожидание - заключался в том, что к 2030 году автомобили на топливных элементах будут использовать один миллион унций платины.
Маленькие черные столбцы показывают, сколько платины, по оценкам CPM, используется ежегодно с конца 1980-х годов, а наши прогнозы рассчитаны на 2030 год, когда, по нашему мнению, может быть использовано 100 тыс. унций. Между тем, большинство производителей топливных элементов сообщают, что они могут полностью производить платину для своих топливных элементов. Обоснование этих нереализованных прогнозов заключалось в том, что топливные элементы компенсируют потерю спроса на автокаталитические нейтрализаторы по мере того, как мир переходит от топлива, полученного из нефти. Этого не произошло и, похоже, вряд ли произойдет.
Международное энергетическое агентство (МЭА), CPM Group и другие не ожидают, что автомобили на топливных элементах будут коммерчески жизнеспособны для большинства дорожных транспортных средств. Внутригородские автобусы, асфальтированные покрытия аэропортов, склады и другие автопарки могут использовать автомобили на топливных элементах. В настоящее время более 90% эксплуатируемых автомобилей на топливных элементах представляют собой внутригородские автобусы, и большинство из них находится в тестовых городах Китая.
CPM не ожидает, что легковые автомобили на топливных элементах станут поизводиться в значительных количествах до 2040 года, и даже тогда на их долю будет приходиться менее 1% ежегодного производства автомобилей малой грузоподъёмности до 2050 года.
Диаграмма слева взята из отчёта МЭА за 2021 год о роли важнейших минералов в переходе к экологически чистой энергетике. Жёлтые столбцы показывают, какое производство электроэнергии, по прогнозам МЭА, будет производиться на топливных элементах к 2050 году, если правительства и корпорации будут соблюдать нормативы Парижского соглашения. Оранжевые столбцы показывают, что могут сделать топливные элементы по проектам МЭА, если сохранятся тенденции последних 16 лет. Это «более реалистичный» сценарий, который использует CPM. Роль топливных элементов в обоих сценариях невелика, и они начнут появляться только в 2040-х и 2050-х годах.
Производители платины утверждают, что если водород можно будет безопасно и дешево транспортировать, хранить и распространять, автомобили на топливных элементах станут популярными.
Производители автомобилей заявляют, что если вы сможете дешево и безопасно доставлять, хранить и распространять водород, они будут производить автомобили с водородными двигателями внутреннего сгорания. Ранее в этом году Toyota представила водородный двигатель V-8 с ДВС и работала над ним десятилетиями. То же самое можно сказать и о Ford, BMW и других производителях автомобилей. Водородные двигатели являются более дешёвыми, проверенными технологиями и не требуют PGM. Вывод таков: топливные элементы вряд ли будут использовать большие объёмы платины в будущем.
А теперь электролизёры
Перспективы создания автомобилей на топливных элементах исчерпали себя. Для будущего использования платины необходимы дополнительные идеи. Потенциал безопасного и дешёвого распространения водорода зависит, прежде всего, от жидких органических носителей водорода.
CPM нашла компанию, проводившую запатентованное исследование, показывающее, что некоторые химические вещества LOHC способны нести достаточный уровень водорода, чтобы их можно было использовать в автомобилях и других транспортных средствах. Исследование необходимо расширить. Другие компании тем временем продолжают бороться с химикатами, которые не содержат достаточного количества водорода для транспортировки, а только для стационарного хранения водорода и которые имеют другие вредные характеристики, начиная от затрат и заканчивая токсичностью и поставками.
Если предположить, что LOHC могут быть коммерциализированы, потребность в более дешёвом производстве водорода для транспортировки потребителям станет более острой. Лучшими источниками являются гидроэлектростанции, солнечные и ветряные электростанции, а также другие возобновляемые источники энергии. Идея заключается в том, чтобы использовать избыточную электроэнергию, вырабатываемую в непиковые и другие периоды, для электролиза воды, восстанавливая её до водорода и кислорода.
Платиновая промышленность сосредоточила внимание на потенциальном использовании платины, иридия и рутения в электродах, которые будут использоваться в электролизе. Несколько производителей PGM приступили к развитию производственных мощностей по производству электродов. Однако очень немногие компании приступили к разработке реальных установок для электролиза воды. МЭА прогнозирует незначительный рост этой отрасли даже до 2050 года, как показано на диаграмме слева.
И хотя платиновая промышленность рекламирует потенциальное использование платины и других PGM в электродах, относительная стоимость электродов из нержавеющей стали и титана по сравнению с электродами из платины и других PGM, сопоставленная с техническими характеристиками при анализе затрат и выгод, предполагает отсутствие будущего использоваться благородных металлов. Ранее в этом году одна компания, развивающая производство электродов, объявила, что она может заменить иридий в своих электродах более дешевым рутением, а другая объявила, что может полностью отказаться от PGM.
Выводы: платиновые фантазии могут привести к потере инвестиций
CPM прогнозирует, что к 2050 году большинство автомобилей по-прежнему будут с ДВС или гибридами, работающими на нефтепродуктах, и по-прежнему будут использовать платину, палладий и родий в автомобильных катализаторах для очистки выхлопных газов. Вывод МЭА заключается в том, что к 2050 году основным видом использования PGM в энергетике по-прежнему будут каталитические нейтрализаторы. По прогнозам CPM, ДВС на основе нефти будут терять долю рынка по сравнению с электромобилями и другими технологиями, но автомобильные катализаторы по-прежнему будут составлять 35% годового спроса на производство в 2050 году, борясь за первое место в качестве крупнейшего конечного использования платины в ювелирных изделиях.
Между тем, уверенность в том, что существует большой и постоянный дефицит платины, может привести к неверным инвестиционным решениям со стороны производителей, инвесторов, других источников финансирования и правительств. Принятие финансовых решений, основанных на желаемом будущем, а не на реалистично вероятном будущем, основанном на ошибочном понимании нынешних рыночных условий и вероятных результатов, сопряжено с высокими издержками.
Когда существует несоответствие между рыночными ценами и анализом рынка, особенно анализом, проведенным заинтересованной стороной, десятилетиями неправильно истолковывающей рынок, более вероятно, что анализ «неправильный», а не рыночная цена. Рыночная цена обычно лучше и точнее информирует, чем партийный анализ. Издержки высоки, когда происходит неправильное распределение частных и государственных расходов, основанное на неточном текущем взгляде на рынок и надеждах на то, что цены на платину резко вырастут, когда «рынок проснётся и обнаружит её дефицит».
Ну что, как вам такой анализ и прогнозы? Лоббисты добычи и использования PGM - в шоке?!
P.S. Подписанный президентом Джо Байденом два года назад закон о климате вызвал поток обещанных инвестиций в производство солнечной энергии на сумму $ 16 млрд, поскольку компании обнародовали планы строительства заводов по всей территории США и породили надежды на подрыв доминирования Китая в сфере «зелёных» технологий. Но менее чем через два года производители незаметно отложили или замедлили планы строительства как минимум четырёх из этих заводов. По данным Bloomberg, высокая стоимость заимствований и рекордно низкие цены на солнечные панели - результат потока дешёвого импорта на рынок - сделали некоторые проекты нерентабельными.
Во вторник администрация Байдена объявила о значительном повышении тарифов для Китая, нацеленном примерно на $ 18 млрд в стратегических отраслях с особым акцентом на электромобили (EV). Эти тарифы, которые увеличиваются в четыре раза до 100% на EV китайского производства, призваны противодействовать несправедливой торговой практике Китая и избыточным производственным мощностям, одновременно стимулируя промышленность США. Выпуск Китаем в этом году 71 модели EV, многие из которых оснащены расширенными функциями и стоят дешевле, чем сопоставимые модели на Западе, представляет прямую угрозу для американских автопроизводителей. Модель, которая вызывает беспокойство у многих американских компаний, - это Seagull, небольшой электромобиль производства BYD («Build Your Dreams»), который продаётся примерно за $ 11 тыс. Некоторые люди уже называют BYD «убийцей Теслы».
Ещё одним важным фактором, который следует учитывать, является снижение потребительского спроса на EV в США. Согласно исследованию JD Power 2024 US Electric Vehicle Review (EVC), процент покупателей новых автомобилей, рассматривающих возможность приобретения электромобилей, снизился впервые с 2021 года. Ключевые барьеры включают нехватку доступных моделей, опасения по поводу зарядной инфраструктуры и ограниченное понимание потребителями стимулов для электромобилей. Экономические факторы, такие как более низкие цены на топливо и высокая инфляция, ещё больше снижают спрос.
«London Platinum Week 2024». Часть I
«London Platinum Week 2024». Часть II
«London Platinum Week 2024». Часть III
«London Platinum Week 2024». Часть V
Уолл-стрит стала свидетелем рекордной недели, в первую очередь благодаря последним данным по потребительской инфляции. В среду основной индекс потребительских цен (PCI) за апрель вырос медленнее, чем ожидалось, в то время как базовый индекс потребительских цен снизился впервые с октября 2023 года. После выхода данных рынки начали гонку. Неважно, что падение было незначительным, а уровень инфляции всё ещё держится значительно выше 3%. Всё, что имеет значение, это то, что председатель ФРС Джей Пауэлл дал понять, что следующее изменение ставки, по всей вероятности, будет вниз, а не вверх. Позитивные настроения впервые в истории подняли индекс S&P 500 выше уровня 5300 пунктов, а промышленный индекс Dow Jones выше 40 000 пунктов в четверг, что является историческим событием.
За неделю индекс S&P 500 прибавил 1,48%, индекс Dow Jones прибавил 1,24%, а высокотехнологичный индекс Nasdaq Composite прибавил 2,1%. Индекс малой капитализации Russell 2000 на этой неделе вырос на 1,64%. Индекс Hang Seng Composite упал на 0,69%, в то время как тайваньский TAIEX вырос на 2,65%, а KOSPI упал на 0,11%. Доходность 10-летних казначейских облигаций US10Y упала на 7 б.п. до 4,42%. А индекс доллара DXY снизился до 104,497. На рынках снова царит эйфория. Ожидание снижения ставок на рынках возросло: теперь вероятность снижения ставки в сентябре, согласно инструменту CME FedWatch, составляет 73%, по сравнению с 69% до появления последних данных. Аналитики ожидают, что инфляция постепенно приблизится к целевому показателю ФРС в 2%, особенно на фоне признаков охлаждения рынка труда.
На неделе президент ФРБ Чикаго Остан Гулсби оптимистично оценил перспективы замедления инфляции. Ранее на этой неделе председатель ФРС Джером Пауэлл сказал, что центральному банку вряд ли придётся повышать ставки. Однако президент ФРБ Нью-Йорка Джон Уильямс сказал, что денежно-кредитная политика «носит ограничительный характер» и «верно применяется». «Не вижу никаких индикаторов, которые бы указывали… на целесообразность изменения позиции по денежно-кредитной политике», - отметил он.
Последний опрос BofA Global Fund Manager показал, что инвесторы настроены наиболее оптимистично с ноября 2021 года, отметив, что распределение акций является самым высоким с января 2022 года, а уровень денежных средств является самым низким с июня 2021 года. Однако команда предостерегает от роста рисковых активов по мере глобального роста. Ожидания упали впервые с ноября: чистые 9% ожидают ослабления экономики в течение следующих 12 месяцев. Рост инфляции остаётся самым большим риском.
На следующей неделе в среду будут опубликованы данные о продажах вторичного жилья в США за апрель, а также протокол FOMC с апрельского/майского заседания ФРС по денежно-кредитной политике. В четверг рынки увидят индекс деловой активности в производственном секторе и секторе услуг от S&P, еженедельные заявки на пособие по безработице и апрельские данные о продажах новых домов, а в пятницу будет опубликован апрельский отчёт по товарам длительного пользования. В понедельник председатель ФРС Джером Пауэлл собирается выступить с вступительной речью в Юридическом центре Джорджтаунского университета.
Лучшим драгоценным металлом за неделю было #серебро, поднявшееся на 11,29%, преодолевшее отметку в $ 30 за унцию впервые за более чем десятилетие при всё более благоприятной картине предложения для цен с прогнозируемым четвёртым годом рыночного дефицита. Рекордное ралли золота попало в заголовки газет в этом году, но именно серебро растёт быстрее, поскольку извлекает выгоду из устойчивого финансового и промышленного спроса. В 2024 году серебро подорожало почти на 29%, опередив золото и сделав его одним из самых прибыльных основных сырьевых товаров за год. Однако в относительном выражении серебро по-прежнему дёшево.
В настоящее время соотношение золота и серебра (Gold/Silver ratio, GSR) составляет 76,7 по сравнению со средним показателем за 20 лет, равным 68. Ещё в январе оно было выше 90, что было самым высоким показателем с сентября 2022 года. Citigroup Inc. считает, что, если ФРС продолжит снижение процентных ставок, а экономический рост останется сильным во втором полугодии, соотношение может подняться до около 70, хотя банк предупредил, что замедление экономического роста может подтолкнуть его в другую сторону.
Эти два металла движутся в основном одновременно, поскольку оба обладают схожими свойствами макро- и валютного хеджирования. Поскольку золото достигло рекорда благодаря покупкам центральных банков, розничному интересу в Китае и возобновлению надежд на снижение процентных ставок в США, серебро продолжило свой путь. Хотя инвесторы проявляют скудный интерес к биржевым фондам #ETF, обеспеченным серебром, продажи физических активов возросли, в том числе у сингапурского дилера Silver Bullion Pte. «Даже клиенты, которые заинтересованы в покупке золота, начинают говорить: «Ну, может быть, я сначала куплю серебро и подожду, пока соотношение восстановится»», - сказал основатель компании Грегор Грегерсен.
По словам Грегерсена, это привело к тому, что промышленные потребители, которые обычно полагаются на поставки горнодобывающих компаний, стали искать унции металла, истощая основные мировые запасы. Запасы серебра, отслеживаемые Лондонской ассоциацией рынка драгоценных металлов (LBMA), в апреле упали до второго самого низкого уровня за всю историю наблюдений, а объёмы на биржах Нью-Йорка и Шанхая близки к сезонным минимумам. По данным TD Securities, в течение следующих двух лет запасы LBMA могут быть исчерпаны, учитывая текущие темпы спроса. Основная цифра завышает доступный объём металла, учитывая, что она включает в себя запасы в ETF, отметил стратег по сырьевым товарам Даниэль Гали.
Перейдём к основной теме - рынкам металлов платиновой группы (#PGM)
Платиновая неделя в Лондоне «London Platinum Week 2024» завершилась, и закончил её очень интересный доклад CPM Group, опровергающий мнения и прогнозы большинства экспертов о перспективах рынка платины в будущем. Но об этом ниже, а пока резюмирующий материал по итогам «Платиновой недели» от Всемирного совета по инвестициям в платину (WPIC). Об основном докладе WPIC «PLATINUM QUARTERLY Q1 2024» я писал в первой части обзора Платиновой недели ЗДЕСЬ. Часть II - ЗДЕСЬ, часть III - ЗДЕСЬ. Итак, WPIC отмечает (графики и таблицы см. по ССЫЛКЕ):
Ключевые темы Лондонской платиновой недели рискуют усугубить дефицит, поддерживая убедительные инвестиционные аргументы. На Платиновой неделе в Лондоне доминировали две темы: риски снижения предложения от вторичной переработки и более высокий и более продолжительный спрос на автомобильные #PGM, обусловленный транспортными средствами с ДВС (в основном гибридами - PHEV), компенсирующими замедление роста производства аккумуляторных электромобилей (BEV). Обе темы мы подчёркивали ранее, и обе имеют потенциал углубить прогноз текущего рыночного дефицита до 2028 года. Не менее интересным было понимание того, что не обсуждалось широко, а именно, поставки из шахт и водородная экономика, которые сейчас считаются долгосрочными в их воздействии.
1) Смешанные сообщения о поставках вторичной переработки. Предложение платины из переработанных автокатализаторов снизилось на 9% в среднем на 9% с 2020 по 2023 год. Снижение количества лома автокатализаторов связано с увеличением срока службы транспортных средств, некоторым накоплением запасов и нормативными ограничениями. Но дебаты на этой неделе были сосредоточены вокруг неясных краткосрочных перспектив, когда переработчики отметили незначительное ослабление встречных ветров, в то время как комментаторы (включая WPIC) прогнозировали умеренное восстановление (+63 тыс. унций) объёмов из отработанных автокатализаторов в 2024 году. Переработанные автокатализаторы составляют от 14% до 22% годового предложения и способны существенно изменить рыночный баланс.
2) Более высокий спрос на PGM в автомобилестроении. Существенное замедление роста продаж BEV и высокий рост гибридов привели к дискуссиям о темпах снижения спроса на PGM в автомобилестроении. Умеренного снижения спроса на автомобили с 3E (#платина, #палладий, #родий) на 3% по сравнению с аналогичным периодом прошлого года в 2024 году будет недостаточно, чтобы разрушить рыночный дефицит по каждому металлу. При устойчивом спросе на ДВС/гибриды каждый 1%-ный рост доли рынка легковых автомобилей усугубляет дефицит на 25 тыс. унций и 100 тыс. унций годового спроса на платину и палладий соответственно, тем самым поддерживая более продолжительный рыночный дефицит (особенно палладия).
Стоит отметить, что цены, судя по всему, отреагировали положительно на повышение осведомлённости отрасли о повышенных рисках вторичного предложения и более высоком и долгосрочном спросе на PGM в автомобилестроении. Эти факторы поддерживают тенденцию роста цен, в то время как другие факторы, которые были менее актуальными во время лондонской платиновой недели (предложение рудников и водород), более отсрочивают будущие последствия рыночного дефицита. Устойчивые препятствия в утилизации со стороны автомобильной промышленности и рост спроса на PGM могут усугубить ожидаемый рыночный дефицит.
3) Горнодобывающие компании сокращают расходы, а не поставки. Цены на PGM, похоже, достигли минимума, что даёт майнерам PGM из ЮАР время провести реструктуризацию без необходимости более глубоких сокращений. Хотя в 2024 году предложение вряд ли значительно сократится, исторические корреляции показывают, что снижение расходов на разработку может привести к снижению добычи в среднесрочной перспективе. Таким образом, риски поставок PGM в среднесрочной перспективе кажутся смещёнными в сторону снижения.
4) Водород (fuel cell) отброшен назад. Сложность регулирования снизила энтузиазм в отношении водорода. Тем не менее, спрос по-прежнему быстро растёт, хотя и с небольшой базой, а применение водорода представляет собой среднесрочную/долгосрочную историю, которая должна привести к 11% годового спроса на платину к 2030 году.
Ну а теперь обзор исследования CPM Group, в котором, как я отметил выше, опровергаются мнения и прогнозы большинства экспертов о перспективах рынка платины в будущем.
CPM выпустила для своих клиентов приведённое ниже рыночное предупреждение о профиците платины на рынке и фантазиях о дефиците сейчас и в будущем. Обычно CPM ограничивает распространение отчёта Market Alert только клиентами CPM, но сейчас, в рамках Платиновой недели, решила разослать этот отчёт более широкому кругу пользователей.
Люди спрашивают CPM, как это возможно, что цены на платину упали более чем вдвое с 2008 года, в то время как существует большой и постоянный дефицит новой аффинажной платины по сравнению со спросом? Ответ прост. Этого не произошло. Большого и постоянного дефицита не было. На протяжении большей части последней половины столетия рынок платины находился в тяжёлом профиците, который сохранится и в 2024 году. Идея о том, что рынок платины находится в дефиците, является маркетинговой конструкцией. Это не реально. Последствия неправильного направления частных и государственных инвестиций в добычу платины обсуждаются в конце данного информационного бюллетеня.
На первом графике показаны оценки CPM рыночного баланса, профицитов и дефицитов платины с тех пор, как CPM начала исследовать этот рынок в конце 1970-х годов. Он сравнивает оценки CPM с фактическими ценами. Цены хорошо отслеживают фундаментальные показатели спроса и предложения, а фундаментальные показатели объясняют уровни, тенденции и изменения цен. Необходимо знать, кто покупал излишки в конце 1980-х и начале 1990-х годов и кто покупал излишки в период после 2001 года, чтобы понять разницу между фиксированной ценовой реакцией в 1980-х и 1990-х годах и резким ростом цен после начала экономического роста в этом веке. Зная это, взаимосвязь между профицитом, дефицитом и ценами очевидна.
На втором графике показаны среднесрочные (два-три года) рекомендации аналитиков CPM Group по покупке и продаже с тех пор, как CPM начала выпускать эти обзоры в декабре 1980 года. (Все они взяты из опубликованных отчётов того времени, когда они были сделаны, и не относятся к прошлому). Эти прогнозы, ценовые ожидания, были основаны на оценках CPM и прогнозах спроса и предложения. Диаграмма показывает замечательный послужной список. Это говорит о том, что наши оценки и прогнозы спроса и предложения, на которых основывались эти ценовые прогнозы, скорее всего, были относительно точными. В противном случае наши ценовые ожидания не оправдались бы.
Другими словами, если бы мы постоянно писали, что наблюдаем большой дефицит, мы бы прогнозировали более высокие цены на платину, чем выяснилось в конечном итоге. Тогда нам пришлось бы объяснять, как цены на платину могут быть такими низкими в условиях постоянного дефицита. Поскольку мы не оценивали и не прогнозировали устойчивый большой дефицит, нам не приходилось пытаться оправдать постоянные бычьи ценовые ожидания.
Таким образом, предполагаемое несоответствие объясняется тем фактом, что не было большого и постоянного дефицита предложения платины по сравнению со спросом производителей на неё. Данные о профиците CPM соответствуют динамике цен в последние годы, а также с начала 1980-х годов.
Существуют и другие фантазии, которые приводят к чрезмерно оптимистичным ожиданиям цен на платину, которые обсуждаются на следующих страницах. В 2022 году генеральный директор одного производителя заявил: «К 2040 году мы рассчитываем на долю около 2,5 млн унций PGM, и, разбивая эту цифру, вы можете выделить около одного миллиона унций на топливные элементы, от 500 тыс. до 700 тыс. унций на электролизеры и ещё от 700 тыс унций до миллиона унций, которые потенциально могут найти свой путь на рынок хранения».
Будущее использование, которое никогда не наступит
Одним из наиболее стойких мифов, омрачающих инвестиционные решения в сфере платины, является то, что автомобили, работающие на топливных элементах, будут использовать огромное количество платины. В 1980 году южноафриканские производители и их маркетинговые агенты предсказывали, что к 1988 году более 300 тыс. унций платины будет использоваться ежегодно в транспортных средствах, работающих на топливных элементах.
На приведённой ниже диаграмме видно, что с тех пор южноафриканские производители постоянно высказывают крайне оптимистичные прогнозы. Одна из опасностей заключается в том, что они, возможно, всё время верили в эти мечты. К 2022 году прогноз - нельзя сказать, что это ожидание - заключался в том, что к 2030 году автомобили на топливных элементах будут использовать один миллион унций платины.
Маленькие черные столбцы показывают, сколько платины, по оценкам CPM, используется ежегодно с конца 1980-х годов, а наши прогнозы рассчитаны на 2030 год, когда, по нашему мнению, может быть использовано 100 тыс. унций. Между тем, большинство производителей топливных элементов сообщают, что они могут полностью производить платину для своих топливных элементов. Обоснование этих нереализованных прогнозов заключалось в том, что топливные элементы компенсируют потерю спроса на автокаталитические нейтрализаторы по мере того, как мир переходит от топлива, полученного из нефти. Этого не произошло и, похоже, вряд ли произойдет.
Международное энергетическое агентство (МЭА), CPM Group и другие не ожидают, что автомобили на топливных элементах будут коммерчески жизнеспособны для большинства дорожных транспортных средств. Внутригородские автобусы, асфальтированные покрытия аэропортов, склады и другие автопарки могут использовать автомобили на топливных элементах. В настоящее время более 90% эксплуатируемых автомобилей на топливных элементах представляют собой внутригородские автобусы, и большинство из них находится в тестовых городах Китая.
CPM не ожидает, что легковые автомобили на топливных элементах станут поизводиться в значительных количествах до 2040 года, и даже тогда на их долю будет приходиться менее 1% ежегодного производства автомобилей малой грузоподъёмности до 2050 года.
Диаграмма слева взята из отчёта МЭА за 2021 год о роли важнейших минералов в переходе к экологически чистой энергетике. Жёлтые столбцы показывают, какое производство электроэнергии, по прогнозам МЭА, будет производиться на топливных элементах к 2050 году, если правительства и корпорации будут соблюдать нормативы Парижского соглашения. Оранжевые столбцы показывают, что могут сделать топливные элементы по проектам МЭА, если сохранятся тенденции последних 16 лет. Это «более реалистичный» сценарий, который использует CPM. Роль топливных элементов в обоих сценариях невелика, и они начнут появляться только в 2040-х и 2050-х годах.
Производители платины утверждают, что если водород можно будет безопасно и дешево транспортировать, хранить и распространять, автомобили на топливных элементах станут популярными.
Производители автомобилей заявляют, что если вы сможете дешево и безопасно доставлять, хранить и распространять водород, они будут производить автомобили с водородными двигателями внутреннего сгорания. Ранее в этом году Toyota представила водородный двигатель V-8 с ДВС и работала над ним десятилетиями. То же самое можно сказать и о Ford, BMW и других производителях автомобилей. Водородные двигатели являются более дешёвыми, проверенными технологиями и не требуют PGM. Вывод таков: топливные элементы вряд ли будут использовать большие объёмы платины в будущем.
А теперь электролизёры
Перспективы создания автомобилей на топливных элементах исчерпали себя. Для будущего использования платины необходимы дополнительные идеи. Потенциал безопасного и дешёвого распространения водорода зависит, прежде всего, от жидких органических носителей водорода.
CPM нашла компанию, проводившую запатентованное исследование, показывающее, что некоторые химические вещества LOHC способны нести достаточный уровень водорода, чтобы их можно было использовать в автомобилях и других транспортных средствах. Исследование необходимо расширить. Другие компании тем временем продолжают бороться с химикатами, которые не содержат достаточного количества водорода для транспортировки, а только для стационарного хранения водорода и которые имеют другие вредные характеристики, начиная от затрат и заканчивая токсичностью и поставками.
Если предположить, что LOHC могут быть коммерциализированы, потребность в более дешёвом производстве водорода для транспортировки потребителям станет более острой. Лучшими источниками являются гидроэлектростанции, солнечные и ветряные электростанции, а также другие возобновляемые источники энергии. Идея заключается в том, чтобы использовать избыточную электроэнергию, вырабатываемую в непиковые и другие периоды, для электролиза воды, восстанавливая её до водорода и кислорода.
Платиновая промышленность сосредоточила внимание на потенциальном использовании платины, иридия и рутения в электродах, которые будут использоваться в электролизе. Несколько производителей PGM приступили к развитию производственных мощностей по производству электродов. Однако очень немногие компании приступили к разработке реальных установок для электролиза воды. МЭА прогнозирует незначительный рост этой отрасли даже до 2050 года, как показано на диаграмме слева.
И хотя платиновая промышленность рекламирует потенциальное использование платины и других PGM в электродах, относительная стоимость электродов из нержавеющей стали и титана по сравнению с электродами из платины и других PGM, сопоставленная с техническими характеристиками при анализе затрат и выгод, предполагает отсутствие будущего использоваться благородных металлов. Ранее в этом году одна компания, развивающая производство электродов, объявила, что она может заменить иридий в своих электродах более дешевым рутением, а другая объявила, что может полностью отказаться от PGM.
Выводы: платиновые фантазии могут привести к потере инвестиций
CPM прогнозирует, что к 2050 году большинство автомобилей по-прежнему будут с ДВС или гибридами, работающими на нефтепродуктах, и по-прежнему будут использовать платину, палладий и родий в автомобильных катализаторах для очистки выхлопных газов. Вывод МЭА заключается в том, что к 2050 году основным видом использования PGM в энергетике по-прежнему будут каталитические нейтрализаторы. По прогнозам CPM, ДВС на основе нефти будут терять долю рынка по сравнению с электромобилями и другими технологиями, но автомобильные катализаторы по-прежнему будут составлять 35% годового спроса на производство в 2050 году, борясь за первое место в качестве крупнейшего конечного использования платины в ювелирных изделиях.
Между тем, уверенность в том, что существует большой и постоянный дефицит платины, может привести к неверным инвестиционным решениям со стороны производителей, инвесторов, других источников финансирования и правительств. Принятие финансовых решений, основанных на желаемом будущем, а не на реалистично вероятном будущем, основанном на ошибочном понимании нынешних рыночных условий и вероятных результатов, сопряжено с высокими издержками.
Когда существует несоответствие между рыночными ценами и анализом рынка, особенно анализом, проведенным заинтересованной стороной, десятилетиями неправильно истолковывающей рынок, более вероятно, что анализ «неправильный», а не рыночная цена. Рыночная цена обычно лучше и точнее информирует, чем партийный анализ. Издержки высоки, когда происходит неправильное распределение частных и государственных расходов, основанное на неточном текущем взгляде на рынок и надеждах на то, что цены на платину резко вырастут, когда «рынок проснётся и обнаружит её дефицит».
Ну что, как вам такой анализ и прогнозы? Лоббисты добычи и использования PGM - в шоке?!
P.S. Подписанный президентом Джо Байденом два года назад закон о климате вызвал поток обещанных инвестиций в производство солнечной энергии на сумму $ 16 млрд, поскольку компании обнародовали планы строительства заводов по всей территории США и породили надежды на подрыв доминирования Китая в сфере «зелёных» технологий. Но менее чем через два года производители незаметно отложили или замедлили планы строительства как минимум четырёх из этих заводов. По данным Bloomberg, высокая стоимость заимствований и рекордно низкие цены на солнечные панели - результат потока дешёвого импорта на рынок - сделали некоторые проекты нерентабельными.
Во вторник администрация Байдена объявила о значительном повышении тарифов для Китая, нацеленном примерно на $ 18 млрд в стратегических отраслях с особым акцентом на электромобили (EV). Эти тарифы, которые увеличиваются в четыре раза до 100% на EV китайского производства, призваны противодействовать несправедливой торговой практике Китая и избыточным производственным мощностям, одновременно стимулируя промышленность США. Выпуск Китаем в этом году 71 модели EV, многие из которых оснащены расширенными функциями и стоят дешевле, чем сопоставимые модели на Западе, представляет прямую угрозу для американских автопроизводителей. Модель, которая вызывает беспокойство у многих американских компаний, - это Seagull, небольшой электромобиль производства BYD («Build Your Dreams»), который продаётся примерно за $ 11 тыс. Некоторые люди уже называют BYD «убийцей Теслы».
Ещё одним важным фактором, который следует учитывать, является снижение потребительского спроса на EV в США. Согласно исследованию JD Power 2024 US Electric Vehicle Review (EVC), процент покупателей новых автомобилей, рассматривающих возможность приобретения электромобилей, снизился впервые с 2021 года. Ключевые барьеры включают нехватку доступных моделей, опасения по поводу зарядной инфраструктуры и ограниченное понимание потребителями стимулов для электромобилей. Экономические факторы, такие как более низкие цены на топливо и высокая инфляция, ещё больше снижают спрос.
«London Platinum Week 2024». Часть I
«London Platinum Week 2024». Часть II
«London Platinum Week 2024». Часть III
«London Platinum Week 2024». Часть V