Ещё к теме цен на энергоресурсы
Продолжая тему пострадавших от тёплой зимы и коронавируса. В прошлой записи про газ мимоходом упомянул угольщиков, в связи с конкуренцией за вид топлива для электрогенерации. Логично предположить, что угольщики, во-первых, тоже страдают, а во-вторых, получат бонус при отскоке цен на газ до обеспечивающих приемлимый уровень возврата на капитал. Тут стоит заметить, что уголь считается наиболее грязным видом топлива, и его использование для генерации в США сократилось с 50% в 2007г. до 27% в 2018, и EIA прогнозирует дальнейшее падение его доли до 21% в 2024г. Вытесняется недорогим и более экологически чистым газом:
В то же время глобально ничего страшного со спросом на энергетический уголь не происходит, падение спроса в США и ЕС компенсируется ростом спроса в Азии и Индии, несмотря на борьбу с выбросами и всеобщим потеплением. Так, после подписания Киотского протокола в 1997г., за следующие после этого 10 использование угля выросло на 75%. Прогнозируется продолжение роста спроса на уголь:
Глобально уголь останется одним из основных источников энергии, несмотря на развитие "зелёной энергетики". (Видел как-то исследование, что уголь останется конкурентоспособным, даже при использовании 100%-ных поглотителей выделяемого CO2 на угольных станциях.) Экспорт американского угля, предположительно, сохранится на текущем уровне.
Цены на энергетический уголь повторяют динамику цен газа:
Цены внутри США гораздо стабильней, в 4 кв 2019 они были лишь на 7,3% ниже, чем год назад.
Тем не менее, рыночный фон для игроков удручающий, что видно по котировкам основных игроков:
Причём, из этих 6-ти компаний четверо уже либо побывали недавно в стадии банкротства, либо проходят эту процедуру. Финансово устойчивыми являются только ARLP и CEIX. Последняя не платит дивиденды, а вот ARLP платит, причём огромные по американским меркам:
Её и рассмотрим. Выручка компании примерно на 2/3 состоит из продаж энергетического угля, остальное - коксующийся уголь для металлургии + новый вид деятельности - роялти от использования нефтегазовых полей, принадлежащих компании, она активно диверсифицирует вид деятельности в сторону нефти и газа, по итогам 2019г. около 7% ebitda сформировано за счёт поступлений этих роялти, и эта доля быстро растёт, следуя долгосрочной стратегии компании. Динамика финансовых показателей за 5 лет:
Тренд нисходящий, но пока не видно ничего, оправдывающего падение капитализации в 5 раз за 5 лет, и в 3 раза за последний год. В 2015г., когда цены на уголь были ниже, компания стоила в среднем дороже в 3 раза. Добавим, однако, к результатам на графике рост долга ~ в 1,5 раза за последние пару лет, но долг/ebitda =1,5, что явно некритично. Последние 4 года компания платила стабильные дивиденды около 2$ на акцию, что в среднем составляло около 14% див. доходности, такая высокая цифра див. доходности - скорее отражение негативного отношения инвесторов к отрасли целом, чем к конкретной компании. Как указывают разные авторы, ARLP является самым эффективным (одним из самых эффективных) игроков, увеличивая свою долю рынка за счёт разоряющихся конкурентов и сохраняя одни из самых низких издержек производства на тонну и низкий уровень долга. Столь высокие дивиденды не платились в долг, 4-Year Average Payout =76.93%, капитал вырос на ~20%. Текущая EV/ebitda=3, p/b=0,76, Price/Tangible Book=0,86, Price/Cash Flow=1,87. Как указывает один из довольно критически настроеных аналитиков (он считает компанию "ловушкой стоимости" из-за негативных долгосрочных трендов, но стоящей внимания из-за высоких дивидендов, его оценка в целом нейтральна; заметим, его статья была при цене примерно в 1,5 раза выше текущей), при сохранении среднесрочных трендов и средних за 5 лет цен, компания способна и далее платить такие дивиденды, вот его модель на ближайшие 5 лет:
Его же DCF-модель для оценки справедливой цены:
Его модель даёт справедливую цену 24$ при текущей на тот момент 11,5. Он в целом опасается негативных долгосрочных трендов и даёт нейтральную рекомендацию.
Недавно компания раскрыла данные за 4 кв. 2019г. и полный 2019г, + дала прогнозы на текущий 2020г., которые в общем и целом негативны, из-за аномально низких цен на газ упал спрос внутри США + из-за снижения мировых цен компания приостанавливает экспорт: её минимум безубыточных экспортных цен около 70$, при текущей - чуть ниже. ( http://www.arlp.com/file/Index?KeyFile=402448680 ) INCOME FROM OPERATIONS упал за год и за 4 кв. 2019г. (г/г) на ~30%, Adjusted EBITDA упала на ~25%, компания понизила текущий ежеквартальный дивиденд с 0,53 до 0,4$ (что соответствует ~21% див. доходности), понизила прогноз по Adjusted EBITDA (-15-20%), прогноз по прибыли (ожидается падение в 2-4 раза). На этом фоне акции подешевели с ~10$ до текущих ~7,5.
Из положительных тенденций - компания прогнозирует увеличение коэффициента покрытия до 1,27 с текущих 1,18 и продолжение быстрого роста роялти от нефтегазового сегмента: рост вдвое в 2020г. и достижение доли сегмента в текущем году ~15% в общей ebitda. В рамках долгосрочной программы диверсификации бизнеса. При этом компании с аналогичным бизнесом (поступления от нефтегазовых роялти) оцениваются рынком кратно дороже текущих оценок ARLP:
Рекомендации аналитиков sell-side скудны, что тоже говорит о непопулярности сектора, их всего 3, однако:
Very Bullish: 2
Bullish: 0
Neutral: 1
Bearish: 0
Very Bearish: 0
Рейтинг авторов SA:
Very Bullish: 0
Bullish: 1
Neutral: 2
Bearish: 1
Very Bearish: 0
(Надо заметить, все эти рейтинги и рекомендации давались при ценах 10-20$, а не при текущих 7,5$).
В сухом остатке, при предположении, что текущие цены на газ являются многолетним дном и вероятен их значительный рост в ближайшие годы (как рассмотрено в прошлой записи), это послужит толчком к росту цен и на энергетический уголь, как на мировом рынке, так и внутри США. Компания является выгодоприобретателем от многочисленных банкротств в секторе, обладая низкой себестоимостью и увеличивая свою долю рынка. Текущая цена акций - на минимуме с 2003 года. Текущая див. доходность 21%, возможно, понизится ещё, но вряд ли опустится ниже 10% из-за наличия значительного свободного денежного потока, который пострадает гораздо меньше прибыли из-за снижения инвестиций. Возможно, это дно, на котором можно купить и ждать лучших времён, получая 10-20% дивидендами.
Вероятно, так же рассуждал один из инсайдеров, главный бухгалтер компании, который купил в конце октября 2019г. акции по 10,95$, на 55000$:
Если глав. бух. компании считает, что её надо покупать по 10,95$, может, и по текущей 7,5$ покупать неплохо ? По крайней мере, идея восстановления цен на энергоресурсы позволяет рассматривать в общем русле и идею покупки Газпрома (если цены на газ не восстановятся, то ему не на чем дорожать, несмотря на рост выплат на дивиденды), и идею покупки американских газовиков, и идею покупки этой компании.
Риски: период низких цен на газ и уголь может затянуться, общий негатив к сектору может выразиться трудностями компании в рефинансировании своего долга - её бонды торговались с доходностью выше 10% ещё в декабре, до последнего негативного отчёта, хотя текущие показатели не дают поводов волноваться о способности обслуживать долг - инвесторы закладывают в риски долгосрочные негативные тенденции сектра и текущий вал банкротств конкурентов.
В то же время глобально ничего страшного со спросом на энергетический уголь не происходит, падение спроса в США и ЕС компенсируется ростом спроса в Азии и Индии, несмотря на борьбу с выбросами и всеобщим потеплением. Так, после подписания Киотского протокола в 1997г., за следующие после этого 10 использование угля выросло на 75%. Прогнозируется продолжение роста спроса на уголь:
Глобально уголь останется одним из основных источников энергии, несмотря на развитие "зелёной энергетики". (Видел как-то исследование, что уголь останется конкурентоспособным, даже при использовании 100%-ных поглотителей выделяемого CO2 на угольных станциях.) Экспорт американского угля, предположительно, сохранится на текущем уровне.
Цены на энергетический уголь повторяют динамику цен газа:
Цены внутри США гораздо стабильней, в 4 кв 2019 они были лишь на 7,3% ниже, чем год назад.
Тем не менее, рыночный фон для игроков удручающий, что видно по котировкам основных игроков:
Причём, из этих 6-ти компаний четверо уже либо побывали недавно в стадии банкротства, либо проходят эту процедуру. Финансово устойчивыми являются только ARLP и CEIX. Последняя не платит дивиденды, а вот ARLP платит, причём огромные по американским меркам:
Её и рассмотрим. Выручка компании примерно на 2/3 состоит из продаж энергетического угля, остальное - коксующийся уголь для металлургии + новый вид деятельности - роялти от использования нефтегазовых полей, принадлежащих компании, она активно диверсифицирует вид деятельности в сторону нефти и газа, по итогам 2019г. около 7% ebitda сформировано за счёт поступлений этих роялти, и эта доля быстро растёт, следуя долгосрочной стратегии компании. Динамика финансовых показателей за 5 лет:
Тренд нисходящий, но пока не видно ничего, оправдывающего падение капитализации в 5 раз за 5 лет, и в 3 раза за последний год. В 2015г., когда цены на уголь были ниже, компания стоила в среднем дороже в 3 раза. Добавим, однако, к результатам на графике рост долга ~ в 1,5 раза за последние пару лет, но долг/ebitda =1,5, что явно некритично. Последние 4 года компания платила стабильные дивиденды около 2$ на акцию, что в среднем составляло около 14% див. доходности, такая высокая цифра див. доходности - скорее отражение негативного отношения инвесторов к отрасли целом, чем к конкретной компании. Как указывают разные авторы, ARLP является самым эффективным (одним из самых эффективных) игроков, увеличивая свою долю рынка за счёт разоряющихся конкурентов и сохраняя одни из самых низких издержек производства на тонну и низкий уровень долга. Столь высокие дивиденды не платились в долг, 4-Year Average Payout =76.93%, капитал вырос на ~20%. Текущая EV/ebitda=3, p/b=0,76, Price/Tangible Book=0,86, Price/Cash Flow=1,87. Как указывает один из довольно критически настроеных аналитиков (он считает компанию "ловушкой стоимости" из-за негативных долгосрочных трендов, но стоящей внимания из-за высоких дивидендов, его оценка в целом нейтральна; заметим, его статья была при цене примерно в 1,5 раза выше текущей), при сохранении среднесрочных трендов и средних за 5 лет цен, компания способна и далее платить такие дивиденды, вот его модель на ближайшие 5 лет:
Его же DCF-модель для оценки справедливой цены:
Его модель даёт справедливую цену 24$ при текущей на тот момент 11,5. Он в целом опасается негативных долгосрочных трендов и даёт нейтральную рекомендацию.
Недавно компания раскрыла данные за 4 кв. 2019г. и полный 2019г, + дала прогнозы на текущий 2020г., которые в общем и целом негативны, из-за аномально низких цен на газ упал спрос внутри США + из-за снижения мировых цен компания приостанавливает экспорт: её минимум безубыточных экспортных цен около 70$, при текущей - чуть ниже. ( http://www.arlp.com/file/Index?KeyFile=402448680 ) INCOME FROM OPERATIONS упал за год и за 4 кв. 2019г. (г/г) на ~30%, Adjusted EBITDA упала на ~25%, компания понизила текущий ежеквартальный дивиденд с 0,53 до 0,4$ (что соответствует ~21% див. доходности), понизила прогноз по Adjusted EBITDA (-15-20%), прогноз по прибыли (ожидается падение в 2-4 раза). На этом фоне акции подешевели с ~10$ до текущих ~7,5.
Из положительных тенденций - компания прогнозирует увеличение коэффициента покрытия до 1,27 с текущих 1,18 и продолжение быстрого роста роялти от нефтегазового сегмента: рост вдвое в 2020г. и достижение доли сегмента в текущем году ~15% в общей ebitda. В рамках долгосрочной программы диверсификации бизнеса. При этом компании с аналогичным бизнесом (поступления от нефтегазовых роялти) оцениваются рынком кратно дороже текущих оценок ARLP:
Рекомендации аналитиков sell-side скудны, что тоже говорит о непопулярности сектора, их всего 3, однако:
Very Bullish: 2
Bullish: 0
Neutral: 1
Bearish: 0
Very Bearish: 0
Рейтинг авторов SA:
Very Bullish: 0
Bullish: 1
Neutral: 2
Bearish: 1
Very Bearish: 0
(Надо заметить, все эти рейтинги и рекомендации давались при ценах 10-20$, а не при текущих 7,5$).
В сухом остатке, при предположении, что текущие цены на газ являются многолетним дном и вероятен их значительный рост в ближайшие годы (как рассмотрено в прошлой записи), это послужит толчком к росту цен и на энергетический уголь, как на мировом рынке, так и внутри США. Компания является выгодоприобретателем от многочисленных банкротств в секторе, обладая низкой себестоимостью и увеличивая свою долю рынка. Текущая цена акций - на минимуме с 2003 года. Текущая див. доходность 21%, возможно, понизится ещё, но вряд ли опустится ниже 10% из-за наличия значительного свободного денежного потока, который пострадает гораздо меньше прибыли из-за снижения инвестиций. Возможно, это дно, на котором можно купить и ждать лучших времён, получая 10-20% дивидендами.
Вероятно, так же рассуждал один из инсайдеров, главный бухгалтер компании, который купил в конце октября 2019г. акции по 10,95$, на 55000$:
Если глав. бух. компании считает, что её надо покупать по 10,95$, может, и по текущей 7,5$ покупать неплохо ? По крайней мере, идея восстановления цен на энергоресурсы позволяет рассматривать в общем русле и идею покупки Газпрома (если цены на газ не восстановятся, то ему не на чем дорожать, несмотря на рост выплат на дивиденды), и идею покупки американских газовиков, и идею покупки этой компании.
Риски: период низких цен на газ и уголь может затянуться, общий негатив к сектору может выразиться трудностями компании в рефинансировании своего долга - её бонды торговались с доходностью выше 10% ещё в декабре, до последнего негативного отчёта, хотя текущие показатели не дают поводов волноваться о способности обслуживать долг - инвесторы закладывают в риски долгосрочные негативные тенденции сектра и текущий вал банкротств конкурентов.