Вторая серия страшилок,
которую просят прокомментировать, выглядит так:... ФРС заявила, что начинает сокращать свой баланс...это означает, что ФРС, подобно гигантскому насосу, начнет выкачивать с рынка огромную долларовую массу, закачанную туда во время кризиса 2008 года. Первая серия в далёком конце 2008 - 2009гг. звучала наоборот: "ФРС включила печатный станок, заливая рынки деньгами. Многократный рост денежной базы через мультипликатор увеличит денежную массу, будет гиперинфляция и многократное падение доллара". Тогда об этом вещали из каждого утюга кто только мог, от Хазина, Демуры до журналиста Леонтьева и всяких анонимных Авантюристов. (И один только покойный Гайдар сразу заявил, что это ерунда, курсы мировых валют будут колебаться, но никаких катастрофических падений не будет). Сейчас, видимо, ноги растут от статьи Александра Лосева, директора УК «Спутник - Управление капиталом». Удивительный текст для человека с таким послужным списком. По его мнению, ФРС "выделила" банкам деньги на борьбу с кризисом, а те, вместо кредитования экономики, взяли да и вернули эти деньги обратно в ФРС в виде роста резервов банков, да ещё не все, а только 81,5%. Банки, гады эдакие, "начали формировать в ФРС избыточные резервы в дополнение к обязательным" вместо кредитования экономики. На самом деле, резервы банков создаются автоматически при покупке ФРС активов с рынка, как и происходило при трех этапах QE. Резервы - это пассивы ЦБ и активы банков, их создают не банки, а ЦБ при проведении активных операций. И никакие действия банков по кредитованию экономики (с клиентами) не в состоянии изменить величину резервов ни на копейку/цент, это возможно лишь при операциях банков с ЦБ. Но резервы - это не денежная масса (деньги в экономике), это лишь база, деньги, циркулирующие лишь между банками, включая ЦБ. И лишь косвенно влияет на количество денег в реальном мире, экономике (на массу). Более того, для роста кредита и денежной массы рост резервов вовсе не обязателен: с 1974 по 2007г., за треть века, резервы банков США почти не изменились: выросли с 37 до 42 млрд долл. (при доле избыточных резервов около 5%), в то время как денежная масса выросла в 15 раз. Такого количества резервов вполне хватало для проведения платежей и использования ФРС ставки обязательного резервирования в качестве инструмента денежно-кредитной политики. Неудивительно, что рост величины резервов банков примерно в 50 раз с 2007 по 2017г. не привёл к сколь-либо заметному ускорению роста денежной массы - здесь нет прямой связи. Да и сам факт такого роста резервов - технический момент при покупке ФРС активов с рынка, преследующей другие цели (понизить долгосрочные ставки и увеличить ликвидность ипотечных бумаг), побочный эффект, можно сказать.
Поэтому основной вывод автора: " ...Дело в том, что когда ФРС сокращает свой баланс, продавая ценные бумаги и уменьшая резервы, происходит общее снижение суммарных резервов в банковской системе. Но кредитно-депозитные операции банков создают эффект денежного мультипликатора...Сокращение баланса ФРС на определенную величину может многократно уменьшить предложение денег (мультипликатор может составлять 4 или 5) и, соответственно, снизить долларовую ликвидность на глобальном рынке" - глупость. Как в первой серии пугали народ многократным ростом денежной массы и гиперинфляцией, так и во второй автор пугает многократным сокращением денежной массы. Да ещё и с (одному ему) известным коэффициентом 4 или 5. Автора не смущает даже отсутствие логики в его же собственной неверной модели: почему же д. масса должна многократно сокращаться при сокращении баланса ФРС, если при его росте она так же многократно не росла ? Сокращение баланса ФРС - аналог небольшого увеличения ставки ФРС, равно как и выкуп активов - аналог снижения ставки. Заявленная скорость и величина сокращения баланса (начиная от 10 млрд. в месяц до общей суммы в около 500 млрд к концу следующего года) существенно меньше, чем предыдущие программы покупки. Скажем, при QE3 ФРС покупала по 85 млрд в месяц.
Как денежная масса росла:
Как видим, операции ФРС даже не отклонили рост денежной массы от долгосрочного тренда, а на пике кризиса, в 2009г., темпы роста упали, несмотря на покупки активов ФРС. Что не означает отсутствия влияния программ QE: без них было бы сокращение д. массы и дефляция, как в 30-х. Программы выкупа влияли на рост д. массы: при выкупе активов д. масса увеличивается как непосредственно (если ФРС покупает активы у клиентов банков), так и (что гораздо чаще) косвенно, когда ФРС покупает активы у самих банков: при этом увеличиваются резервы банков, но не масса. Но ведь банки имеют определённую стратегию распределения активов, и если ФРС выкупает у них гос- и ипотечные облигации, они, в свою очередь, для сохранения желаемой доли этих активов, покупают их у клиентов, что увеличивает денежную массу равносильно кредитованию. Покупки облигаций со стороны ФРС и банков в итоге снижают ставки в экономике и активизируют кредитование и деловую активность, в том числе через удорожание активов и "эффект богатства" что и было целью ФРС. Однако и тут не всё так просто:
Как видим, понижение ставок из-за программ ФРС неочевидно: ставки даже выросли во время QE3, прилично упали между QE2 и QE3 и парадоксально упали через два года после завершения QE3, во время ужесточения денежно-кредитной политики и роста (краткосрочных) ставок ФРС. Что опять же не означает отсутствия эффекта от программ ФРС, просто на долгосрочные ставки действуют и другие факторы: динамика дефицита бюджета США (увеличение - в сторону роста), динамика потребительского поведения населения (рост потребления, т.е., уменьшение нормы сбережений, увеличивает ставки), динамика инвестиций (рост увеличивает ставки), динамика притока иностранного капитала. Покупки ФРС, несмотря на огромную величину в 3,8 трлн долл. (2 трлн - госдолг, 1,8 трлн - ипотечные бумаги), не были главным фактором, определяющим долгосрочные ставки.
Что касается влияния QE на курс, тут тоже нет однозначной определённости, но можно заметить, что доллар рос между QE2 и QE3, QE3 ослабило его, заявления о грядущем окончании QE3 и скором начале ужесточения ДКП в 2014г. укрепили доллар. А особенно сильный рост случился в конце 2014г.- начале 2015г., когда сошлись два фактора: ожидания начала повышения ставок ФРС и заявление нового председателя ЕЦБ М. Драги о начале европейско QE.
В этом году намёк ЕЦБ на некоторое ужесточение ДКП (мол, ДКП должна оставаться стимулирующей с учётом роста инфляции от 0 до 1,5% ) сразу же привело к росту евро. Думаю, при начале цикла ужесточения ДКП в еврозоне евро быстро вернётся к своим фундаментально обоснованным значениям, даже с перелётом
Поэтому основной вывод автора: " ...Дело в том, что когда ФРС сокращает свой баланс, продавая ценные бумаги и уменьшая резервы, происходит общее снижение суммарных резервов в банковской системе. Но кредитно-депозитные операции банков создают эффект денежного мультипликатора...Сокращение баланса ФРС на определенную величину может многократно уменьшить предложение денег (мультипликатор может составлять 4 или 5) и, соответственно, снизить долларовую ликвидность на глобальном рынке" - глупость. Как в первой серии пугали народ многократным ростом денежной массы и гиперинфляцией, так и во второй автор пугает многократным сокращением денежной массы. Да ещё и с (одному ему) известным коэффициентом 4 или 5. Автора не смущает даже отсутствие логики в его же собственной неверной модели: почему же д. масса должна многократно сокращаться при сокращении баланса ФРС, если при его росте она так же многократно не росла ? Сокращение баланса ФРС - аналог небольшого увеличения ставки ФРС, равно как и выкуп активов - аналог снижения ставки. Заявленная скорость и величина сокращения баланса (начиная от 10 млрд. в месяц до общей суммы в около 500 млрд к концу следующего года) существенно меньше, чем предыдущие программы покупки. Скажем, при QE3 ФРС покупала по 85 млрд в месяц.
Как денежная масса росла:
Как видим, операции ФРС даже не отклонили рост денежной массы от долгосрочного тренда, а на пике кризиса, в 2009г., темпы роста упали, несмотря на покупки активов ФРС. Что не означает отсутствия влияния программ QE: без них было бы сокращение д. массы и дефляция, как в 30-х. Программы выкупа влияли на рост д. массы: при выкупе активов д. масса увеличивается как непосредственно (если ФРС покупает активы у клиентов банков), так и (что гораздо чаще) косвенно, когда ФРС покупает активы у самих банков: при этом увеличиваются резервы банков, но не масса. Но ведь банки имеют определённую стратегию распределения активов, и если ФРС выкупает у них гос- и ипотечные облигации, они, в свою очередь, для сохранения желаемой доли этих активов, покупают их у клиентов, что увеличивает денежную массу равносильно кредитованию. Покупки облигаций со стороны ФРС и банков в итоге снижают ставки в экономике и активизируют кредитование и деловую активность, в том числе через удорожание активов и "эффект богатства" что и было целью ФРС. Однако и тут не всё так просто:
Как видим, понижение ставок из-за программ ФРС неочевидно: ставки даже выросли во время QE3, прилично упали между QE2 и QE3 и парадоксально упали через два года после завершения QE3, во время ужесточения денежно-кредитной политики и роста (краткосрочных) ставок ФРС. Что опять же не означает отсутствия эффекта от программ ФРС, просто на долгосрочные ставки действуют и другие факторы: динамика дефицита бюджета США (увеличение - в сторону роста), динамика потребительского поведения населения (рост потребления, т.е., уменьшение нормы сбережений, увеличивает ставки), динамика инвестиций (рост увеличивает ставки), динамика притока иностранного капитала. Покупки ФРС, несмотря на огромную величину в 3,8 трлн долл. (2 трлн - госдолг, 1,8 трлн - ипотечные бумаги), не были главным фактором, определяющим долгосрочные ставки.
Что касается влияния QE на курс, тут тоже нет однозначной определённости, но можно заметить, что доллар рос между QE2 и QE3, QE3 ослабило его, заявления о грядущем окончании QE3 и скором начале ужесточения ДКП в 2014г. укрепили доллар. А особенно сильный рост случился в конце 2014г.- начале 2015г., когда сошлись два фактора: ожидания начала повышения ставок ФРС и заявление нового председателя ЕЦБ М. Драги о начале европейско QE.
В этом году намёк ЕЦБ на некоторое ужесточение ДКП (мол, ДКП должна оставаться стимулирующей с учётом роста инфляции от 0 до 1,5% ) сразу же привело к росту евро. Думаю, при начале цикла ужесточения ДКП в еврозоне евро быстро вернётся к своим фундаментально обоснованным значениям, даже с перелётом