Денежная масса
Связь экономического роста с денежной массой не является чем-то новым в экономической науке. Именно падение денежной массы привело к Великой депрессии в США. По вине ФРС (это официально признано Беном Бернанке, главой ФРС в 2006-2014 годах) в Соединенных Штатах денежная масса сократилась на 38% с октября 1929 года по апрель 1933 года (график 6), что и привело к самым серьезным последствиям.
График 6. Денежная масса в США в 1929-1933 годах очень сильно сократилась, что и привело к катастрофическим последствиям в американской экономике.
Источник: ФРС США.
Последствия для экономики США были катастрофическими: реальный выпуск продукции сократился на 30%, уровень безработицы резко вырос с 3% до 25%.
Связь Великой депрессии с денежной массой была убедительно показана Милтоном Фридманом (нобелевский лауреат по экономике 1976 года) и Анной Шварц в их книге «Монетарная история Соединенных Штатов, 1867-1960», вышедшей в 1963 году.
Золотовалютные резервы
Как написали в своей
статье «Последняя надежда» в журнале «Эксперт» (№48, 2002 г.) академик Виктор Полтерович и д.э.н. Владимир Попов, «Упрямый и до сих пор мало исследованный экономистами факт состоит в том, что страны, ускоренно накапливающие золотовалютные резервы, растут быстрее других. Все десять развивающихся стран, которым удалось в 1960-2000 гг. добиться повышения ВВП на душу населения на 3% в год и больше, от Ботсваны до Малайзии, увеличили отношение резервов к ВВП за этот период на 10-20, а то и больше процентных пунктов. … Существует явная зависимость между темпами экономического роста и темпами накопления валютных резервов, независимо от того, как мерить резервы - по отношению к ВВП или по отношению к импорту. Статистический анализ показывает, что это связь очень устойчива, и сохраняется даже тогда, когда принимаются в расчет и другие традиционные факторы роста - доля инвестиций в ВВП, исходный уровень хозяйственного развития (ВВП на душу населения), темпы роста населения»
В моей статье «
Волшебное свойство Стабфонда» предложено теоретическое объяснение этого феномена. Всё дело в нескольких эффектах:
- При политике накопления Стабфонда, деньги, изъятые из экономики в виде налогов, очень быстро (быстрее, чем при расходовании бюджета) возвращаются в экономику;
- эти деньги преумножаются в несколько раз благодаря действию т.н. денежного мультипликатора;
- эффект достигается без бюджетных затрат (бюджет просто меняет форму с рублевой на золотую или валютную), т.е. соблюдается бюджетная стабильность.
Исходя из этого теоретического объяснения, тратить валютный фонд во время кризиса (для покрытия дефицита бюджета, например) - большая ошибка!
Наглядным примером отрицательного влияния траты резервов является кризис 2008 года в России, когда сокращение денежной массы и последовавший за этим спад в экономике, произошли из-за интервенций ЦБ. Эти интервенции изъяли из экономики более 5,5 трлн. рублей. Тоже отрицательно влияет на экономику и трата бюджетных валютных фондов.
Очень важно заранее ответить на одно возможное возражение. Кто-то может сказать, что рост ЗВР является лишь отражением хорошей внешней конъюнктуры (тех же цен на нефть, например). Но это заблуждение. Как справедливо отмечает Алексей Кудрин в своей
статье в газете «Ведомости», с экспортными доходами «возможны три стратегии: первая предполагает полное использование доходов от нефти и газа; вторая предусматривает некое «бюджетное правило», четко определяющее долю нефтегазовых доходов, которую бюджет сможет тратить; третья - полное сбережение текущих доходов от нефти. В настоящее время в разных странах используют все три стратегии: первой придерживается Венесуэла, второй - Россия, третьей - Норвегия. Дефициты бюджетов этих стран в 2012 г. хорошо иллюстрируют различие в подходах: по данным МВФ, в Венесуэле ожидают
дефицит бюджета в размере 7% ВВП, бюджет России практически сбалансирован, а в Норвегии предположительно будет профицит в 13% ВВП».
Если перефразировать это в терминах ЗВР, то Венесуэла свои золотовалютные резервы совсем не увеличивает, Россия частично использует эту возможность, а Норвегия наращивает ЗВР используя эту возможность максимально. Другими словами, хорошая «нефтегазовая» конъюнктура вовсе не означает роста ЗВР (пример см. 2013 и 2014 годы в России на графике 4). И наоборот, даже при падении мировых цен на нефть возможно накопление ЗВР. Так, например, было в России в 2000-2002 годах, когда нефтяные цены падали. Тогда ЗВР накапливались даже не смотря на ослабление курса рубля из-за этого.
Фондовый рынок
Фондовые индексы падали во время всех известных кризисов в разных странах. Так было и во время Великой депрессии в США (график 7), и во время японского кризиса 1989 года (график 8) и во время кризиса 2008 года в США (график 9). Выше (см. график 5) было показано, что эта закономерность соблюдается и в российской практике.
График 7. Индекс Доу-Джонса во время Великой депрессии в США упал более, чем в 6 раз. Более-менее уверенный рост начался лишь в 1942 году, а докризисные максимумы 1929 года были превышены лишь в 1954 году.
Источник: FinNews.ru, Yahoo Finance.
График 8. Япония - самый наглядный пример того, как невнимание к состоянию фондового рынка может привести к застою в экономике.
Источник: Финам.
График 9. Американский индекс «широкого рынка» S&P500 значительно превысил докризисные максимумы и ставит всё новые рекорды. В основе - успешная антикризисная денежная политика ФРС.
Источник: Финам.
Свойство фондовых индексов служить «опережающим» (т.е. предсказывающим) показателем кризиса широко описано в экономической литературе (см. например, Э.Абель, Б.Бернанке «Макроэкономика», Изд. дом ВШЭ). Другими словами, предложенное нами эмпирическое правило, имеет отражение в экономической теории.
Гораздо меньше освещен вопрос использования фондового рынка в качестве инструмента для наращивания денежной массы. И в этом смысле Россия обладает уникальным опытом воздействия на фондовый рынок через ВЭБ в 2008 году. Этот вопрос заслуживает более подробного рассмотрения.
Вариант без проигравших
Сначала историческая справка. Вот как описывает
Финмаркет историю поддержки ВЭБом фондового рынка:
- Правительство в октябре 2008 года, когда фондовый рынок стремительно падал, приняло решение разместить на депозите в ВЭБе средства ФНБ в сумме 175 млрд рублей для приобретения ценных бумаг российских компаний. Депозитный договор предусматривал, что средства ФНБ размещаются в ВЭБе на срок до 21 октября 2013 года под 7% годовых, а доход выплачивается в конце срока действия депозита.
- Через год (в декабре 2009 года) ВЭБ вернул депозит в полном объеме и проценты по ставке 7% годовых. По оценкам Минфина, сумма процентов составила порядка 13 млрд рублей
- ВЭБ, ставший в кризис одним из крупнейших портфельных инвесторов, очень хорошо заработал на этих операциях. Тогда министр финансов Алексей Кудрин сообщал, что размещение на фондовом рынке средств ФНБ принесло Внешэкономбанку около 100 млрд рублей прибыли, в том числе 30 млрд рублей - в виде денежных средств.
См. также
"ВЭБ заработал и вернул".
Мечта любого трейдера купить акции, скажем Газпрома, по цене 97 рублей за акцию (уровень цен ноября 2008 года) и через год продать по 180 рублей (уровень цен ноября 2009 года). Номинальная прибыль по такой операции составляет 85% годовых. Именно такого рода операциями и занимался ВЭБ по поручению правительства.
Заметим, что целью этой операции было лишь придание стабильности фондовому рынку (по сути, предотвращение его дальнейшего обвального падения). Не было целью использовать эти операции для снабжения экономики дополнительной ликвидностью. И, действительно, основным каналом возвращения (изъятых ранее) рублей в экономику в 2009 году был валютный рынок. С февраля по декабрь 2009 года ЦБ вернул в экономику более 1,7 трлн. рублей путем скупки валюты. На этом фоне 175 млрд. рублей ВЭБа на поддержку фондового рынка кажутся небольшой суммой.
Сейчас использование валютного рынка для вливания рублевой ликвидности затруднительно (это приведет к дальнейшему ослаблению и так нестабильного рубля). И вливание рублей с использованием схемы «ЦБ(Минфин) - ВЭБ - фондовый рынок» является очень удачным решением.
Дело в том, что кроме основной задачи (выход темпов роста реальной денежной массы на целевой уровень 20% и выше), решаются и вспомогательные:
- Рост фондового рынка привлекает капитал, в том числе валютный. И отток капитала сменится на приток в ближайшее время после начала операции. Напряжение на валютном рынке заметно снизится (
- Денежная масса будет расти не только из-за «фондовых интервенций» ВЭБа, но и благодаря росту залоговой базы в экономике (благодаря росту капитализации фондового рынка).
- В конце концов, вырастет капитализация российских компаний (Газпром, Роснефть и другие крупные российские компании стоят сейчас неприлично дешево).
Главным получателем выгод от этой операции станет экономика России. Ведь прекратится сжатие денежной массы, и если она станет расти темпами 20% в год и выше (целевое значение), это обеспечит непрерывный рост ВВП на 5% и более. Но и другие участники «маневра» тоже в накладе не останутся.
ВЭБ получит прибыль. Если он купит акции при индексе РТС 800 пунктов (уровень декабря 2014), то при индексе РТС на уровне 2000 пунктов, валовая прибыль составит значительно более 100%.
ЦБ и правительство получают несколько выигрышей:
- Они получают канал предоставления ликвидности рынку, безопасный с точки зрения девальвации рубля
- Они получат часть прибыли от операций ВЭБ в виде процентов
- Они получат выгоды в виде роста капитала ВЭБа
- Создаются условия для возврата капитала (ранее ушедшего в «отток») на выгодных для него условиях.
- Когда отток капитала в результате роста фондового рынка сменится на приток, у ЦБ появится возможность использования валютного рынка для вливания дополнительной рублевой ликвидности путем скупки валюты на бирже (накопления ЗВР).
Когда я смотрю на графики американских фондовых индексов (см. график 9) меня не покидает мысль, что подобная операция по поддержке фондового рынка успешно проведена в Соединенных Штатах. А японцы не догадывались о такой возможности, вот и страдали два десятилетия (график 8).
Избавиться от неверных ориентиров: ни нефть, ни низкие ставки, ни девальвация не помогают экономике расти
Часто в качестве важнейших параметров, определяющих динамику ВВП России, рассматриваются и другие показатели. Но их определяющую значимость для экономического развития в России опровергают факты.
Цена на нефть (упоминается чаще всего). Значимость нефтяных цен опровергается многими эпизодами. Вот несколько ярчайших:
- В 1994-1996 годах цена на нефть выросла с 14 до 24 долларов за баррель (на 70%). При этом экономика была в крутом штопоре все эти годы (-16%; -4,9%; -3,6% за 1994, 1995 и 1996 год соответственно).
- С ноября 2000 года и до декабря 2001 года цены на нефть упали с 32 долларов за баррель до 19 долларов. Годовое падение цен на нефть составило 42% (аналогично падению в декабре 2014-го). При этом ВВП рос и в 2000-м, и в 2001-м, и в 2002-м году (10%, 5,1%; 4,7% соответственно)
- Один из последних примеров: замедление темпов ВВП в 2012-2014 годах (с 4,5% до 0%) происходило на фоне нефтяных цен в диапазоне 100-125 долларов за баррель, хотя ранее рост ВВП на 6% и выше прогнозировался правительством даже при цене 60 долларов за баррель.
В конце концов, для реальной политики этот показатель просто не подходит, т.к. цены на нефть в очень небольшой степени зависят от России и формируются на международном рынке.
Ставка ЦБ. Значимость ставок опровергается как российской практикой, так и известными проблемами других стран:
- В 1999-2000 годах ставка составляла 28%-60%, в 2001-2002 годах - 21%-25%. Огромные по нынешним меркам значения! Рост ВВП при этом не опускался ниже 4,7% (2002), средний рост за 4 года (1999-2002) составил 6,6% в год.
- Практически нулевые ставки процента в Японии (с 1995 года ниже 0,5%, с 2001 года - ниже 0,1%) не помогли японцам избежать двух «потерянных десятилетий», как называют 1990-е и 2000-е годы в Японии с темпами роста экономики около нуля. Аналогичные проблемы наблюдаются сейчас в Европе.
Слабый рубль. Ослабление (или укрепление) рубля как значимый фактор не выдерживает критики:
- Экономика успешно росла как при падающем, с 6 до 32 рублей за доллар, курсе (1999-2002 годы; средний темп роста ВВП +6,6%), так и в течение 6 лет укрепления рубля с 32 до 23 руб. за доллар (2003-2008 годы; средний темп роста ВВП +7,1%)
- На фоне падения курса рубля встречаются как периоды роста ВВП (см. выше 1999-2002 годы), так и периоды падения ВВП («девальвация» 2008 года)
Вместо заключения: прогноз, безразличный к цене на нефть
Общим местом у российских экономистов стала привязка своих прогнозов развития экономики к ценам на нефть. Один из самых свежих примеров - заявление Алексея Кудрина, сделанное 22 декабря 2014 года. Он сказал, что при ценах на нефть 80 долларов за баррель ВВП России в 2015 году упадет на 2%, а при ценах 60 долларов за баррель - на все 4%.
Такая практика справедливо вызывает сомнения. Так, Алексей Ведев (ныне замминистра экономики) в январе 2014 года справедливо отмечал, что долгосрочный прогноз Правительства 2008 года предполагал рост экономики на 6% в год при цене на нефть в 60 долларов за баррель. И что ценность этого прогноза оказалась низкой. На самом деле получилось по-другому: к началу 2014 года цены на нефть устойчиво держались выше 100 долларов за баррель, а экономика по итогам 2013 года выросла всего лишь на 1,3%.
Чтобы уйти от этой практики, в заключение представим прогноз экономического развития России, свободный от сложившихся штампов.
Таблица 2. Прогноз развития экономики России, не зависящий от цен на нефть.
Если ЦБ и правительство смогут обеспечить прирост реальной денежной массы на 20% (а для этого есть все необходимые условия), то как и в далеком 1999 году, Россия получит так необходимый ей рост экономики на 5-6%. Всякий, кто прогнозирует падение ВВП в России окажется неправ. А недоброжелатели России услышат знакомое: «Не дождетесь!».
===============
Так заканчивается та статья 2015 года. О том, как сбылся мой прогноз из этой статьи, можно прочитать в заметке
"Как работает экономический барометр".
P.S.
Ориентироваться в моих статьях, заметках и видео удобно через
НАВИГАТОР Более полный перечень статей с разбивкой по темам есть
ЗДЕСЬ.
___
Раньше всего материалы публикуются в Дзен и Телеграм
Телеграм :
https://t.me/m2econ Дзен :
https://zen.yandex.ru/m2econ Подписывайтесь!
Буду благодарен вам за лайки и комментарии