Игла Кощея: как это будет (версия)
Сегодня 07:26
Александр ДубровскийГлупо стучаться в открытую дверь
Ещё глупее стучаться в дверь закрытую
ЧАСТЬ 2
( НАЧАЛО)
Информация о единой расчётной единице БРИКС не только довольно скудна, но и периодически перекрывается разного рода вбросами о разногласиях, мешающих двигаться в этом направлении. Недавно вот нам рассказали (без особых подробностей), что Индия, вроде бы, вообще против
Кризисная фаза дилеммы Триффина быстро приближается, и на иностранных биржах имеется очень ограниченная недолларовая ликвидность, чтобы ее предотвратить. Доллар уже пробил важную линию поддержки на своем взвешенном по торговле индексе, как показано на следующем графике.
В качестве показателя доверия иностранных государств к доллару индекс TWI внезапно ухудшился после подтверждения Россией того, что новая торговая валюта, обеспеченная золотом, включена в повестку дня саммита БРИКС. И если это не просто ухудшение настроений по доллару, то это приведет к росту процентных ставок и медвежьему рынку ценных бумаг, что ускорит ликвидацию доллара.
На мировых финансовых рынках повсеместно предполагается, что инфляция потребительских цен пойдет на убыль и что центральные банки смогут снизить процентные ставки. Но только на этой неделе Россия отказалась продлевать разрешение на поставки зерна из Одессы, придав дополнительный импульс росту мировых цен на продовольствие. Снижение инфляции является условием поддержания стоимости финансовых активов и, следовательно, сохранения иностранцами долларовых портфельных активов: но растущие цены на зерно и текущее возобновление роста цен на нефть указывают на то, что инфляционный дракон все еще дышит огнем.
Еще одна ошибка в надежде на скорое снижение процентных ставок заключается в том, что они не осознают последствий ограничения коммерческими банками кредитной экспансии. Поступая таким образом, они, несомненно, повышают процентную стоимость кредита - раньше это называлось кредитным кризисом. Это сокращение банковского кредитования, которое только начинает проявляться в банковской статистике США, не только угрожает банкротством многим предприятиям, тем самым приводя экономику к спаду, но и увеличит потребности правительства в финансировании из-за дефицита налогов и увеличения обязательств по социальному обеспечению.
Между тем, к замешательству неокейнсианских ожиданий, инфляция потребительских цен продолжит оставаться проблемой, даже снова ускоряясь после текущей паузы. Ошибка здесь частично проистекает из отказа от закона Сэя и непонимания того, что общего избытка продуктов, возникающего в результате падения потребления, произойти не может. Еще одна ошибка заключается в непонимании того, что бумажный доллар будет продолжать терять ценность, измеряемую в товарах, точно так же, как это произошло с ливром Джона Лоу после мая 1720 года, несмотря на запоздалые попытки сократить выпуск банкнот. Подобно пятнам от кори, инфляция цен является видимым симптомом всех умирающих бумажных валют.
Существенным моментом является то, что рынки перенимают контроль над процентными ставками у центральных банков. Это дополнительная проблема для властей США. Вместе с другими центральными банкирами, придерживающимися группового мышления в сети Банка международных расчетов, они на собственном горьком опыте узнают, что процентные ставки - это не цена денег, а компенсация, которую иностранцы требуют для поддержания своих активов. И даже это предполагает, что при правильной компенсации процентов иностранцы будут продолжать оставаться пассивными держателями, вместо того чтобы использовать кредиты для более выгодных целей, как они, похоже, обязаны делать.
Теперь, когда появляется надежная денежная альтернатива поддержанию резервных остатков в долларах, если доллар не хочет, как минимум, пережить серьезный кризис, ФРС придется пойти навстречу рынкам и повысить ставки. Другой способ взглянуть на эту дилемму заключается в том, что если власти попытаются поддержать доллар, активировав линии обмена, это сократит количество долларовых кредитов в обращении, усугубляя кредитный кризис. Но, как обнаружил Джон Лоу в месяцы, последовавшие за маем 1720 года, получение кредита в бумажной валюте не обязательно спасает его. Последствия для дефицита правительства США и его финансовых затрат также ужасны.
Дефицит бюджета США и инфляция
На приведенной выше диаграмме показан ежедневный непогашенный государственный долг США за последний год, по данным Министерства финансов США. Помимо периода, когда переговоры о повышении потолка госдолга приостановили уровень непогашенной задолженности, есть две примечательные особенности. Во-первых, всего за год государственный долг увеличился на $ 2,027 трлн (6,6%), а во-вторых, темпы роста тревожно ускоряются. Большая часть проблемы заключается в том, что стоимость финансирования государственного долга США стремительно растет, как показано на следующем графике.
Бюджетное управление Конгресса прогнозирует, что дефицит бюджета превысит 1,5 триллиона долларов в этом и следующем финансовом году. Но предположение о процентной ставке составляет в среднем 2,7% за оба года и последующий период, что явно отстает от событий и является чрезмерно оптимистичным.
Соедините два приведенных выше графика, и вы получите классическую долговую ловушку, в результате которой состояние финансов США выходит из-под контроля. Кроме того, США сталкиваются с перспективой серьезного сокращения деловой активности из-за замедления банковского кредитования и его влияния на процентные ставки. Налоговые поступления будут ниже текущих оценок бюджетного управления Конгресса, а обязательные обязательства по социальному обеспечению увеличатся в части расходов. Следовательно, государственные заимствования еще больше ускорятся, а также процентные выплаты по ним.
Финансирование этого растущего дефицита, должно быть, доставляет Казначейству США огромную головную боль. Так же, как президент Байден отправился в Саудовскую Аравию, чтобы безуспешно убедить MBS ускорить добычу нефти, Джанет Йеллен посетила вице-премьера Китая Хэ Лифэна в разгар финансового кризиса. Конечно, ничего из этого не упоминалось в пресс-релизах, но вы можете поставить свой последний доллар на то, что Йеллен хотела, чтобы Китай снова начал покупать казначейские облигации или, по крайней мере, прекратил их продавать. Но последствия для доллара по-прежнему ужасны, и остается открытым вопрос о том, когда иностранные держатели доллара осознают, насколько серьезными стали финансы Америки.
Даже без банковского кризиса ФРС столкнется с жестким выбором: пытаться ли ей спасти доллар или государственные финансы. Добро пожаловать в дилемму Джона Лоу.
Все бумажные валюты находятся под угрозой
Золотое обеспечение новой торговой валюты неизбежно создаст проблемы для национальных валют БРИКС, которые могут быть или не быть полностью оценены отдельными странами БРИКС. Решением для них является обеспечение стоимости их собственных валют, либо путем установления собственных золотых стандартов, либо привязки их к новой торговой валюте в рамках какого-либо соглашения валютного совета. Хотя многие из этих стран имеют историю неправильного управления валютой, у них, по сути, проблема доверия, которую можно решить, отвернувшись от основанной на долларе фиатной валютной системы.
У всех этих правительств есть финансы, которые можно сбалансировать с помощью небольшой бюджетной дисциплины, потому что у них нет бремени социального обеспечения, с которым приходится сталкиваться странам с развитой экономикой. Преимущества надежных денег и сопутствующего им низкого уровня процентных ставок для их экономик очевидны, и можно ожидать, что социальный и экономический прогресс будет таким же чудесным, как тот, которым пользовалась Великобритания при ее золотом стандарте девятнадцатого века.
Но введение новой торговой валюты, обеспеченной золотом, подорвет основные бумажные валюты, которые уцелели благодаря кейнсианским мифам, которым, подобно мифам о протокейнсианце Джоне Лоу, вот-вот будет брошен окончательный вызов. А у евро возникнет дополнительная проблема, возникающая из-за структуры, разработанной комитетом ЕЦБ.
Как и другие центральные банки, ЕЦБ не только снизил процентные ставки, в его случае до неестественно отрицательных уровней, но и заплатил большую часть евро за государственные облигации в рамках своих “программ покупки активов” - ослабляющего валюту количественного смягчения для остальных из нас. Следовательно, поскольку потери наценки на рынке многократно уничтожили его капитал, а также капитал почти всех национальных центральных банков, которые являются акционерами ЕЦБ, вся система евро технически обанкротилась - ситуация, которая ухудшится, если доходность облигаций еврозоны продолжит расти. Кроме того, в системе расчетов TARGET2 между участниками системы евро существуют существенные дисбалансы, которые остаются нерешенными.
Когда у центрального банка есть один акционер, такой как правительство, его рекапитализация относительно проста и может быть осуществлена в мгновение ока. На своем балансе центральный банк создает заем в пользу акционера, и вместо того, чтобы уравновешивать актив, представленный займом, с обязательством по депозиту, он вводит балансирующую статью как собственный капитал. Во многих юрисдикциях это может быть сделано и впоследствии подтверждено законодательными органами. Но структура системы евро требует, чтобы несколько правительств согласились на рекапитализацию своих собственных центральных банков, а также ЕЦБ. Рекапитализация всей системы будет далека от свершившегося факта и почти наверняка станет вызывающим смущение общественным вопросом.
ЕЦБ придерживается мнения, что он будет удерживать облигации на своем балансе до погашения, поэтому нет необходимости выводить их на рынок и рекапитализировать систему. Но это предполагает, что денежно-кредитная система будет плыть спокойно в течение значительного времени и что процентные ставки снизятся с текущих уровней и останутся на прежнем уровне. В противном случае системе евро придется спасать коммерческие банки с избыточным долгом, с растущими потерями портфелей и безнадежными долгами.
Но теперь мы можем видеть, что если новая торговая валюта БРИКС, обеспеченная золотом, заменит доллар и евро в потенциально более чем половине мировой торговли, измеряемой ВВП по ППС, это приведет к катастрофическому падению обменных курсов как доллара, так и евро, выраженных в золоте. Если предположить, что цены на золото на сырьевых товарах продолжают оставаться стабильными (что со временем имеет тенденцию иметь место), то последствия для государств еврозоны заключаются в том, что после текущего падения инфляция цен останется высокой и потенциально вырастет еще больше из-за потери евро покупательной способности. Аналогичным образом, доходность облигаций вырастет выше текущих уровней, коммерческие банки будут дестабилизированы, а скрытые потери евросистемы увеличатся.
Вот почему на карту поставлено будущее системы евро и самого фиатного евро. Евро не только окажется на неправильной стороне истории возврата к золотому обеспечению, но и его структура станет дополнительной фатальной слабостью.
Стерлинг сталкивается с аналогичными проблемами, что и доллар. Лондон, являющийся центром финансовой деятельности за пределами США, привел к тому, что значительное количество стерлингов оказалось в иностранных руках. На данный момент повышение процентных ставок и доходности облигаций привело к восстановлению валюты по отношению к слабеющему доллару на 24% с сентября прошлого года. Но повышение ставок вызывает серьезные трудности для жилой недвижимости, что в сочетании с инфляцией цен сильно давит на потребителей. Экономика Великобритании сталкивается с ранними стадиями серьезного кредитного сжатия, что ясно видно на приведенном ниже графике с веб-сайта Банка Англии - последние данные за апрель.
Процентные ставки не могут упасть, пока сокращается кредитование, потому что банковских кредитов становится все меньше в период растущего спроса на ликвидность. Это является следствием роста цен на сырье и замедления объемов продаж. До сих пор потребители компенсировали большую часть роста цен за счет увеличения задолженности по кредитным картам, которая увеличилась на 9,5% за год до апреля. Но поскольку ипотека и другие расходы сейчас сильно ударяют по потребителям, объемы продаж товаров и услуг будут сокращаться еще больше, что, в свою очередь, ускорит сокращение кредитования бизнеса, поскольку банки становятся все более осторожными. Почти для всех предприятий движение денежных средств замедляется и останавливается. А мои друзья-врачи компании и практикующие специалисты по банкротству никогда не были так заняты восстановлением компаний с целью избежать списания банковских долгов.
Точно так же, как банки подпитывали бум, они сейчас подпитывают спад. Это момент, который плохо понимают участники рынка, которые пришли к убеждению, что процентные ставки устанавливает Банк Англии. Это распространенная ошибка, лежащая в основе государственной теории денег, которая сейчас подвергается сомнению в связи с событиями в Азии и большей части развивающегося мира.
Последствия для золота
Помимо денежной стабильности, смысл существования стран БРИКС, переходящих на торговую валюту, обеспеченную золотом, заключается в ее взаимосвязи с сырьевыми товарами. Это проиллюстрировано на приведенном ниже графике, на котором изображены цены на нефть в долларах и золоте.
Цены на нефть в золоте были значительно более стабильными, чем в долларах, что также отражается на любом несезонном товаре, который вы хотите назвать. Для производителей энергоносителей и сырьевых товаров волатильность доллара как средства ценообразования приводит к разрушению значений, на которых основаны затраты на добычу. Кроме того, ценообразование в долларах привело к снижению цен на нефть в золоте, которые в настоящее время вдвое ниже, чем в 1950 году. Это заметили Россия, Иран и Саудовская Аравия.
Стабильность цен также выгодна производителям, которые в своих бизнес-расчетах могут быть более уверены в долгосрочных предположениях о затратах. Они также выигрывают от низкого уровня стабильности процентных ставок, который обеспечивается золотым стандартом, особенно по сравнению с текущей растущей волатильностью процентных ставок при режиме бумажной валюты. Россия - показательный пример: процентная ставка центрального банка составляет 7,5%, а доходность 10-летних государственных облигаций составляет 11,5%, несмотря на июньскую инфляцию потребительских цен в 2,76%. Если рубль перейдет на золотой стандарт, и по мере установления доверия к соглашению ставка овернайт, вероятно, со временем упадет ниже 3%, а доходность облигаций снизится не намного больше.
Этот аргумент, несомненно, также убедил Китай и другие страны-производители в сообществе БРИКС в том, что привязка производственных затрат к золоту выгодна, разрушая мифы о гибкости бумажной валюты, которые привели лишь к превращению бумажного доллара в оружие правительством США.
Преимущества валют, обеспеченных золотом, очевидны. Проблемы, возникающие в связи с принятием золотых стандартов, главным образом влияют на положение фиатных валют, которые неохотно принимают золото. Китайские экспортеры неизбежно столкнутся с падением покупательной способности долларов и евро, возможно, с полным крахом. Это приводит к росту цен на китайские товары во всех основных бумажных валютах. Но, введя санкции против новой валюты БРИКС, обеспеченной золотом, Китай теперь соглашается с менее заметными преимуществами оценки экспортных товаров в золоте, и вместе с Россией у нее теперь есть веские причины также перевести юань на золотой стандарт.
Короче говоря, мы являемся свидетелями окончания эры бумажных денег, которая в чистом виде существовала с тех пор, как 52 года назад был принят Бреттон-Вудс. Американцы, европейцы и британцы столкнутся с ростом цен на золото по отношению к их бумажным валютам, возможно, ускоряющимися темпами, когда иностранцы начнут сбрасывать свои валюты в пользу золота. Но это будет не столько рост цен на золото, сколько падение их бумажных валют, точно так же, как ливр Джона Лоу».
Александр Дубровский
via