Долетят ли доллары до России? Смотрим на кредит
Мировая общественность настолько озабочена тем, что результатом количественного смягчения в США может стать отток капитала оттуда, или, точнее сказать, сокращение чистого притока*, что председатель ВБ (в преддверии послезавтрашнего саммита 20-ки) даже выступил с озадачившим всем заявлением каким-то образом вернуть золото в качестве международного ориентира для привязки к нему инфляционных ожиданий и курсов валют. Ну а мы, наверное, должны в первую очередь озаботиться тем, не найдет ли этот высвободившийся поток капитала в качестве точки приложения Россию? Ведь Америка - страна большая, Россия - маленькая, и даже сокращение дефицита текущего счета США на 1 пункт к ВВП означало бы рост такового у нас на 10 пунктов - если другие страны выставят барьеры и останутся при своих. Затопит. (Правда, пока это немножко далеко от реалий - во второй половине октября ЦБ, наоборот, впервые в этом году удерживал интервенциями курс рубля от падения).
Но куда может хлынуть этот поток? Рост бюджетного дефицита при цене нефти в 75 долл. у нас не планируется, прирост госдолга даже и без повышения пенсионного возраста в предстоящие 3 года будет вполне умеренным, а рынок российских гособлигаций останется достаточно узким по мировым меркам (всего порядка 360 млрд. долл. в 2013 году, а во фри-флоате их будет и вовсе немного). Так же узок и рынок портфельных инвестиций. Их всего-то к нам притекало в лучшие времена меньше 30 млрд. долл. (на рынки финансово развитых стран вдесятеро большие суммы ходят за месяц), кризис отставил от них треть, в размере которой они и остаются пока. В общем, остаются кредиты. Оно, конечно, бухгалтерски тоже не обязательно, но практика такова, что всегда и везде резкое ухудшение текущего счета означало кредитный бум. Так что смотрим на обстоятельства, которые могут влиять на желание наших хозяйствующих субъектов и граждан кредитоваться, благо как раз недавно ЦБ обнародовал итоги 9 месяцев в этом деле.
Ниже 2 графика и - с этого места изложение теряет всякую последовательность и логичность - несколько общих примечаний к ним, которые я записываю просто для того, чтобы они не болтались в голове и не мешали заниматься другими вещами.
Примечание: под эффектом «долговой дефляции» понимается произошедшее в силу тех иных причин резкое увеличение долга и расходов по его обслуживанию к текущим доходам, заставляющее потенциальных заемщиков сокращать как текущие расходы, так и кредитование. Это может привести к дальнейшему ухудшению балансов заемщиков (отношения долг/доходы) из-за дефляции, которая становится следствием сжатия расходов, т.е. вогнать ситуацию в «спираль». Некоторые считают, что «долговая дефляция» - неизбежная фаза цикла, всегда приходящая на смену кредитному буму после так называемого момента Мински.
И в 1998-ом, и в 2009 гг. наблюдался кратковременный рост долговой нагрузки из-за падения экспортных цен нефти и кое-чего еще (уменьшившего номинальный ВВП) и ослабления рубля, частично компенсировавшего влияние первого фактора, но одновременно увеличившей долг, номинированный в иностранной валюте. В 1998-99 гг. рублевый долг оказался инфлирован, валютный (к ВВП) сократило повышение цен нефти, все это к 2000 году заметно разгрузило балансы заемщиков и подготовило «кредитный бум».
В 2009 гг. - повышение цены нефти и укрепление рубля пока только вернули долг к уровню начала кризиса, что, возможно и объясняет нынешний осторожный поход к наращиванию банковских займов. Разумеется, этим я не хочу сказать, что «антикризисное бездействие» 1998-99 годов было лучше активного подхода 2008-09 годов, просто тогда ставшие результатом ошибок и бездействия обвалы «разрубили» кое-какие узлы.
Примечание: низкий рост задолженности по жилищным кредитам объясняется ее «поздним стартом» - только с апреля нынешнего года (объем выдаваемых кредитов на покупку жилья стал расти раньше, с конца прошлого года, но до апреля жилищных кредитов в среднем погашалось больше, чем привлекалось новых). В настоящее время жилищные (и в частности, ипотечные) кредиты растут примерно так же, как в целом кредиты населению - т.е. чуть опережая инфляцию.
Плоха или хороша нынешняя ситуация? На самом деле, даже в теории нет никаких представлений о том, каким быть должен размер кредита (и денег) по отношению к ВВП, и какие темпы их расширения считать хорошими.
Темпы роста кредита, на 15-20 пунктов опережающие рост ВВП, обычно считаются опасными. Оценки банками рисков становятся менее строгими, множатся инвестиции, которым не суждено завершиться, а в основе подобного роста, как правило, оказываются макроэкономические дисбалансы, вызывающие, в частности, укрепление национальной валюты и приток капитала в страну. Обычным следствием кредитного бума становится «австрийский кризис» не обеспеченных будущих ресурсами инвестиций, проистекающий, как учат адепты ABCT, из-за неспособности заемщиков и инвесторов сколько-нибудь рационально оценивать ситуацию в своих безмерно радостных ожиданиях. Ну, а чрезмерно низкие темпы кредита, наверное, как-то говорят о недостатке инвестиций. Правда, что есть их «достаток» - тоже непонятно, скажем, сегодня дешевый нетбук по мощности далеко превосходит первые ЭВМ, на создание которых шла даже заметная доля ВВП. И таких примеров куча, так что судить по размеру инвестиций о качестве экономики сегодня, возможно, то же самое - что лет 20 назад по выплавке чугуна.
В отношении размеров кредита общая тенденция состоит в том, что деньги - это «предмет роскоши» и в растущей экономике их запас растет с опережением ВВП (в России 1995-2010 годов на 1% ВВП приходилось 1.29% реального прироста денег). Соответственно растет (к ВВП) и кредит (его рост отличается от роста денег на монетизируемый дефицит бюджета и приток-отток капитала). Так что наше отличие, скажем от США по размерам долга, объясняется, прежде всего, тем, что денежная система США - долгожитель, а в России денежные системы обычно аннигилируют раз в 20-40 лет и потом денежные запасы начинают жизнь с нуля. Так что долг просто не успевает вырасти.
Такое «короткожительство» денег и долга в России не покажется удивительным, если в вспомнить, что в минувшие 2 века мы поучаствовали в 4 мировых войнах (правда, для войн 19 века - Отечественной и Крымской - такое название еще не успели придумать, но они были таковыми по сути), причем в большинстве случаев - практически в одиночку против мощных коалиций (что само по себе уже является диагнозом российским политикам и дипломатам). Считается, что 2 из них Россия выиграла, а остальные 2 проиграла, но это, пожалуй, как раз тот случай, когда «пораженье от победы ты сам не должен отличать». Во всяком случае - поражения вели к коренным преобразованиям социального строя, а победы консервировали бесперспективный хозяйственный уклад еще на 45 лет.
Если же говорить о своем, «о девичьем» (о деньгах и кредите, то есть), то результаты во всех этих - и победоносных, и не очень - случаях были довольно сокрушительными. Отечественная война 1812 года привела примерно к 5-кратному обесценению ассигнаций, Крымская - и вовсе к отказу от «номинального якоря» (тогда им был размен банкнот на металлы) так что курс рубля вплоть до реформы 1897 года плавал, как заблагорассудится (точнее, сколько напечатают). Ну а про войны 20-го века и напоминать не стоит. Плюс 2 сокрушительных «трансформационных кризиса» 1929-33 и 1991-98 годов, оба они не оставили от существовавших к их началу денег и кредита по существу ничего. Так что будь жизнь в России поспокойнее, сегодня бы не об американском чрезмерном долге и предстоящем «гипере» судачили интернеты, а о российском - ведь размеры долга просто имеют тенденцию расти с «возрастом» хозяйства.
Резюмируя, не видим пока что признаков нарастания кредитного бума (хотя темпы роста банковской задолженности в отдельных сегментах действительно стали расти в последние месяцы, но они пока что реально не выше даже средних темпов прироста ВВП). Стало быть, и особому притоку капитала с выходом текущего счета в отрицательную зону пока что не на чем обосноваться, и опасения некоторых особо бдительных товарищей насчет валютного кризиса как раз к выборам не слишком основательны. Ведь без такого притока и при достаточно гибком рубле даже падение экспорта не даст уйти текущему счету в минус - его просто удержит от этого естественная подстройка курса.* Действительно, снижение доходности treasures + ожидаемый небольшой рост инфляции означают снижение реальных ставок по долларовым авуарам; исходя из UIP доллар должен полегчать сразу и даже с некоторым «запасом», дабы потом было куда крепнуть; ну а это реальное ослабление доллара и означает, что и дефицит текущего счета, и чистый приток капитала должны сократиться. Правда это только модель, а на практике курсы и потоки капитала редко шагают с моделями в ногу.
Но куда может хлынуть этот поток? Рост бюджетного дефицита при цене нефти в 75 долл. у нас не планируется, прирост госдолга даже и без повышения пенсионного возраста в предстоящие 3 года будет вполне умеренным, а рынок российских гособлигаций останется достаточно узким по мировым меркам (всего порядка 360 млрд. долл. в 2013 году, а во фри-флоате их будет и вовсе немного). Так же узок и рынок портфельных инвестиций. Их всего-то к нам притекало в лучшие времена меньше 30 млрд. долл. (на рынки финансово развитых стран вдесятеро большие суммы ходят за месяц), кризис отставил от них треть, в размере которой они и остаются пока. В общем, остаются кредиты. Оно, конечно, бухгалтерски тоже не обязательно, но практика такова, что всегда и везде резкое ухудшение текущего счета означало кредитный бум. Так что смотрим на обстоятельства, которые могут влиять на желание наших хозяйствующих субъектов и граждан кредитоваться, благо как раз недавно ЦБ обнародовал итоги 9 месяцев в этом деле.
Ниже 2 графика и - с этого места изложение теряет всякую последовательность и логичность - несколько общих примечаний к ним, которые я записываю просто для того, чтобы они не болтались в голове и не мешали заниматься другими вещами.
Примечание: под эффектом «долговой дефляции» понимается произошедшее в силу тех иных причин резкое увеличение долга и расходов по его обслуживанию к текущим доходам, заставляющее потенциальных заемщиков сокращать как текущие расходы, так и кредитование. Это может привести к дальнейшему ухудшению балансов заемщиков (отношения долг/доходы) из-за дефляции, которая становится следствием сжатия расходов, т.е. вогнать ситуацию в «спираль». Некоторые считают, что «долговая дефляция» - неизбежная фаза цикла, всегда приходящая на смену кредитному буму после так называемого момента Мински.
И в 1998-ом, и в 2009 гг. наблюдался кратковременный рост долговой нагрузки из-за падения экспортных цен нефти и кое-чего еще (уменьшившего номинальный ВВП) и ослабления рубля, частично компенсировавшего влияние первого фактора, но одновременно увеличившей долг, номинированный в иностранной валюте. В 1998-99 гг. рублевый долг оказался инфлирован, валютный (к ВВП) сократило повышение цен нефти, все это к 2000 году заметно разгрузило балансы заемщиков и подготовило «кредитный бум».
В 2009 гг. - повышение цены нефти и укрепление рубля пока только вернули долг к уровню начала кризиса, что, возможно и объясняет нынешний осторожный поход к наращиванию банковских займов. Разумеется, этим я не хочу сказать, что «антикризисное бездействие» 1998-99 годов было лучше активного подхода 2008-09 годов, просто тогда ставшие результатом ошибок и бездействия обвалы «разрубили» кое-какие узлы.
Примечание: низкий рост задолженности по жилищным кредитам объясняется ее «поздним стартом» - только с апреля нынешнего года (объем выдаваемых кредитов на покупку жилья стал расти раньше, с конца прошлого года, но до апреля жилищных кредитов в среднем погашалось больше, чем привлекалось новых). В настоящее время жилищные (и в частности, ипотечные) кредиты растут примерно так же, как в целом кредиты населению - т.е. чуть опережая инфляцию.
Плоха или хороша нынешняя ситуация? На самом деле, даже в теории нет никаких представлений о том, каким быть должен размер кредита (и денег) по отношению к ВВП, и какие темпы их расширения считать хорошими.
Темпы роста кредита, на 15-20 пунктов опережающие рост ВВП, обычно считаются опасными. Оценки банками рисков становятся менее строгими, множатся инвестиции, которым не суждено завершиться, а в основе подобного роста, как правило, оказываются макроэкономические дисбалансы, вызывающие, в частности, укрепление национальной валюты и приток капитала в страну. Обычным следствием кредитного бума становится «австрийский кризис» не обеспеченных будущих ресурсами инвестиций, проистекающий, как учат адепты ABCT, из-за неспособности заемщиков и инвесторов сколько-нибудь рационально оценивать ситуацию в своих безмерно радостных ожиданиях. Ну, а чрезмерно низкие темпы кредита, наверное, как-то говорят о недостатке инвестиций. Правда, что есть их «достаток» - тоже непонятно, скажем, сегодня дешевый нетбук по мощности далеко превосходит первые ЭВМ, на создание которых шла даже заметная доля ВВП. И таких примеров куча, так что судить по размеру инвестиций о качестве экономики сегодня, возможно, то же самое - что лет 20 назад по выплавке чугуна.
В отношении размеров кредита общая тенденция состоит в том, что деньги - это «предмет роскоши» и в растущей экономике их запас растет с опережением ВВП (в России 1995-2010 годов на 1% ВВП приходилось 1.29% реального прироста денег). Соответственно растет (к ВВП) и кредит (его рост отличается от роста денег на монетизируемый дефицит бюджета и приток-отток капитала). Так что наше отличие, скажем от США по размерам долга, объясняется, прежде всего, тем, что денежная система США - долгожитель, а в России денежные системы обычно аннигилируют раз в 20-40 лет и потом денежные запасы начинают жизнь с нуля. Так что долг просто не успевает вырасти.
Такое «короткожительство» денег и долга в России не покажется удивительным, если в вспомнить, что в минувшие 2 века мы поучаствовали в 4 мировых войнах (правда, для войн 19 века - Отечественной и Крымской - такое название еще не успели придумать, но они были таковыми по сути), причем в большинстве случаев - практически в одиночку против мощных коалиций (что само по себе уже является диагнозом российским политикам и дипломатам). Считается, что 2 из них Россия выиграла, а остальные 2 проиграла, но это, пожалуй, как раз тот случай, когда «пораженье от победы ты сам не должен отличать». Во всяком случае - поражения вели к коренным преобразованиям социального строя, а победы консервировали бесперспективный хозяйственный уклад еще на 45 лет.
Если же говорить о своем, «о девичьем» (о деньгах и кредите, то есть), то результаты во всех этих - и победоносных, и не очень - случаях были довольно сокрушительными. Отечественная война 1812 года привела примерно к 5-кратному обесценению ассигнаций, Крымская - и вовсе к отказу от «номинального якоря» (тогда им был размен банкнот на металлы) так что курс рубля вплоть до реформы 1897 года плавал, как заблагорассудится (точнее, сколько напечатают). Ну а про войны 20-го века и напоминать не стоит. Плюс 2 сокрушительных «трансформационных кризиса» 1929-33 и 1991-98 годов, оба они не оставили от существовавших к их началу денег и кредита по существу ничего. Так что будь жизнь в России поспокойнее, сегодня бы не об американском чрезмерном долге и предстоящем «гипере» судачили интернеты, а о российском - ведь размеры долга просто имеют тенденцию расти с «возрастом» хозяйства.
Резюмируя, не видим пока что признаков нарастания кредитного бума (хотя темпы роста банковской задолженности в отдельных сегментах действительно стали расти в последние месяцы, но они пока что реально не выше даже средних темпов прироста ВВП). Стало быть, и особому притоку капитала с выходом текущего счета в отрицательную зону пока что не на чем обосноваться, и опасения некоторых особо бдительных товарищей насчет валютного кризиса как раз к выборам не слишком основательны. Ведь без такого притока и при достаточно гибком рубле даже падение экспорта не даст уйти текущему счету в минус - его просто удержит от этого естественная подстройка курса.* Действительно, снижение доходности treasures + ожидаемый небольшой рост инфляции означают снижение реальных ставок по долларовым авуарам; исходя из UIP доллар должен полегчать сразу и даже с некоторым «запасом», дабы потом было куда крепнуть; ну а это реальное ослабление доллара и означает, что и дефицит текущего счета, и чистый приток капитала должны сократиться. Правда это только модель, а на практике курсы и потоки капитала редко шагают с моделями в ногу.