Золото и крупнейшие добывающие компании. Оценки добычи, себестоимости и финансовых результатов Q2'18
Adam Hamilton, руководитель компании по исследованию финансовых рынков Zeal LLC, опубликовал результаты деятельности во втором квартале 2018 года крупнейших золотодобывающих компаний, чьи акции входят в состав самого крупного биржевого фонда золотодобытчиков VanEck Vectors Gold Miners ETF (NYSEARCA: GDX). Всего в портфель GDX входят акции 50 компаний «Gold Miners». Входящие в него самые крупные компании котируются в эталонном индексе AMEX Gold BUGS Index (HUI). Фонд GDX полностью доминирует в этом секторе, без значимой конкуренции.
GDX предъявляет следующие требования для включения акций компании в свой портфель: глобальная рыночная капитализация выше $ 750 млн, среднесуточный объём торгов не менее 50 тыс. акций, средняя дневная стоимость которых составляет не менее $ 1 млн. В этот ETF также входят несколько крупных серебряных рудников и компаний - переработчиков. Тем не менее, все крупнейшие золотодобывающие компании мира представлены в портфеле GDX.
Четыре раза в год публично торгуемые компании выпускают квартальные отчёты. Компании, торгующие в США, обязаны подавать отчёт 10-Q в Комиссию по ценным бумагам и биржам США (SEC) не позднее 45 календарных дней после окончания отчётного квартала. Аналогичные требования действуют для канадских компаний. В других странах с полугодовой отчётностью многие компании по-прежнему частично сообщают ежеквартальные результаты. Например, в Австралии и Великобритании компании обязаны подавать полугодовые отчёты. К счастью эти компании по-прежнему выпускают квартальные производственные отчёты, правда, без финансовых показателей.
В приведённых ниже таблицах представлены результаты топ-34 ведущих мировых золотодобывающих компаний, на которые приходится 91,7% от общего веса в GDX. Эти компании доминируют в отрасли мирового производства золота, которое составило 835,5 метрических тонн в Q2'18 по данным Всемирного золотого совета (WGC) из доклада «Gold Demand Trends Q2 2018». Согласно отчётам компаний из топ-34 GDX их суммарная добыча составила 241,0 тонн золота во втором квартале, почти 28,8% общемировой добычи.
Первый столбец - тикер компании (если не торгуется в США, то это тикер листинга на первичной иностранной бирже).
Второй столбец - доля акций компании в портфеле VanEck Vectors Gold Miners ETF (GDX).
Третий столбец - объёмы добычи золота во втором квартале 2018 года (тыс. унций).
CC/oz - операционные затраты на добычу 1 тройской унции золота (Total cash costs, TCC).
AISC - общие затраты на добычу 1 тройской унции золота (All-in sustaining costs).
YoY - изменения год/году, т.е. относительно второго квартала 2017 года.
OCF - денежный поток от операций (Operating Cash Flow).
Earn. - прибыль по GAAP (если указаны суммы вместо процентов, значит во втором квартале 2017 года прибыль была с обратным знаком).
Sales - доход от реализации (Revenue).
Cash - денежные средства на балансе.
Пустые поля означают, что компания не представила эти данные за Q2'18 на данный момент.
Нехорошей тенденцией становится в последнее время сокращение добычи крупнейшими золотодобывающими компаниями. Newmont Mining (NEM) сообщает о том, что её производство в Q2'18 упало на 14,1% год к году. Barrick Gold (ABX) показала катастрофическое снижение на 25,5% год к году! Goldcorp (GG) добыла на 10,1% меньше золота в Q2'18, чем годом ранее. Производство Kinross Gold (KGC) упало на 13,4% год к году. Вместе эти 4 элитных крупных золотодобытчика составляют почти четверть общего веса GDX. Как же их общий объём производства мог упасть на 17,3% с 4,1 млн до 3,4 млн унций в Q2'18 относительно Q2'17? Это фактически противоречит результатам золотодобывающей промышленности в целом. Согласно вышеупомянутому докладу WGC, мировая добыча золота выросла на 3,0% год к году в Q2'18.
Приведённые компаниями оправдания не являются чем-то новым для инвесторов - прежде всего это низкосортные руды, совместно с геологическими и геополитическими проблемами на различных отдельных шахтах в разных юрисдикциях. Добыча на старых месторождениях с низким содержанием золота в руде и более глубоким залеганием рудных тел приводит к пропорционально более высоким затратам. Во втором квартале 2018 года производство NEM упало на 14,1% год-к-году, а её поддерживающие расходы All-in sustaining costs (AISC) выросли на симметричные 15,8% год к году. Колоссальное падение производства на 25,5% ABX привело к увеличению AISC на 20,6%. И KGC показала падение добычи на 13,4%, увеличив AISC на 11,9%. Более высокие затраты на добычу естественно снижают прибыль. В среднем структура AISC выглядит, как на диаграмме ниже.
В то же время операционные денежные издержки Total cash costs (TCC) этих топ-34 золотодобытчиков GDX, которые сообщили о них в Q2'18, составили в среднем $ 610 на унцию. При этом что интересно, они выросли всего на 0,8% год к году. В основном это связано со снижением TCC средними компаниями, разрабатывающими более богатые руды. С операционными затратами, составляющими в среднем $ 610 на унцию, крупные золотоискатели, безусловно, не подвержены никакой фундаментальной опасности при нынешних ценах на золото около $ 1180. Добыче золота ничто не угрожает, пока цены на золото остаются намного выше TCC.
Ещё интереснее, что AISC фактически снизились на 1,3% год к году до $ 856 на унцию! В течение последних четырёх кварталов средние затраты AISC топ-34 золотодобытчиков GDX составляли $ 867, $ 868, $ 858 и $ 884 соответственно. При средних затратах AISC во втором квартале, цена золота на уровне $ 1180 будет по-прежнему обеспечивать компаниям значительные прибыли в размере $ 324 за унцию для крупных и средних золотодобытчиков. Подробнее о денежных издержках TCC и AISC читайте в предыдущем обзоре за первый квартал.
Продажи золота на капитуляции прошлой недели были ужасающими, а GDX упал на 9,5% всего за 3 торговых дня в среду, подешевев до $ 18,60 за акцию, что привело к пробою его основной поддержки на уровне $ 21, которая продержалась с начала 2017 года.
Интересно, что помимо снижения добычи золота на 20,9% год к году в Q2'18, производство серебра упало ещё больше. В составе GDX есть множество крупных серебряных шахтёров, так как пул крупных чистых золотодобытчиков довольно мал. Серебро гораздо дешевле, чем золото, особенно при нынешнем снижении цен, поэтому традиционные крупные серебряные майнеры все больше вкладывают средства в диверсификацию, в частности - в золотодобычу. Общее производство серебра 34-х участников GDX упало на 32,4% год-к-году до 29,1 млн унций во 2-м квартале.
Хеджирование
Из доклада WGC:
В первом квартале рост цены на золото в долларах США (+3%), австралийских долларах (+5%) и российских рублях (+2%), открыл компаниям возможности для тактических хеджевых позиций, отмечают в WGC. Так, в феврале компания St Barbara заключила форвардные соглашения на 150 тысяч унций до декабря 2019 года, которые будут произведены на месторождении Simberi Папуа-Новой Гвинее. Acacia Mining приобрела дополнительные пут-опционы на 120 тысяч унций золота, Brio Gold хеджировала 63 тысячи унций, Westgold Resources - 60 тысяч унций.
После 32,2 тонны чистого хеджирования в первом квартале 2018 года золотодобытчики переключились на 10 тонн чистого де-хеджирования во втором квартале. Слабость цены золота во 2 квартале снизила стимул к хеджированию производства в сочетании с существующими короткими позициями, достигающими максимумов. В конце Q2 глобальный хедж-справочник (hedgebook - хеджевая книга) показывал хеджевые позиции на 248 тонн металла. Однако хеджирование остаётся тактическим, а не стратегическим.
Начиная с первого квартала 2014 года, равное количество кварталов показывало как чистое де-хеджирование, так и чистое хеджирование. Это свидетельствует о тактическом, а не стратегическом характере хеджирования золотоискателями за последние годы. Движения в цене на золото - как в местной валюте, так и на международном уровне - продолжают оставаться ключевым фактором процесса принятия решений о хеджировании, а также по финансированию конкретных проектов.
Из доклада GFMS:
В первом квартале 2018 года хедж-книги глобальных производителей расширились на 57 тонн с дельта-скорректированной базы - это самый большой рост со второго квартала 2014 года. Рост был в основном за счет Gold Fields и Newcrest с использованием комбинации опционных и форвардных контрактов. В результате, объём хедж-книги в конце марта составлял 268 тонн, что на 27% больше, чем на конец 2017 года.
В отличие от прошлых кварталов, 1-й квартал 2018 года был особенно интересным, поскольку геополитическая напряжённость и небольшая коррекция на фондовом рынке привели к 3-месячной волатильности золотых облигаций с восьмилетнего минимума 9,18% в декабре 2017 года до 12,81% в начале февраля 2018 года. При цене около 1350 долл. США за унцию, производители увидели возможность обеспечить дальнейшую стабильность потока наличности и пополнить свои существующие объёмы хеджирования по мере продолжения их программ капитальных вложений.
В первом квартале на южноафриканских и австралийских операторов приходился почти полный объём хеджирования, причём основная часть чистого хеджирования приходилась на Gold Fields (32,3 т), за ним следуют Newcrest (14,1 т) и Westgold Resources (4,5 т).
В течение первых трёх месяцев 2018 года доминировала Gold Fields, которая в феврале и марте добавила к существующим объёмам хеджирование в 2018 году с использованием форвардов и опционов. До конца 2017 года компания занималась хеджированием 2 тонн южноафриканского производства с использованием опционов. Аналогичная структура использовалась для хеджирования производства в Гане (15 т, или 72% от ожидаемой добычи в 2018 году) и Австралии (21 т, или 78% от прогноза добычи золота в 2018 году). В случае последней также использовались форвардные контракты на 7 т по средней цене 1713,8 долл. США за унцию (это к вопросу о ценах хеджирования).
В целом, 23 компании сообщили о чистом увеличении своей позиции хеджирования, в то время как 25 компаний уменьшили размер своей хедж-книги. Из чистых де-хеджеров Harmony Gold зарегистрировала крупнейшее сокращение хедж-книги, так как компания реализовала 2,2 тонн форвардных продаж, за ней следуют Acacia Mining и Yamana Gold.
В конце марта график поставок на второй квартал 2018 года составил 45 тонн. До конца второго квартала появилось мало сообщений о новых хеджингах, чтобы противостоять этой запланированной деятельности по де-хеджированию. Среди более крупных игроков нынешний состав хедж-книги Harmony приводит нас к мысли, что дальнейшая хеджинговая деятельность будет объявлена ими в четвёртом квартале отчетного года.
Недавние заявления и комментарии руководства компаний говорят о том, что производители золота развивают более открытое отношение к хеджированию; однако следует отметить, что большая часть объявленной на сегодняшний день активности остаётся скромной по историческим стандартам. Кроме того, очевидной тенденцией в хеджировании является сокращения объёмов и цен, которые, как ожидается, будут повышаться в среднесрочной перспективе, поэтому объёмы хеджирования всё чаще устанавливаются как внутригодовая деятельность, что ограничивает рост хедж-книги.
Несмотря на значительное увеличение объёма хедж-книги, сообщаемого в годовом исчислении, мы должны помнить, что срок хеджа всех 32 тонн, хеджируемых Gold Fields, истекает к концу года. Хотя новые объёмы могут появиться до конца 2018 года, мы не считаем, что новые объёмы хеджирования перевесят объёмы поставок по форвардам и объёмы опционов. В результате GFMS прогнозирует, что по результатам 2018 года появятся скромные 18 тонн чистого де-хеджирования.
