Меб Фабер. Распределение активов. Глава 1 (история)
Меб Фабер (mebfaber.com), известный западный финансист и блогер, издал книгу «Портфель активов по всему миру» (Global Asset Allocation). Отрывки из нее он любезно выкладывал у себя на сайте в 2015 году. Их мы и прочтем. Выдержки состоят из нескольких глав, потихоньку буду выкладывать их в ЖЖ.
Сразу предупреждаю, у меня не было и нет цели переводить тексты дословно, я публикую выдержки в виде связных мыслей, стараясь как можно ближе донести для российского инвестора проблематику вложений в ценные бумаги через призму опыта зарубежных коллег и исследователей.
Вольный пересказ мой.
Оригинал CHAPTER 1 - A HISTORY OF STOCKS, BONDS, AND BILLS
Глава 1. Исторические доходности акций, облигаций и инструментов денежного рынка
Начнем с урока истории. Многие люди начинают вкладывать деньги без истинного понимания того, что происходило в прошлом, и часто имеют нереалистичные ожидания от инвестиций через призму собственного личного опыта. Моя мать всегда говорила, что лучший способ инвестировать - это покупать акции, а затем просто забыть о них. Но ее опыт вложений в акции Соединенных Штатов в период 1980-х и 1990-х годов сильно отличался от поколения ее родителей, переживших Великую депрессию. Оба этих опыта будут значительно отличаться от тех, которые имеют средний японский, немецкий или российский инвестор. Итак, что можно и разумно ожидать от истории? Мы должны начать с обсуждения стоимости денег.
Несколько лет назад мы с отцом общались, и он решил продемонстрировать реальный пример инфляции. Через пару недель я получил письмо с чеком, выписанным моим прадедом в 1910-х годах на 0,50 доллара. Он был фермером, который иммигрировал из Ле-Мартиньи-Бейнса, Фоге-Франс и оказался в Небраске. $ 0,50 эквивалентны 13 долларам США сегодня и являются наглядным примером инфляции. В качестве примечания, обратите внимание на этот рукописный чек!
Более знакомым примером является часто используемая фраза: «Я помню, когда Кока-кола стоила десять центов». Инфляция - это эмоциональная тема. Обычно она идет рука об руку с обсуждением Федерального резерва, а также салата из разнообразных политических и экономических новостей. Один из самых известных графиков во всей инвестиционной литературе приведен ниже и иллюстрирует покупательную способность доллара США с момента создания Федерального резерва в 1913 году. Описание обычно идет по строкам этой статьи ЗероХедж:
«Это та диаграмма, которую все не хотят видеть. Покупательная способность доллара за последние 76 лет снизилась на 94%. На основе текущей денежно-кредитной и фискальной политики у нас есть все основания полагать, доллар будет дешевле еще как минимум на 94%. Вопрос только в том, будет ли это достигнуто за 76 лет или, на этот раз, 76 месяцев».
Вышеуказанное утверждение истинно - 1,00 долл. США в 1913 году составляет всего три цента в текущих долларах из-за последствий инфляции (которая составляла в среднем около 3,2% в год). Вот она:
Инвесторы должны что-то делать с этими дешевеющими долларами. Представьте, что вы были вкладчиком в 1913 году. У вас выбор: положить свои доллары под матрас, и в этом случае ваша покупательная способность снизится, как указано в приведенной выше таблице, также вы можете потратить деньги на потребление (отпуск, развлечения, одежда или еда) или вы могли бы инвестировать в казначейские векселя - образец сохранности, а ваш 1 доллар сегодня стоил бы 1,33 доллара США (при реальном доходе векселей около 0,26% в год). Если бы вы решили рискнуть, то могли бы инвестировать в более длительные облигации, корпоративные облигации, золото, акции, жилье или даже вино и искусство - все это было бы лучше, чем ваш матрас. Следующий рисунок показывает реальный возврат инвестиций (за вычетом инфляции) в разные инструменты США:
К сожалению, несмотря на все интересные доходности, инвесторы чаще всего предпочитают видеть портфель только в двух состояниях - во время максимумов и просадок. Так что, если вы купили инвестиции за 100, и она снизилась до 75, вы в 25% просадке. Если она затем поднимается до 110, ваша просадка - 0 (вы на максимуме).
Для некоторых долгосрочных выкладок, изложенных ниже, взяты диаграммы, основаные на данных из книги «Триумф Оптимистов» (доступной через Morningstar как модуль Dimson, Marsh и Staunton, но требует подписки). Они представляют собой сценарии наилучшего, среднего и наихудшего сценариев для основных классов активов шестнадцати стран с 1900 по 2014 год. Все доходности являются местными реальными и отображаются в виде графика.
Нижеприведенный рисунок показывает, что оставлять деньги под матрасом - это медленное кровопускание вашего портфеля. Наихудший сценарий - Германия в период гиперинфляции. Инфляция является основным фактором доходности. Когда она выходит из-под контроля, то может полностью уничтожить ваши деньги и сбережения даже в виде облигаций. Наполнители матрасов в среднем потеряли бы около 4% в год. (Обратите внимание, данные графики сводные по всему миру, не одна страна. Все дальнейшие цифры взвешены по капитализации стран-участниц)
Следующий график - реальная прибыль краткосрочных государственных векселей. Эти инструменты делают все возможное, чтобы идти в ногу с инфляцией. Обычно вы не зарабатываете деньги, но, по крайней мере, не теряете 4% в год, как это делает матрас.
Добавление небольшого риска срока вложений в 10-летние облигации удваивает историческую доходность векселей, но это все еще довольно небольшая прибыль. Вы не сможете разбогатеть с 1,7% реальных прибылей, и вам придется пересидеть 50% -ную просадку.
И, наконец, у нас есть реальная прибыль в акциях. Намного лучше! Более 4% реальных доходов в год намного превосходит доходность рынка облигаций. Хотя это отличная отдача, поймите, что ей все равно потребуется более 15 лет, чтобы удвоить ваши деньги!
Давайте рассмотрим всю серию во всех странах, чтобы визуализировать некоторые из лучших и наихудших сценариев. Похоже, что простым консервативным правилом может быть ожидание того, что акции принесут прибыль 4-5%, облигации 1-2%, а векселя в основном не принесут ничего. Обратите внимание, США имели один из лучших рынков акций и облигаций в 20-ом веке.
Можно было бы подумать, что приведенная выше математика упростит решение - просто положите все свои деньги в акции! В то время как акции опережали доходность облигаций и векселей, они не лишены собственных рисков. По крайней мере, две страны потеряли свои рынки акций, когда правительство закрыло рынки капитала. Неудивительно, что люди так опасаются инвестировать в Россию и Китай даже сегодня. Другой риск состоит в том, что акции могут надолго отставать от других классов активов, таких как облигации. Легко посмотреть на данные и предположить, что вы можете пережить такое несчастье, пока это не произойдет с вами.
В своей статье 2011 года «Самая большая городская легенда в области финансов» Роб Арнотт обсуждает 30-летнее отставание акций от облигаций:
«30-летний фондовый рынок превысил нулевой уровень. Этот период - огромное разочарование для легионов долгосрочных инвесторов в «акции любой ценой». Но это не первая продолжительная засуха. С 1803 по 1857 год американские акции отставали, фондовый инвестор получил бы треть окончательного богатства от облигаций. Акции удвоились только к 1871 году. Большинство участников были бы шокированы, узнав заранее, что они попали в 68-летний участок неэффективности фондового рынка. После 72-летнего бычьего рынка с 1857 по 1929 год реализовалось еще одно сухое заклинание. С 1929 по 1949 год акции отставали от облигаций. Возможно, это был необычайный период истории - Великая депрессия и Вторая мировая война. И вот теперь впечатляющие последствия 1950-1999 годов, которые убаюкивали недавних инвесторов ложным чувством безопасности в отношении долгосрочных показателей справедливости»
Для акций это неудовлетворительный результат: 68 лет отставания от облигаций почти такой же, как ожидаемый срок жизни человека (на самом деле, более чем жизнь, поскольку ожидаемая продолжительность жизни в 1800-х годах составляла в США около 40 лет). Говорить о доходности акций в долгосрочной перспективе, значит, иметь ввиду нечто иное, чем человеческая жизнь. Может быть, этот срок неплох для черепахи или секвойи?
В других странах наблюдались значительные провалы, и даже в Соединенных Штатах инвестор потерял около 80% от пика до дна на рынке акций 1929-30-х годов. Несчастная математика с 75%-ой просадкой требует от инвестора реализовать 300%-ый выигрыш, чтобы вернуться к цифрам долгосрочной доходности! Даже меньшая 50%-ная просадка потребует 15 лет при такой норме прибыли, чтобы вернуться к паритету.
Большие просадки - вот почему многие люди предпочитают вкладывать средства в облигации. Но облигации также рискованны! В то время как акции страдают от резкого снижения цен, облигации часто теряют свою ценность за счет инфляции. США и Великобритания видели реальные отставания доходностей облигаций от инфляции на более чем 60%. Хотя это звучит болезненно, во многих других странах (Япония, Германия, Италия и Франция) это было свыше 80%. Некоторые страны, столкнувшиеся с гиперинфляцией, привели к полной потере капитала, и Бизнес Инсайдер имеет слайд-шоу, в котором рассматриваются некоторые из худших примеров за последние 100 лет.
На рисунке показано, что за последние годы как акции, так и облигации имели несколько крупных просадок.
И то же самое для Великобритании.
Мы рассмотрели одну проблем с инвестированием в один класс или страну. Нормальная доходность рынка является экстремальной. Лица, инвестировавшие в различные активы в определенные периоды: акции США в конце 1920-х - начале 1930-х годов, классы немецких активов в 1910-х и 1940-х годах, российские акции в 1917 году, акции Китая в 1949 году, недвижимость США в середине 1950-х годов, японские акции в 1990-х годах и почти все в 2008 году, - не считали, что действуют неразумно. При этом большинство людей не имеют достаточно времени, чтобы оправиться от крупных просадок в любом описанном классе активов.
В следующей главе рассмотрим диверсифицированный портфель.
Сразу предупреждаю, у меня не было и нет цели переводить тексты дословно, я публикую выдержки в виде связных мыслей, стараясь как можно ближе донести для российского инвестора проблематику вложений в ценные бумаги через призму опыта зарубежных коллег и исследователей.
Вольный пересказ мой.
Оригинал CHAPTER 1 - A HISTORY OF STOCKS, BONDS, AND BILLS
Глава 1. Исторические доходности акций, облигаций и инструментов денежного рынка
Начнем с урока истории. Многие люди начинают вкладывать деньги без истинного понимания того, что происходило в прошлом, и часто имеют нереалистичные ожидания от инвестиций через призму собственного личного опыта. Моя мать всегда говорила, что лучший способ инвестировать - это покупать акции, а затем просто забыть о них. Но ее опыт вложений в акции Соединенных Штатов в период 1980-х и 1990-х годов сильно отличался от поколения ее родителей, переживших Великую депрессию. Оба этих опыта будут значительно отличаться от тех, которые имеют средний японский, немецкий или российский инвестор. Итак, что можно и разумно ожидать от истории? Мы должны начать с обсуждения стоимости денег.
Несколько лет назад мы с отцом общались, и он решил продемонстрировать реальный пример инфляции. Через пару недель я получил письмо с чеком, выписанным моим прадедом в 1910-х годах на 0,50 доллара. Он был фермером, который иммигрировал из Ле-Мартиньи-Бейнса, Фоге-Франс и оказался в Небраске. $ 0,50 эквивалентны 13 долларам США сегодня и являются наглядным примером инфляции. В качестве примечания, обратите внимание на этот рукописный чек!
Более знакомым примером является часто используемая фраза: «Я помню, когда Кока-кола стоила десять центов». Инфляция - это эмоциональная тема. Обычно она идет рука об руку с обсуждением Федерального резерва, а также салата из разнообразных политических и экономических новостей. Один из самых известных графиков во всей инвестиционной литературе приведен ниже и иллюстрирует покупательную способность доллара США с момента создания Федерального резерва в 1913 году. Описание обычно идет по строкам этой статьи ЗероХедж:
«Это та диаграмма, которую все не хотят видеть. Покупательная способность доллара за последние 76 лет снизилась на 94%. На основе текущей денежно-кредитной и фискальной политики у нас есть все основания полагать, доллар будет дешевле еще как минимум на 94%. Вопрос только в том, будет ли это достигнуто за 76 лет или, на этот раз, 76 месяцев».
Вышеуказанное утверждение истинно - 1,00 долл. США в 1913 году составляет всего три цента в текущих долларах из-за последствий инфляции (которая составляла в среднем около 3,2% в год). Вот она:
Инвесторы должны что-то делать с этими дешевеющими долларами. Представьте, что вы были вкладчиком в 1913 году. У вас выбор: положить свои доллары под матрас, и в этом случае ваша покупательная способность снизится, как указано в приведенной выше таблице, также вы можете потратить деньги на потребление (отпуск, развлечения, одежда или еда) или вы могли бы инвестировать в казначейские векселя - образец сохранности, а ваш 1 доллар сегодня стоил бы 1,33 доллара США (при реальном доходе векселей около 0,26% в год). Если бы вы решили рискнуть, то могли бы инвестировать в более длительные облигации, корпоративные облигации, золото, акции, жилье или даже вино и искусство - все это было бы лучше, чем ваш матрас. Следующий рисунок показывает реальный возврат инвестиций (за вычетом инфляции) в разные инструменты США:
К сожалению, несмотря на все интересные доходности, инвесторы чаще всего предпочитают видеть портфель только в двух состояниях - во время максимумов и просадок. Так что, если вы купили инвестиции за 100, и она снизилась до 75, вы в 25% просадке. Если она затем поднимается до 110, ваша просадка - 0 (вы на максимуме).
Для некоторых долгосрочных выкладок, изложенных ниже, взяты диаграммы, основаные на данных из книги «Триумф Оптимистов» (доступной через Morningstar как модуль Dimson, Marsh и Staunton, но требует подписки). Они представляют собой сценарии наилучшего, среднего и наихудшего сценариев для основных классов активов шестнадцати стран с 1900 по 2014 год. Все доходности являются местными реальными и отображаются в виде графика.
Нижеприведенный рисунок показывает, что оставлять деньги под матрасом - это медленное кровопускание вашего портфеля. Наихудший сценарий - Германия в период гиперинфляции. Инфляция является основным фактором доходности. Когда она выходит из-под контроля, то может полностью уничтожить ваши деньги и сбережения даже в виде облигаций. Наполнители матрасов в среднем потеряли бы около 4% в год. (Обратите внимание, данные графики сводные по всему миру, не одна страна. Все дальнейшие цифры взвешены по капитализации стран-участниц)
Следующий график - реальная прибыль краткосрочных государственных векселей. Эти инструменты делают все возможное, чтобы идти в ногу с инфляцией. Обычно вы не зарабатываете деньги, но, по крайней мере, не теряете 4% в год, как это делает матрас.
Добавление небольшого риска срока вложений в 10-летние облигации удваивает историческую доходность векселей, но это все еще довольно небольшая прибыль. Вы не сможете разбогатеть с 1,7% реальных прибылей, и вам придется пересидеть 50% -ную просадку.
И, наконец, у нас есть реальная прибыль в акциях. Намного лучше! Более 4% реальных доходов в год намного превосходит доходность рынка облигаций. Хотя это отличная отдача, поймите, что ей все равно потребуется более 15 лет, чтобы удвоить ваши деньги!
Давайте рассмотрим всю серию во всех странах, чтобы визуализировать некоторые из лучших и наихудших сценариев. Похоже, что простым консервативным правилом может быть ожидание того, что акции принесут прибыль 4-5%, облигации 1-2%, а векселя в основном не принесут ничего. Обратите внимание, США имели один из лучших рынков акций и облигаций в 20-ом веке.
Можно было бы подумать, что приведенная выше математика упростит решение - просто положите все свои деньги в акции! В то время как акции опережали доходность облигаций и векселей, они не лишены собственных рисков. По крайней мере, две страны потеряли свои рынки акций, когда правительство закрыло рынки капитала. Неудивительно, что люди так опасаются инвестировать в Россию и Китай даже сегодня. Другой риск состоит в том, что акции могут надолго отставать от других классов активов, таких как облигации. Легко посмотреть на данные и предположить, что вы можете пережить такое несчастье, пока это не произойдет с вами.
В своей статье 2011 года «Самая большая городская легенда в области финансов» Роб Арнотт обсуждает 30-летнее отставание акций от облигаций:
«30-летний фондовый рынок превысил нулевой уровень. Этот период - огромное разочарование для легионов долгосрочных инвесторов в «акции любой ценой». Но это не первая продолжительная засуха. С 1803 по 1857 год американские акции отставали, фондовый инвестор получил бы треть окончательного богатства от облигаций. Акции удвоились только к 1871 году. Большинство участников были бы шокированы, узнав заранее, что они попали в 68-летний участок неэффективности фондового рынка. После 72-летнего бычьего рынка с 1857 по 1929 год реализовалось еще одно сухое заклинание. С 1929 по 1949 год акции отставали от облигаций. Возможно, это был необычайный период истории - Великая депрессия и Вторая мировая война. И вот теперь впечатляющие последствия 1950-1999 годов, которые убаюкивали недавних инвесторов ложным чувством безопасности в отношении долгосрочных показателей справедливости»
Для акций это неудовлетворительный результат: 68 лет отставания от облигаций почти такой же, как ожидаемый срок жизни человека (на самом деле, более чем жизнь, поскольку ожидаемая продолжительность жизни в 1800-х годах составляла в США около 40 лет). Говорить о доходности акций в долгосрочной перспективе, значит, иметь ввиду нечто иное, чем человеческая жизнь. Может быть, этот срок неплох для черепахи или секвойи?
В других странах наблюдались значительные провалы, и даже в Соединенных Штатах инвестор потерял около 80% от пика до дна на рынке акций 1929-30-х годов. Несчастная математика с 75%-ой просадкой требует от инвестора реализовать 300%-ый выигрыш, чтобы вернуться к цифрам долгосрочной доходности! Даже меньшая 50%-ная просадка потребует 15 лет при такой норме прибыли, чтобы вернуться к паритету.
Большие просадки - вот почему многие люди предпочитают вкладывать средства в облигации. Но облигации также рискованны! В то время как акции страдают от резкого снижения цен, облигации часто теряют свою ценность за счет инфляции. США и Великобритания видели реальные отставания доходностей облигаций от инфляции на более чем 60%. Хотя это звучит болезненно, во многих других странах (Япония, Германия, Италия и Франция) это было свыше 80%. Некоторые страны, столкнувшиеся с гиперинфляцией, привели к полной потере капитала, и Бизнес Инсайдер имеет слайд-шоу, в котором рассматриваются некоторые из худших примеров за последние 100 лет.
На рисунке показано, что за последние годы как акции, так и облигации имели несколько крупных просадок.
И то же самое для Великобритании.
Мы рассмотрели одну проблем с инвестированием в один класс или страну. Нормальная доходность рынка является экстремальной. Лица, инвестировавшие в различные активы в определенные периоды: акции США в конце 1920-х - начале 1930-х годов, классы немецких активов в 1910-х и 1940-х годах, российские акции в 1917 году, акции Китая в 1949 году, недвижимость США в середине 1950-х годов, японские акции в 1990-х годах и почти все в 2008 году, - не считали, что действуют неразумно. При этом большинство людей не имеют достаточно времени, чтобы оправиться от крупных просадок в любом описанном классе активов.
В следующей главе рассмотрим диверсифицированный портфель.