Долг и рост экономики
За последние десятилетия произошел быстрый рост кредитов - особенно кредитов домохозяйствам - в развитых странах. Jorda и другие показали в своих работах, что банковские займы по отношению к ВВП удвоились с 1980 года. Данные Банка международных расчетов (БМР) показывают, что размер кредитов на душу населения домохозяйствам и нефинансовым секторам в странах ОЭСР (Организации экономического сотрудничества и развития) рос в среднем в год по 11.2% и 8.7% соответственно между 1980 и 2012 годами.
В последнее время появляется все больше и больше работ, посвященных раскрытию взаимосвязи между частным долгом и различными экономическими параметрами. Общепринято, что кредитование способствует потреблению и соответственно стимулирует рост экономики. Противники политики жесткого сокращения дефицита бюджета указывают на связь между ростом долга и состоянием экономики. Ниже приведена картинка, приводимая экономистом Стивом Кином в своих лекциях, где показана корелляция между ростом долга и безработицей.
Данные, полученные из исследований последних рецессий в США и Европе (Mian, Atif and Amir Sufi, «House of Debt: How They (and You) Caused the Great Recession and How We Can Prevent It From Happening Again.» University of Chicago Press: Chicago, 2014; Glick, Reuven and Kevin J. Lansing, “Global household leverage, house prices, and consumption.” FRBSF Economic Letter. - 2010; IMF , “Dealing with household debt.” In World Economic Outlook, April. 2012) показывают, что регионы и страны, наблюдавшие наибольший рост долга домохозяйств в течение бума, испытывали наибольший спад в экономической активности в течение кризиса. В последнее время появляется все больше и больше работ на эту тему:
- Schularick, Moritz and Alan M. Taylor (2012), “Credit booms gone bust: Monetary policy, leverage cycles, and financial crises, 1870-2008.” American Economic Review, 102, 1029-1061.
-Jorda, Oscar, Moritz Schularick, and Alan M. Taylor (2013), “When credit bites back.” Journal of Money, Credit and Banking, 45, 3-28.
-Jord, Oscar, Moritz Schularick, and Alan M. Taylor (2014), “Betting the house.” Federal Reserve Bank of San Francisco Working Paper.
-Jorda, Oscar, Moritz Schularick, and Alan M. Taylor (2014), “The great mortgaging: Housing finance, crises, and business cycles.” Working Paper 20501, National Bureau of Economic Research.
-Cecchetti, Stephen G., M S Mohanty, and Fabrizio Zampolli (2011), “The real effects of debt.” BIS Working Paper.
-Baron, Matthew and Wei Xiong (2014), “Credit expansion and financial instability: Evidence from stock prices.” Working Paper.
Одной из последних работ в этой области является статья «Долг домохозяйств и глобальный рост» от 19 июня 2015 года, авторы Atif Mian, Amir Sufi и Emil Verner. Авторы исследовали влияние долга на рост с помощью стандартной макро модели открытой экономики с репрезентативным агентом. В настоящее время существуют два класса моделей, которые по-разному рассматривают связь между долгом и ростом. Первый класс моделей рассматривает долг и рост, как связанные лежащими в основе волнами производительности. В этих моделях больший рост долга предшествует более высокому росту ВВП. Второй класс моделей, к которому относится модель упомянутых авторов, рассматривает возможность, что более высокий рост долга будет связан с меньшим последующим экономическим ростом.
Авторы протестировали модели на основе данных 30 наиболее развитых стран за период с 1960 по 2012 год. Их модель показала, что увеличение соотношения долга домохозяйств к ВВП в течение трех-четырех летнего периода предвещает меньший рост ВВП (см. рис 1). Долг нефинансовых организаций предвещает меньший рост ВВП на меньшем горизонте, но степень связи меньше (см. рис 2).
Рисунок 1. Долг домохозяйств и рост ВВП
Рисунок 2. Долг нефинансовых огранизаций и рост ВВП
Эти результаты противоречат предсказаниям модели первого класса, согласно которой увеличение долга сегодня отражается в больших доходах в будущем.
Прогнозирующая способность модели аторов особенно видна при детальном рассмотрении по времени. Модель показывает, что первоначальная волна долга домохозяйств к ВВП показывает инерцию на некотором времени, поднимая отношения долга домохозяйств к ВВП каждый год в течение четырех лет перед ослаблением. В течение первых трех лет после первоначальной волны рост ВВП увеличивается немного. От трех до 10 лет после волны рост ВВП падает. Рост ВВП падает одновременно с замедлением роста долга домохозяйств.
Рост долга домохозяйств также предвещает увеличение безработицы. Во время подъема экономики рост долга домохозяйств стимулирует потребление. Рост долга домохозяйств связан по времени с ростом доли потребления товаров и снижением соотношения доли чистого экспорта к выпуску продукции. Если взглянуть детально на экспорт, то видно, что снижение в чистом экспорте вызвано ростом доли импорта в потребляемых товарах.
В то время как более сильный рост долга домохозяйств предвещает спад производства, чистая экспортная прибыль изменяется в противоположном направлении. На практике, рост долга домохозяйств предвещает более сильный рост в чистом экспорте. Этот результат вызван более сильным сжатием импорта, следующим за увеличением отношения долга домохозяйств к ВВП. Таким образом, страны имеют возможность смягчить удар чрезмерного долга домохозяйства через торговлю. Механизм внешнего регулирования является сильнее для стран, которые имеют большую тенденцию к торговле с другими странами.
Регулирующая роль внешних отношений наводит на мысль, что увеличение отношения долга домохозяйств к ВВП может иметь более сильное влияние на рост производства, если на цикл долга домохозяйств страны накладывается глобальный долговой цикл. Поскольку рост долга домохозяйств к ВВП предшествует падению импорта, глобальный долговой цикл вероятно воздействует на все страны. Страны у которых долговой цикл сильнее коррелирует с глобальным долговым циклом наблюдает увеличение влияния долга домохозяйства на снижение роста производства. Это вызвано тем, что более сильный рост отношения глобального долга домохозяйств к ВВП предвещает снижение роста глобальной экономики. Негативный результат на некотором периоде связан с долгом домохозяйств. Рост глобального долга нефинансовых организация к ВВП не имеет влияния на глобальный рост ВВП на среднесрочном горизонте. Негативное влияние роста глобального долга домохозяйств к ВВП чрезвычайно сильное. Фактически глобальный долговой цикл способен объяснить снижение глобального роста в течение и после 2007-2009 года рецессии.
Надо отметить, что Atif Mian, Amir Sufi и Emil Verner не настаивают на том, что прогнозирующая способность модели отображает причинные связи.
Что с Россией? На рисунке ниже показано изменение долга физических лиц и ВВП в России. Для Россия наблюдается та же самая картина - падение ВВП совпадает с падением роста долга. В период с 2001 по 2007 год наблюдается положительная корреляция между ростом долга физических лиц и ростом ВВП. После кризиса эта корреляция пропадает - темпы роста ВВП снижаются, не смотря на местами высокий рост кредитования. В среднем прирост долга физических лиц замедлился, но незначительно: на пике роста в докризисный период прирост долга за 4 года составил 7.5% ВВП, в период с 2010 по 2014 долг прирос на 7% ВВП. Очевидно, что на снижение темпов роста российской экономики в посткризисный период оказывают существенное влияние другие факторы.
источник данных: Статистический бюллетень Банка России