Является ли рынок акций недооцененным?
Один из моих читателей, yafaev-a, прислал мне ссылку на любопытную статью про особенности применения коэффициента P/E для оценки состояния фондового рынка, с анализом текущего состояния и перспектив фондового рынка США. Статья будет полезна участникам как прошедших вебинаров про Портфель, так и предстоящего вебинара «Фондовый рынок для разумного инвестора», а также всем, кто интересуется фондовым рынком.
* * *
Автор - Doug Short, 1 марта 2012 года
http://advisorperspectives.com/dshort/updates/PE-Ratios-and-Market-Valuation.php
Перевод - Сергей Спирин
http://fintraining.livejournal.com/
Вот свежее обновление популярной методики оценки рынка с использованием последних данных Standard & Poor’s о прибыли и ожидаемой прибыли и среднемесячного значения индекса за февраль 2012 года - 1’352,49. Коэффициенты в скобках рассчитаны по цене закрытия на конец месяца - 1’365,68. Значения прибыли (см. таблицу ниже) рассчитаны по последним данным электронных таблиц Standard & Poor's.
Способ оценки
Стандартным способом исследования оценки рынка является изучение исторического коэффициента Цена/Прибыль (Price/Earnings, P/E) с использованием прибыли за последние двенадцать месяцев (Trailing Twelve Months, TTM). Сторонники этого месяца не учитывают оценок будущей прибыли, поскольку они часто основаны на принятии желаемого за действительное, ошибочных предположениях и предвзятой аналитике.
Коэффициент TTM P/E
В рассчитываемом коэффициенте P/E значения цены (P) доступны в реальном времени на телевидении и в интернете. А вот найти сведения о прибыли (E) сложнее. Авторитетным источником является сайт Standard & Poor's, где публикуются последние данные о прибыли (См. сноску внизу для получения инструкций о доступе к файлу).
В таблице показана 12-месячная прибыль на основе «отчетной» прибыли и комбинации «отчетной» прибыли с оценками Standard & Poor's на ближайшие несколько кварталов. Значения для этих месяцев являются линейной интерполяцией квартальных результатов.
Средний коэффициент P/E начиная с 1870-х годов был порядка 15. Но разрыв между ценой и 12-месячной прибылью в течение большей части 2009 года был столь велик, что коэффициент P/E достиг трехзначной цифры 120 весной 2009 года. В 1999 году, за несколько месяцев до пика Пузыря Доткомов, обыкновенный P/E достиг 34. Максимальной цифры 47 он достиг спустя два года после максимальной рыночной цены.
Как показывают эти примеры, в критических ситуациях традиционный коэффициент P/E часто отстает от индекса до такой степени, что становится бесполезным в качестве индикатора стоимости. «Почему задержка?» - возможно, удивитесь Вы. «Как может P/E быть рекордно высоким после такого падения цен?». Объяснение простое. Прибыль падала еще быстрее, чем цены. В самом деле, отрицательная прибыль 4-го квартала 2008 года (-$23,25) - это то, что раньше никогда не случалось в истории S&P 500.
Взгляните на график, иллюстрирующий непригодность TTM P/E в качестве соответствующего индикатора оценки рынка.
(несколько раз кликните на график для увеличения)
Коэффициент P/E10
Легендарный экономист и стоимостной инвестор Бенджамин Грэхем отмечал такое же странное поведение P/E во времена «Ревущих Двадцатых», перед последующим обвалом рынка. Вместе с Дэвидом Доддом он разработал более точный способ расчета оценки рынка, описанный в 1934 году в их ставшей классикой книге Security Analysis («Анализ рынка ценных бумаг»). Они объясняли нелогичные коэффициенты P/E временными и иногда экстремальными колебаниями делового цикла. Их решение состояло в том, чтобы делить цену на среднюю прибыль за несколько лет - 5, 7 или 10. В последние годы профессор Йельского университета Роберт Шиллер, автор книги Irrational Exuberance («Иррациональное Изобилие»), вновь представил эту концепцию на суд широкой публики, и выбрал в качестве знаменателя 10-летнюю среднюю «реальную» (с поправкой на инфляцию) прибыль. Публикуемый график показывает, что это соотношение четко отслеживает «реальные» (с поправкой на инфляцию) значения S&P Composite. Среднее историческое значение - 16,4. Шиллер называет этот коэффициент Циклически Скорректированным PE (Cyclically Adjusted Price Earnings, CAPE), или, еще точнее, P/E10, аббревиатура, которая мне нравится больше.
Текущий P/E10
После падения до 13,3 в марте 2009 года P/E10 подскочил до промежуточного высокого значение 23,5 в феврале прошлого года, но сейчас находится около отметки 22. Следующий график дает нам исторический контекст для этих чисел. Коэффициент на этом графике является дважды сглаженным (средняя прибыль за 10-летние периоды и среднемесячная цена). Таким образом, колебания внутри месяца не учитываются (т.е. есть разница между среднемесячной P/E и P/E по ценам закрытия месяца)
(несколько раз кликните на график для увеличения)
Конечно же, исторический график P/E10 никогда не выглядел плоским. Напротив, в долгосрочной перспективе он резко колеблется между недо- и пере- оцененными диапазонами. Если мы посмотрим на основные вершины и впадины P/E10, то увидим, что высокий во времена Пузыря Доткомов он достиг высшей точки 44 в декабре 1999 года. Высшая точка 1929 года 32,6 - на втором месте. Долгосрочные минимумы в 1921, 1932, 1942 и 1982 годах привел к однозначным значениям P/E10.
Где находится текущая оценка?
Чтобы получить более точное представление о том, как сегодняшний P/E10 соотносится с прошлым, наш график включает горизонтальные полосы, чтобы разделить ежемесячные значения на квинтили - пять групп, по 20% в каждой. Значения в верхних 20% говорят о сильно переоцененном рынке, нижние 20% - о сильно недооцененном рынке. Что мы можем узнать из этого анализа? Финансовый кризис 2008 года привел к резкому падению коэффициента до второго квинтиля к марту 2009 года. Отскок цены от минимумов 2009 года вернул коэффициент в верхний квинтиль, хотя к настоящему времени он опустился чуть ниже 20.8 к границе верхнего квинтиля. По историческим меркам рынок дорогой, с коэффициентом на 33% выше среднего (среднеарифметического) значения 16,4.
Я также продлил линию тренда коэффициента P/E10 в назидание всем, кто думает, что соотношение цены и прибыли должно естественно расти с течением времени, поскольку рынки развиваются. Последнее значение на 17% выше тренда. В качестве критики этой оптимистичной точки зрения хотел бы отметить беспрецедентные значения P/E времен Пузыря Доткомов в качестве объяснения этой "противоестественной" склонности к регрессии.
Мы также можем использовать анализ процентилей чтобы соотнести текущую оценку с историческим контекстом. Как показано на графике ниже, последнее значение P/E находится примерно в 84-м процентиле. Если вынести за скобки Пузырь Доткомов, текущий P/E10 окажется в 87-м процентиле.
Еще более поучительным является то, что когда P/E10 падал сверху на второй квинтиль, он в итоге оказывался в первом квинтиле и на дне из однозначной цифры. Основываясь на средних прибылях за последние 10 лет, чтобы P/E10 достиг однозначного значения, потребуется падение S&P 500 ниже 540. Конечно, более счастливой альтернативой для сильного и длительного снижения были бы корпоративные прибыли. Как долго мы можем наблюдать снижение P/E10? Продолжительность долгосрочных падений колеблется от целых 19 до всего 3 лет. Нынешнее падение продолжается 12 лет.
Был ли март 2009 года началом долгосрочного бычьего рынка? Возможно, но история оценки рынка предполагает более осторожную перспективу.
Примечание:
чтобы получить доступ к таблицам прибыли Standard & Poor's, выполните следующие шаги.
1. Нажмите на ссылку S&P 500 во втором столбце на домашней странице Standard & Poor's
2. Нажмите на знак «+» слева от заголовка "Download Index Data"
3. Нажмите на ссылку «Index Earnings» чтобы скачать файл Excel. В загруженной таблице, см. данные в столбце D.
Примечание:
Читатели, не знакомые с индексом S&P Composite, найдут информацию в этой статье.
* * *
С.С.:
В дополнение к статье, дам еще полезную ссылку, по которой можно увидеть обсуждаемый в статье график P/E10 с учетом последних ежедневный обновлений - http://www.multpl.com/.
А о том, как применить P/E для анализа российского рынка акций, поговорим на предстоящем вебинаре.
Вебинары Сергея Спирина "Фондовый рынок для разумного инвестора":
• 19 марта 2012 г. - вводное бесплатное занятие
• 27 - 30 марта 2012 г. - основной цикл вебинаров
ЖЖ-сообщество my_fin
TOP-100 блогов финансовой тематики
* * *
Автор - Doug Short, 1 марта 2012 года
http://advisorperspectives.com/dshort/updates/PE-Ratios-and-Market-Valuation.php
Перевод - Сергей Спирин
http://fintraining.livejournal.com/
Вот свежее обновление популярной методики оценки рынка с использованием последних данных Standard & Poor’s о прибыли и ожидаемой прибыли и среднемесячного значения индекса за февраль 2012 года - 1’352,49. Коэффициенты в скобках рассчитаны по цене закрытия на конец месяца - 1’365,68. Значения прибыли (см. таблицу ниже) рассчитаны по последним данным электронных таблиц Standard & Poor's.
- Коэффициент TTM P/E = 15,0 (15,2)
- Коэффициент P/E10 = 21,9 (22,1)
Способ оценки
Стандартным способом исследования оценки рынка является изучение исторического коэффициента Цена/Прибыль (Price/Earnings, P/E) с использованием прибыли за последние двенадцать месяцев (Trailing Twelve Months, TTM). Сторонники этого месяца не учитывают оценок будущей прибыли, поскольку они часто основаны на принятии желаемого за действительное, ошибочных предположениях и предвзятой аналитике.
Коэффициент TTM P/E
В рассчитываемом коэффициенте P/E значения цены (P) доступны в реальном времени на телевидении и в интернете. А вот найти сведения о прибыли (E) сложнее. Авторитетным источником является сайт Standard & Poor's, где публикуются последние данные о прибыли (См. сноску внизу для получения инструкций о доступе к файлу).
В таблице показана 12-месячная прибыль на основе «отчетной» прибыли и комбинации «отчетной» прибыли с оценками Standard & Poor's на ближайшие несколько кварталов. Значения для этих месяцев являются линейной интерполяцией квартальных результатов.
Средний коэффициент P/E начиная с 1870-х годов был порядка 15. Но разрыв между ценой и 12-месячной прибылью в течение большей части 2009 года был столь велик, что коэффициент P/E достиг трехзначной цифры 120 весной 2009 года. В 1999 году, за несколько месяцев до пика Пузыря Доткомов, обыкновенный P/E достиг 34. Максимальной цифры 47 он достиг спустя два года после максимальной рыночной цены.
Как показывают эти примеры, в критических ситуациях традиционный коэффициент P/E часто отстает от индекса до такой степени, что становится бесполезным в качестве индикатора стоимости. «Почему задержка?» - возможно, удивитесь Вы. «Как может P/E быть рекордно высоким после такого падения цен?». Объяснение простое. Прибыль падала еще быстрее, чем цены. В самом деле, отрицательная прибыль 4-го квартала 2008 года (-$23,25) - это то, что раньше никогда не случалось в истории S&P 500.
Взгляните на график, иллюстрирующий непригодность TTM P/E в качестве соответствующего индикатора оценки рынка.
(несколько раз кликните на график для увеличения)
Коэффициент P/E10
Легендарный экономист и стоимостной инвестор Бенджамин Грэхем отмечал такое же странное поведение P/E во времена «Ревущих Двадцатых», перед последующим обвалом рынка. Вместе с Дэвидом Доддом он разработал более точный способ расчета оценки рынка, описанный в 1934 году в их ставшей классикой книге Security Analysis («Анализ рынка ценных бумаг»). Они объясняли нелогичные коэффициенты P/E временными и иногда экстремальными колебаниями делового цикла. Их решение состояло в том, чтобы делить цену на среднюю прибыль за несколько лет - 5, 7 или 10. В последние годы профессор Йельского университета Роберт Шиллер, автор книги Irrational Exuberance («Иррациональное Изобилие»), вновь представил эту концепцию на суд широкой публики, и выбрал в качестве знаменателя 10-летнюю среднюю «реальную» (с поправкой на инфляцию) прибыль. Публикуемый график показывает, что это соотношение четко отслеживает «реальные» (с поправкой на инфляцию) значения S&P Composite. Среднее историческое значение - 16,4. Шиллер называет этот коэффициент Циклически Скорректированным PE (Cyclically Adjusted Price Earnings, CAPE), или, еще точнее, P/E10, аббревиатура, которая мне нравится больше.
Текущий P/E10
После падения до 13,3 в марте 2009 года P/E10 подскочил до промежуточного высокого значение 23,5 в феврале прошлого года, но сейчас находится около отметки 22. Следующий график дает нам исторический контекст для этих чисел. Коэффициент на этом графике является дважды сглаженным (средняя прибыль за 10-летние периоды и среднемесячная цена). Таким образом, колебания внутри месяца не учитываются (т.е. есть разница между среднемесячной P/E и P/E по ценам закрытия месяца)
(несколько раз кликните на график для увеличения)
Конечно же, исторический график P/E10 никогда не выглядел плоским. Напротив, в долгосрочной перспективе он резко колеблется между недо- и пере- оцененными диапазонами. Если мы посмотрим на основные вершины и впадины P/E10, то увидим, что высокий во времена Пузыря Доткомов он достиг высшей точки 44 в декабре 1999 года. Высшая точка 1929 года 32,6 - на втором месте. Долгосрочные минимумы в 1921, 1932, 1942 и 1982 годах привел к однозначным значениям P/E10.
Где находится текущая оценка?
Чтобы получить более точное представление о том, как сегодняшний P/E10 соотносится с прошлым, наш график включает горизонтальные полосы, чтобы разделить ежемесячные значения на квинтили - пять групп, по 20% в каждой. Значения в верхних 20% говорят о сильно переоцененном рынке, нижние 20% - о сильно недооцененном рынке. Что мы можем узнать из этого анализа? Финансовый кризис 2008 года привел к резкому падению коэффициента до второго квинтиля к марту 2009 года. Отскок цены от минимумов 2009 года вернул коэффициент в верхний квинтиль, хотя к настоящему времени он опустился чуть ниже 20.8 к границе верхнего квинтиля. По историческим меркам рынок дорогой, с коэффициентом на 33% выше среднего (среднеарифметического) значения 16,4.
Я также продлил линию тренда коэффициента P/E10 в назидание всем, кто думает, что соотношение цены и прибыли должно естественно расти с течением времени, поскольку рынки развиваются. Последнее значение на 17% выше тренда. В качестве критики этой оптимистичной точки зрения хотел бы отметить беспрецедентные значения P/E времен Пузыря Доткомов в качестве объяснения этой "противоестественной" склонности к регрессии.
Мы также можем использовать анализ процентилей чтобы соотнести текущую оценку с историческим контекстом. Как показано на графике ниже, последнее значение P/E находится примерно в 84-м процентиле. Если вынести за скобки Пузырь Доткомов, текущий P/E10 окажется в 87-м процентиле.
Еще более поучительным является то, что когда P/E10 падал сверху на второй квинтиль, он в итоге оказывался в первом квинтиле и на дне из однозначной цифры. Основываясь на средних прибылях за последние 10 лет, чтобы P/E10 достиг однозначного значения, потребуется падение S&P 500 ниже 540. Конечно, более счастливой альтернативой для сильного и длительного снижения были бы корпоративные прибыли. Как долго мы можем наблюдать снижение P/E10? Продолжительность долгосрочных падений колеблется от целых 19 до всего 3 лет. Нынешнее падение продолжается 12 лет.
Был ли март 2009 года началом долгосрочного бычьего рынка? Возможно, но история оценки рынка предполагает более осторожную перспективу.
Примечание:
чтобы получить доступ к таблицам прибыли Standard & Poor's, выполните следующие шаги.
1. Нажмите на ссылку S&P 500 во втором столбце на домашней странице Standard & Poor's
2. Нажмите на знак «+» слева от заголовка "Download Index Data"
3. Нажмите на ссылку «Index Earnings» чтобы скачать файл Excel. В загруженной таблице, см. данные в столбце D.
Примечание:
Читатели, не знакомые с индексом S&P Composite, найдут информацию в этой статье.
* * *
С.С.:
В дополнение к статье, дам еще полезную ссылку, по которой можно увидеть обсуждаемый в статье график P/E10 с учетом последних ежедневный обновлений - http://www.multpl.com/.
А о том, как применить P/E для анализа российского рынка акций, поговорим на предстоящем вебинаре.
Вебинары Сергея Спирина "Фондовый рынок для разумного инвестора":
• 19 марта 2012 г. - вводное бесплатное занятие
• 27 - 30 марта 2012 г. - основной цикл вебинаров
ЖЖ-сообщество my_fin
TOP-100 блогов финансовой тематики