Джеймс Рікардс Валютні війни Частина друга Розділ четвертий (початок)
Частина 2
Розділ 4
Перша Валютна війна (1921-1936)
«Навряд чи існує така частина США, де люди не усвідомлюють, що приховані особисті переконання та інтереси керують державою».
Президент Вудро Вільсон.
Перша валютна війна розпочалася еффектно, 1921 року, на тлі мороку нещодавно закінченої Першої світової війни. До незавершеного фіналу прийшла вона 1936 року. Війна велася у декілька раундів на п'яти континентах, та мала великий резонанс на ХХІ сторічча.
[Spoiler (click to open)]Перший хід, 1921 року, здійснила Німеччина, і полягав він у гіперінфляції, створеній цілеспрямовано - з метою підвищення конкурентоздатності. Проте, вона зайшла потім так далеко, що зруйнувала економіку, яка і без того прогнулася під тягарем підготовки до війни. Потім виступила Франція, 1925 року, використовуючи девальвацію франку перед поверненям до золотого стандарту. В результаті вона отримала перевагу у галузі експорту над такими державами, як США та Англія. Ці держави, у свою чергу, перед Другою світовою війною повернулися до золотого стандарту. Англія повернулася до золотого стандарту 1931 року, наздоганяючи Францію, якій вона поступилася 1925 року.
Німеччина прискорила темпи розвитку, коли президент Герберт Гувер оголовив мораторій на виплати післявоєнних боргів. Мораторій став постійним після Лозанської конференції 1932 року. Після 1933 року та появи Гітлера Німеччина стала на власний шлях розвитку і вийшла зі світової торгівлі. Тепер це була держава автократичного стилю керування, яка підтримувала зв'язки лише з Австрією та Східною Європою.
США здійснили свій хід 1933 року, девальвувавши валюту на користь золота, тим самим повертаючи собі перевагу в галузі експорту. Нарешті, Франція та Англія знову вдалися до девальвації. 1936 року Франція відмовилася від золота і стала останньою великою державою, яка вийшла із Великої депресії, у той час як Англія використала девальвацію для того, щоб наздогнати США.
До наступного раунду (після раундів девальвацій та дефолтів) найбільші економіки світу вступили, опинившись на дні, підірвавши торгівлю, виробництво та багатства. Нестійкий характер міжнародної грошової системи того періоду зробив Першу Валютну війну основним повчальним прикладом для теперішнього часу, коли світові знову загрожує імовірність виникнення величезних невиплачуваних боргів.
Отже, Перша Валютна війна розпочалася 1921 року в німецькому місті Веймар, коли Рейхсбанк, центральний банк Німеччини, приготувався зруйнувати цінність німецьких марок шляхом друку грошей у величезних кількостях, що призведе до гіперінфляції. Контрольована головою Рейхсбанку, Рудольфом фон Хавенштайном, інфляція здійснювалася шляхом купівлі державних векселів з метою забезпечення держави грошовими коштами, необхідними для субсидування дефіциту бюджету та покриття державних видатків. Це стало однією з найбільш руйнівних фальсифікацій, що коли-небудь траплялися в історії економіки. Існує міф про те, що Німеччина навмисне знищила свою валюту, щоб уникнути виплати боргів Англії та Франції. Однак ці борги було прив'язано до «золотих марок», охарактеризовано як визначену кількість золота чи його еквіваленту у НЕнімецькій валюті, і протокол укладеної угоди ґрунтувався на коефіцієнті експорту, вираженого у відсотках, поза залежністю від паперової валюти. Ці значення, ґрунтовані на кількості золота та експорту, не піддавалися дії інфляції. Однак Рейхсбанк бачив можливість збільшення німецького експорту шляхом знецінення валюти для забезпечення доступності своїх товарів за кордоном та просуванні туризму і іноземного інвестування. Такі засоби забезпечили б Німеччину необхідною для виплати боргів іноземною валютою.
Коли інфляція почала зароджуватися у кінці 1921 року, сприйнято всерйоз її було не відразу. Німці розуміли, що ціни ростуть, але це не говорило їм про те, що валюта поступово руйнувалася. Німецькі банки мали борги, практично рівні своїм ресурсам, і тому були застрахованими. Багато підприємств володіли такими цінностями, як земля, заводи та обладнання, що мали номінальну вартість, і також були застраховані від коллапсу. Деякі компанії мали борги, які випаровувались по мірі знецінення коштів, тож компанії збагачувались шляхом вивільнення від боргів. Багато великих німецьких корпорацій мали філіали за кордоном, які володіли твердою валютою і рятували головні установи від краху.
Втеча капіталу - традиційна відповідь на знецінення валюти. Ті, хто мав можливість обміняти марки на швейцарські франки, золото чи інші валюти, так і робили, тим самим перемістивши свої заощадження за межі країни. Нвіть німецька буржуазія не відразу помітила крах, що насувався, позаяк знецінення валюти врівноважувалося виручкою з фондової біржі. Нарешті ті, хто працював на державних та профсоюзних підприємствах, були застрахованими від кризи, бо держава виплачувала зарплатню, відповідну до рівня інфляції.
Звісно, не всі мали державну роботу, портфель біржових акцій, номінальні цінності чи тверду валюту. До цього прошарку суспільства належали пенсіонери середнього класу, котрі тримали всі свої защадження у банках. Ці німці були розореними. Багатьом з них довелося продати всі меблі, щоб хоч якось прогодувати себе. Піаніно користувались попитом і перетворилися на своєрідну валюту. Деякі пари похилого віку, що втратили всі свої заощадження, йшли до кухні і, тримаючись за руки, вставляли свої голови в духовку та вмикали газ. Майнові злочини стали буденністю, а пізніше поширилися й бунти.
1922 року інфляція переросла у гіперінфляцію, коли Рейхсбанк здався і почав друкувати більше грошей, щоб задовольнити потреби державних працівників. Один долар США став настільки цінним, що американські туристи не могли його витратити, бо торгівці не в змозі були знайти стільки мільйонів марок, щоб його розміняти. Кафе і ресторани пропонували сплачувати за їжу до того, як її подадуть, бо ціна зростала щосекунди. Попит на паперову валюту був настільки великим, що Рейхсбанку довелося підключити декілька поліграфічних фірм та логістичних компаній, котрі би друкували та забезпечували друк необхідною кількістю паперу та фарби. Дійшло до того, що 1923 року, з метою економії фарби, друк здійснювався лише з одного боку паперу.
Доки тривав економічний хаос, Франція та Бельгія 1923 року вирішили вторгнутися у промисловий район Німеччини - Рур, - щоб забрати борги, які Німеччина так і не виплатила. Вторгнення дозволило окупантам забрати борг у натуральній формі, через перевезення товарів та вугілля. Німецькі робітники Руру відповіли уповільненням роботи, страйкамии та саботажем. Рейхсбанк заохотив робітників та посприяв їхньому гніву друком ще більшої кількості грошей для підвищення виплат.
У Листопаді 1923 року Німеччина вирішила припинити гіперінфляцію, створивши нову валюту, рентну марку, що від початку циркулювала разом зі старою валютою. Рентну марку було введено за рахунок заставних та відсотків, взятих за заставлені об'єкти нерухомості. Випуск та циркуляція нової валюти ретельно контролювались новим керівником валютних операцій, Ялмаром Шахтом, котрий невдовзі обійняв посаду президента Рейхсбанку. Коли марку нарешті було виведено з обігу, то одна рентна марка дорівнювала приблизно одному трильйонові марок. Рентна марка була тимчасовим вирішенням проблеми, і невдовзі їй на заміну прийшла рейхсмарка, забезпечена золотом. На початок 1924 року старі марки періоду гіперінфляції були у сміттєвих баках та каналізаціях.
Історики економіки зазвичай відокремлюють гіперінфляцію Веймарської республіки 1921 - 1924 років від міжнародних конкурентних девальвацій 1931 - 1936 років, але це порушує неперервність періоду конкурентних девальвацій у міжвоєнному проміжку історії. Насправді веймарська гіперінфляція досягла декількох важливих політичних цілей, наслідки чого були яскраво вираженими у період 1920 - 1930 років. Гіперінфляція об'єднала німецький народ проти «закордонних спекулянтів» і примусила Францію розкрити свої істинні наміри в Рурі, тим самим створивши привід для переозброєння Німеччини. Також гіперінфляція викликала жалість з боку Англії та США, і вони пом'якшили вимоги, встановлені Версальською угодою. Крах валюти також закріпив позиції німецьких підприємців, які мали нерухоме майно, а не лише фінансові активи. Ці підприємці стали міцнішими після гіперінфляції, використавши можливості перенесення нерухомого майна за кордон, та купівлі збанкрутілих підприємств у своїй країні за безцінь.
Нарешті, гіперінфляція показала, що держави гралися з вогнем, коли справа стосувалася паперової валюти. Прийшло розуміння, що простий перехід до золотого стандарту (чи інших матеріальних активів) міг відновити порядок, - що Німеччина і зробила. Це не говорить про те, що гіперінфляція 1922 року була ретельно продуманим планом, а лише вказує на те, що гіперінфляція може бути використаною у якості засобу керування політикою. Завжди є передбачуваним, хто стане переможцем чи програє у процесі гіперінфляції. Окрім того, вона може бути використаною для зміни політичної поведінки, а також соціальних та економічних відносин між боржниками, кредиторами, робітниками та капіталом, у той час як золото зберігається для того, щоб за необхідності відновити весь збиток.
Звісно, жертви гіперінфляції були величезними. Довіра до державних підприємств Німеччини зникла, а життя людей були зруйнованими. Однак даний епізод історії показав, що велика держава, яка має природні ресурси, робочу силу, матеріальні активи та золото, могла побороти інфляцію і залишитися порівняно цілою та неушкодженою. У період 1924-1929 років, одразу після гіперінфляції, німецька промисловість почала зростати такими великими темпами, що перегнала багато інших країн, включно зі США. До цього держави відмовлялися від золотого стандарту під час війни, прикладом чого послуговує відмова Англії від обміну золота під час та опісля наполеонівських війн. Тепер Німеччина відмовилась від золотого стандарту під час миру, хоча й вельми жорсткого миру Версальської угоди. Рейхсбанк продемонстрував, що в сучасній економіці паперова валюта, не забезпечена золотом, може бути знеціненою з метою вирішення політичних завдань. Цей урок було взято до уваги іншими великими державами.
У той час як у Німеччині гіперінфляція йшла повним ходом, інші великі країни навесні 1922 року послали своїх представників на Генуезьку конференцію, щоб розглянути ідею повернення до золотого стандарту, що жодного разу не розглядалася у період до Першої світової війни. До 1914 року більшість держав користувалися золотим стандартом, у якому паперова валюта була тісно пов'язаною із золотим запасом, що забезпечувало вільну циркуляцію як валюти, так і золота. Однак з початком війни більшість держав відмовились від такої економічної політики, бо з'явилася необхідність друкувати гроші у величезних кількостях. Тепер, 1922 року, коли вимоги Версальської угоди було виконано, а борги сплачено, світ знову дивився у бік золотого стандарту.
Окрім того, відтоді як золотий стандарт процвітав, відбулися деякі важливі зміни. 1913 року США створили новий центральний банк - Федеральну резервну систему, яка володіла необмеженими можливостями регулювання відсоткових ставок та притоку коштів. Взаємодія золотого запасу та коштів Федерального резерву у 1920-х роках ще перебувала на стадії експериментів. Держави звикли до використання паперової валюти, яку можна було друкувати у неміряних кількосях під час війни 1914-1918 років, в той же час люди звикли отримувати паперові гроші після того, як золоті монети було виведено з обігу. Найбільші держави зібралися на Генуезьку конференцію для обговорення ідеї введення золота у систему, але на більш гнучких умовах та під ретельним контролем центральних банків.
Генуезька конференція започаткувала новий золотовалютний стандарт, який відрізнявся від класичних золотих стандартів, що існували раніше, за багатьма параметрами. Країни-учасниці домовились про те, що резерви центральних банків зберігатимуться не лише у золоті, але і у валюті інших держав. Слово «валюта» у «золотовалютному стандартові» мало те значення, що визначені валютні баланси могли бути використаними у якості золота з резервних міркувань. Це переклало відповідальність на країни з більшим золотим потенціалом - такі як США. США стали відповідальними за підтримання ціни на золото на рівні $20,26 за унцію, у той час як інші держави тримали долари в якості замінника золота. Під таким новим стандартом міжнародні рахунки мали і надалі оплачуватися в золоті, але держава могла акумулювати великі кількості іноземної валюти до того, як обміняти цю валюту на золото.
Окрім того, золоті монети та зливки більше не були в обігу у такому об'ємі, як у довоєнний період. Країни пропонували обмінювати паперову валюту на золото, але лише у великих кількостях - таких, як зливки вагою 400 унцій вартістю $8268 за штуку (еквівалентно $110 000 у теперішній час). Це означало, що золотом могли користуватися лише центральні банки, комерційні банки та багатії, у той час як решта могли використовувати лише паперову валюту, забезпечену обіцянками держави зберігати її цінність у золотому еквіваленті. Паперова валюта залишалася б «на вагу золота», але саме золото було б заховано у сховищах центральних банків. Англія закріпила ці узгодження у письмовому вигляді в Законі про золотий стандарт 1925 року з наміром спростити новий золотий стандарт.
Не зважаючи на запровадження вдосконаленого золотого стандарту, валютні війни тривали. 1923 року настав крах французького франку, хоча й не такий різкий, як крах німецької марки. Цей крах миттєво проклав шлях золотої епохи американцям, що жили у Франції у 1920-х роках, таким як Скотту та Зельді Фітцджеральд та Ернестові Хемінгуею, котрі розповідали газеті «Торонто стар» про повсякденні наслідки колапсу французької валюти. Американці могли дозволити собі вести комфортне життя у Парижі, міняючи долари на знецінені франки.
Серйозні недоліки золотовалютного стандарту з'явились майже відразу після його прийняття. Найбільшим недоліком була нестабільність. Її було викликано великими скупченнями іноземної валюти в країнах із позитивним сальдо, а потім - несподіваними вимогами на золото від країн з дефіцитом. До того ж Німеччині, практично найбільшій економічній державі у Європі, не вистачало необхідної кількості золота для підтримання достатнього притоку грошей, щоб спростити міжнародну торгівлю, таку необхідну для того, щоб економіка країни знову процвітала. Спроба заповнити цей пробіл 1924 року являла собою План Дауеса, названий на честь американського банкіра (пізніше - віце-президента США) Чарльза Дауеса, основного творця цього плану. План Дауеса отримав підтримку від міжнародного валютного комітету, який було скликано для вирішення проблем, пов'язаних з фінансовими вимогами Версальської угоди. План Дауеса частково скоротив борги Німеччини, щоб та могла підняти свою економіку. Поєднання Генуезької конференції 1922 року, нової стійкої рентної марки 1923 року, і Плану Дауеса 1924 року, нарешті стабілізувало економіку Німеччини та забезпечило її розвиток без інфляції.
Запровадження системи фіксованого валютного курсу 1925-1931 років означало лише те, що валютні війни розгортатимуться із застосуванням золота та відсоткових ставок, виключаючи валютні курси з гри. Гладке функціонування золотовалютного стандарту в цей час залежало від так званих правил гри. За правилами, держави з більшим притоком золота, для того, щоб знизити ринкові ціни, знижували й відсоткові ставки, щоб економіка розвивалася. Ті ж, хто терпів відтік золота, мали вжорсточувати умови та підняти відсоткові ставки, що призводило до економічного скорочення. Держави, економіка яких поступово скорочувалася, розуміли, що зарплатні настільки низькі, що потрібно було здешевлювати товари, роблячи їх конкурентноздатними на світовому ринку, а в процвітаючих країнах відбувалось зворотнє. Такої миті притік і відтік мінялися місцями, і країна, що раніше терпіла відтік золота, тепер отримувала золото завдяки надлишкові дешевих товарів, а держава з більшим економічним потенціалом тепер потерпала від торгівельного дефіциту та відтоку золота.
Золотовалютний стандарт був самоврівноважуваною системою з одним принциповим недоліком. У чистому золотому стандартові притік золота був грошовою базою і виконував роботу з розширення та скорочення економіки, але за золотовалютного стандарту важливу роль грали також і валютні резерви. Це означало, що центральні банки могли робити відсоткові ставки та інші засоби ведення грошової політики, що мали за основу використання валютних резервів, частиною встановлення економічної рівноваги. Семе під такими засобами пристосування, а не під операціями із золотом, система поступово почала руйнуватися.
Одна із особливостей паперової валюти полягає в тому, що така валюта водночас є і активом сторони, яка її тримає, і пасивом банку, який її випускає. Золото ж, навпаки, є лише активом, окрім випадків (не поширених у 1920-і роки), коли один банк позичає золото у іншого. Коригувальні операції, що проводяться з використанням золота, являють собою, по суті, гру з нульовим результатом. Якщо золото переходить із Англії до Франції, то запас грошових коштів Англії зменшується, а запас грошей Франції збільшується залежно від кількості золота.
Система могла би протриматися досить довго, якби, припустімо, Франція хотіла отримувати фунти стерлінгів в ході торгівельних операцій, а потім депонувати їх в англійські банки, підтримуючи тим самим запас грошових коштів у фунтах. Однак візьмімо, що Банк Франції нагло відкликає всі вклади і вимагає золото від Англійського банку. У такім разі запас грошей Англії різко б скоротився. Замість гладких, поступових пристосувань економіки, що проходять під класичним золотим стандартом, нова система приховувала в собі різкі, дестабілізуючі стрибки, що могли швидко перерости у паніку.
Держава, яка має дефіцит за золотовалютного стандарту, опиняється у положенні орендаря, чий орендодавець упродовж року не збирає щомісячну платню, а потім раптово вимагає всю суму за рік відразу. Деякі орендарі це враховують, і відкладають кошти на чорний день, а деякі не можуть встояти перед спокусою витратити їх, і в потрібний момент виявляються без грошей і вигнаними з місця оренди. Приблизно такий само вигляд має ситуація, коли у держави брак золота, а торгівельний партнер вимагає виплат в іноземній валюті. Золотовалютний стандарт повинен був взяти все найкраще від золотої та валютної систем, але, на ділі, втілив у собі всі найгірші риси, особливо нестабільність, властиву непередбачуваним погашенням боргів.
На 1927 рік, коли золото та іноземна валюта стабільно акумулювалися у Франції і мали відтік із Англії, за правилами гри Англія мала підвищити відсоткові ставки, щоб забезпечити скорочення обігової грошової маси. Однак Монтегю Норман, голова Банку Англії, відмовився від підвищення ставок, частково через те, що боявся викликати негативну політичну реакцію, а також тому, що, як йому здавалося, притік фунту та золота до Франції забезпечувався нечесно знеціненим франком. Французи, у свою чергу, відмовились ревальвувати валюту, але сказали, що, можливо, зроблять це у майбутньому, створюючи великі непорозуміння та провокуючи спекуляцію як фунтом, так і фрранком.
США, після скорочення відсоткових ставок 1927 року, почали запроваджувати серію підвищень відсоткових ставок 1928 року, що стало засобом, який скорочував зростання грошової маси[15]. Ці підвищення відсоткових ставок були протилежністю того, що США мали б зробити за правилами гри, враховуючи домінуюче положення держави та нескінченний притік золота.Так само, як внутрішньополітичні міркування стали причиною відмови підвищення ставок в Англії 1927 року, рішення Федерального резерву про підвищення відсоткових ставок змість знижень було прийнято через внутрішньополітичні міркування, надто через страх виникнення бульбашки на біржі США. Інакше кажучи, учасники золотовалютного стандарту ставили внутрішньополітичні міркування понад усе, що й стало причиною руйнування самого золотовалютного стандарту.
Золотовалютний стандарт мав ще одного недоліка, що лежав глибше відсутності координації у діяльності центральних банків Англії, США, Франції та Німеччини. Цей недолік ховався у встановленій (з метою підтримки нового стандарту) ціні на золото у доларах. Упродовж Першої світової війни держави друкували величезні кількості паперової валюти, щоб покрити усі військові борги, у той час як притік золота був вкрай маленьким. Окрім того, той золотий запас, що все ж був, не був статичним і відтікав до США у великих кількостях, залишаючи лише невелику частину у Європі. Спроби суміщення післявоєнного золотовалютного стандарту з довоєнною ціною на золото призвели 1919 року до дилеми. Одним рішенням було скорочення запасу паперових коштів для досягнення довоєнних цін. Це забезпечило б різку дефляцію та спад цін для того, щоб повернутися до довоєнної ціни на золото. Другим рішенням виступало підвищення ціни на золото, щоб підтримати новий рівень цін, який встановився через надлишок паперової валюти. Підвищення ціни на золото означало девальвувати валюту назавжди. Вибір стояв між дефляцією та девальвацією.
Коли ціни плавно падають через інновації, масштабованність та інші корисні параметри, це одна справа. Тоді це вважається «гарною» дефляцією і це є знайомим будь-якому споживачеві, який помічає, як ціни на комп'ютери або телевізори з широким екраном падають з кожним роком. Але інша справа, коли ціни форсовано урізаються непотрібними скороченнями грошових коштів, ризикованих ринкових позицій, обмеженнями кредитів, банкрутствами та масовим безробіттям. Це зветься «поганою» дефляцією. І саме така дефляція була потрібною для повернення до довоєнних цін на золото.
Для США такий вибір не був таким жорстким, як для інших держав, позаяк Америка одночасно зі збільшенням запасу грошових коштів під час Першої всітової війни збільшила й золоті резерви - шляхом активної торгівлі. У США справи йшли набагато краше, аніж в Англії або Франції.
Станом на 1923 рік і Франція, і Німеччина вирішили впоратися з інфляцією, що утворилася під час війни, шляхом девальвації своїх валют. Із трьох провідних європейських держав лише Англія вжила правильних заходів, щоб скоротити кількість паперової валюти та врівноважити рівень валюти і рівень золота у військовий період. Це було зроблено за наполяганням Уїнстона Черчіля, що у той час обіймав посаду міністра фінансів Великобританії. Він запропонував повернутися до довоєнного золотого паритету для покращення фінансового стану країни. Але ефект був руйнівним - рівень цін впав на 50%, росла кількість збанкрутілих підприємств, безробіття сягнуло свого піку. Черчіль пізнише писав про те, що обрана ним політика була однією із найжахливіших помилок, зроблених в його житті. На той момент, коли величезна дефляція досягла США, 1930 року, Англія вже жила за таких умов більшу частину попереднього десятирічча.
1920-і роки для Сполучених Штатів стали періодом процвітання, а економіки Франції та Німеччини зміцніли в середині десятирічча. Лише Англія відставала. Якби вона віднайшла спосіб упоратися з безробіттям та дефляцією на 1928 рік, то увесь світ зміг би побачити глобальний економічний розвиток такого масштабу, якого не бачив з передвоєнних часів. Замість цього глобальна економіка лише погіршилась.
Початок Великої депресії економісти відносять до 28 жовтня 1929 року, Чорного понеділка, коли індекс Доу-Джонса впав на 12,8% всього лише за один день. Однак вже роком раніше у Німеччині почався економічний спад, а Англія так і не відновилася повністю після депресії 1920-1921 років. Чорний понеділок став днем, коли луснула бульбашка провідного активу США у світі, котрий вже зазнавав труднощів від наслідків дефляції.
Розділ 4
Перша Валютна війна (1921-1936)
«Навряд чи існує така частина США, де люди не усвідомлюють, що приховані особисті переконання та інтереси керують державою».
Президент Вудро Вільсон.
Перша валютна війна розпочалася еффектно, 1921 року, на тлі мороку нещодавно закінченої Першої світової війни. До незавершеного фіналу прийшла вона 1936 року. Війна велася у декілька раундів на п'яти континентах, та мала великий резонанс на ХХІ сторічча.
[Spoiler (click to open)]Перший хід, 1921 року, здійснила Німеччина, і полягав він у гіперінфляції, створеній цілеспрямовано - з метою підвищення конкурентоздатності. Проте, вона зайшла потім так далеко, що зруйнувала економіку, яка і без того прогнулася під тягарем підготовки до війни. Потім виступила Франція, 1925 року, використовуючи девальвацію франку перед поверненям до золотого стандарту. В результаті вона отримала перевагу у галузі експорту над такими державами, як США та Англія. Ці держави, у свою чергу, перед Другою світовою війною повернулися до золотого стандарту. Англія повернулася до золотого стандарту 1931 року, наздоганяючи Францію, якій вона поступилася 1925 року.
Німеччина прискорила темпи розвитку, коли президент Герберт Гувер оголовив мораторій на виплати післявоєнних боргів. Мораторій став постійним після Лозанської конференції 1932 року. Після 1933 року та появи Гітлера Німеччина стала на власний шлях розвитку і вийшла зі світової торгівлі. Тепер це була держава автократичного стилю керування, яка підтримувала зв'язки лише з Австрією та Східною Європою.
США здійснили свій хід 1933 року, девальвувавши валюту на користь золота, тим самим повертаючи собі перевагу в галузі експорту. Нарешті, Франція та Англія знову вдалися до девальвації. 1936 року Франція відмовилася від золота і стала останньою великою державою, яка вийшла із Великої депресії, у той час як Англія використала девальвацію для того, щоб наздогнати США.
До наступного раунду (після раундів девальвацій та дефолтів) найбільші економіки світу вступили, опинившись на дні, підірвавши торгівлю, виробництво та багатства. Нестійкий характер міжнародної грошової системи того періоду зробив Першу Валютну війну основним повчальним прикладом для теперішнього часу, коли світові знову загрожує імовірність виникнення величезних невиплачуваних боргів.
Отже, Перша Валютна війна розпочалася 1921 року в німецькому місті Веймар, коли Рейхсбанк, центральний банк Німеччини, приготувався зруйнувати цінність німецьких марок шляхом друку грошей у величезних кількостях, що призведе до гіперінфляції. Контрольована головою Рейхсбанку, Рудольфом фон Хавенштайном, інфляція здійснювалася шляхом купівлі державних векселів з метою забезпечення держави грошовими коштами, необхідними для субсидування дефіциту бюджету та покриття державних видатків. Це стало однією з найбільш руйнівних фальсифікацій, що коли-небудь траплялися в історії економіки. Існує міф про те, що Німеччина навмисне знищила свою валюту, щоб уникнути виплати боргів Англії та Франції. Однак ці борги було прив'язано до «золотих марок», охарактеризовано як визначену кількість золота чи його еквіваленту у НЕнімецькій валюті, і протокол укладеної угоди ґрунтувався на коефіцієнті експорту, вираженого у відсотках, поза залежністю від паперової валюти. Ці значення, ґрунтовані на кількості золота та експорту, не піддавалися дії інфляції. Однак Рейхсбанк бачив можливість збільшення німецького експорту шляхом знецінення валюти для забезпечення доступності своїх товарів за кордоном та просуванні туризму і іноземного інвестування. Такі засоби забезпечили б Німеччину необхідною для виплати боргів іноземною валютою.
Коли інфляція почала зароджуватися у кінці 1921 року, сприйнято всерйоз її було не відразу. Німці розуміли, що ціни ростуть, але це не говорило їм про те, що валюта поступово руйнувалася. Німецькі банки мали борги, практично рівні своїм ресурсам, і тому були застрахованими. Багато підприємств володіли такими цінностями, як земля, заводи та обладнання, що мали номінальну вартість, і також були застраховані від коллапсу. Деякі компанії мали борги, які випаровувались по мірі знецінення коштів, тож компанії збагачувались шляхом вивільнення від боргів. Багато великих німецьких корпорацій мали філіали за кордоном, які володіли твердою валютою і рятували головні установи від краху.
Втеча капіталу - традиційна відповідь на знецінення валюти. Ті, хто мав можливість обміняти марки на швейцарські франки, золото чи інші валюти, так і робили, тим самим перемістивши свої заощадження за межі країни. Нвіть німецька буржуазія не відразу помітила крах, що насувався, позаяк знецінення валюти врівноважувалося виручкою з фондової біржі. Нарешті ті, хто працював на державних та профсоюзних підприємствах, були застрахованими від кризи, бо держава виплачувала зарплатню, відповідну до рівня інфляції.
Звісно, не всі мали державну роботу, портфель біржових акцій, номінальні цінності чи тверду валюту. До цього прошарку суспільства належали пенсіонери середнього класу, котрі тримали всі свої защадження у банках. Ці німці були розореними. Багатьом з них довелося продати всі меблі, щоб хоч якось прогодувати себе. Піаніно користувались попитом і перетворилися на своєрідну валюту. Деякі пари похилого віку, що втратили всі свої заощадження, йшли до кухні і, тримаючись за руки, вставляли свої голови в духовку та вмикали газ. Майнові злочини стали буденністю, а пізніше поширилися й бунти.
1922 року інфляція переросла у гіперінфляцію, коли Рейхсбанк здався і почав друкувати більше грошей, щоб задовольнити потреби державних працівників. Один долар США став настільки цінним, що американські туристи не могли його витратити, бо торгівці не в змозі були знайти стільки мільйонів марок, щоб його розміняти. Кафе і ресторани пропонували сплачувати за їжу до того, як її подадуть, бо ціна зростала щосекунди. Попит на паперову валюту був настільки великим, що Рейхсбанку довелося підключити декілька поліграфічних фірм та логістичних компаній, котрі би друкували та забезпечували друк необхідною кількістю паперу та фарби. Дійшло до того, що 1923 року, з метою економії фарби, друк здійснювався лише з одного боку паперу.
Доки тривав економічний хаос, Франція та Бельгія 1923 року вирішили вторгнутися у промисловий район Німеччини - Рур, - щоб забрати борги, які Німеччина так і не виплатила. Вторгнення дозволило окупантам забрати борг у натуральній формі, через перевезення товарів та вугілля. Німецькі робітники Руру відповіли уповільненням роботи, страйкамии та саботажем. Рейхсбанк заохотив робітників та посприяв їхньому гніву друком ще більшої кількості грошей для підвищення виплат.
У Листопаді 1923 року Німеччина вирішила припинити гіперінфляцію, створивши нову валюту, рентну марку, що від початку циркулювала разом зі старою валютою. Рентну марку було введено за рахунок заставних та відсотків, взятих за заставлені об'єкти нерухомості. Випуск та циркуляція нової валюти ретельно контролювались новим керівником валютних операцій, Ялмаром Шахтом, котрий невдовзі обійняв посаду президента Рейхсбанку. Коли марку нарешті було виведено з обігу, то одна рентна марка дорівнювала приблизно одному трильйонові марок. Рентна марка була тимчасовим вирішенням проблеми, і невдовзі їй на заміну прийшла рейхсмарка, забезпечена золотом. На початок 1924 року старі марки періоду гіперінфляції були у сміттєвих баках та каналізаціях.
Історики економіки зазвичай відокремлюють гіперінфляцію Веймарської республіки 1921 - 1924 років від міжнародних конкурентних девальвацій 1931 - 1936 років, але це порушує неперервність періоду конкурентних девальвацій у міжвоєнному проміжку історії. Насправді веймарська гіперінфляція досягла декількох важливих політичних цілей, наслідки чого були яскраво вираженими у період 1920 - 1930 років. Гіперінфляція об'єднала німецький народ проти «закордонних спекулянтів» і примусила Францію розкрити свої істинні наміри в Рурі, тим самим створивши привід для переозброєння Німеччини. Також гіперінфляція викликала жалість з боку Англії та США, і вони пом'якшили вимоги, встановлені Версальською угодою. Крах валюти також закріпив позиції німецьких підприємців, які мали нерухоме майно, а не лише фінансові активи. Ці підприємці стали міцнішими після гіперінфляції, використавши можливості перенесення нерухомого майна за кордон, та купівлі збанкрутілих підприємств у своїй країні за безцінь.
Нарешті, гіперінфляція показала, що держави гралися з вогнем, коли справа стосувалася паперової валюти. Прийшло розуміння, що простий перехід до золотого стандарту (чи інших матеріальних активів) міг відновити порядок, - що Німеччина і зробила. Це не говорить про те, що гіперінфляція 1922 року була ретельно продуманим планом, а лише вказує на те, що гіперінфляція може бути використаною у якості засобу керування політикою. Завжди є передбачуваним, хто стане переможцем чи програє у процесі гіперінфляції. Окрім того, вона може бути використаною для зміни політичної поведінки, а також соціальних та економічних відносин між боржниками, кредиторами, робітниками та капіталом, у той час як золото зберігається для того, щоб за необхідності відновити весь збиток.
Звісно, жертви гіперінфляції були величезними. Довіра до державних підприємств Німеччини зникла, а життя людей були зруйнованими. Однак даний епізод історії показав, що велика держава, яка має природні ресурси, робочу силу, матеріальні активи та золото, могла побороти інфляцію і залишитися порівняно цілою та неушкодженою. У період 1924-1929 років, одразу після гіперінфляції, німецька промисловість почала зростати такими великими темпами, що перегнала багато інших країн, включно зі США. До цього держави відмовлялися від золотого стандарту під час війни, прикладом чого послуговує відмова Англії від обміну золота під час та опісля наполеонівських війн. Тепер Німеччина відмовилась від золотого стандарту під час миру, хоча й вельми жорсткого миру Версальської угоди. Рейхсбанк продемонстрував, що в сучасній економіці паперова валюта, не забезпечена золотом, може бути знеціненою з метою вирішення політичних завдань. Цей урок було взято до уваги іншими великими державами.
У той час як у Німеччині гіперінфляція йшла повним ходом, інші великі країни навесні 1922 року послали своїх представників на Генуезьку конференцію, щоб розглянути ідею повернення до золотого стандарту, що жодного разу не розглядалася у період до Першої світової війни. До 1914 року більшість держав користувалися золотим стандартом, у якому паперова валюта була тісно пов'язаною із золотим запасом, що забезпечувало вільну циркуляцію як валюти, так і золота. Однак з початком війни більшість держав відмовились від такої економічної політики, бо з'явилася необхідність друкувати гроші у величезних кількостях. Тепер, 1922 року, коли вимоги Версальської угоди було виконано, а борги сплачено, світ знову дивився у бік золотого стандарту.
Окрім того, відтоді як золотий стандарт процвітав, відбулися деякі важливі зміни. 1913 року США створили новий центральний банк - Федеральну резервну систему, яка володіла необмеженими можливостями регулювання відсоткових ставок та притоку коштів. Взаємодія золотого запасу та коштів Федерального резерву у 1920-х роках ще перебувала на стадії експериментів. Держави звикли до використання паперової валюти, яку можна було друкувати у неміряних кількосях під час війни 1914-1918 років, в той же час люди звикли отримувати паперові гроші після того, як золоті монети було виведено з обігу. Найбільші держави зібралися на Генуезьку конференцію для обговорення ідеї введення золота у систему, але на більш гнучких умовах та під ретельним контролем центральних банків.
Генуезька конференція започаткувала новий золотовалютний стандарт, який відрізнявся від класичних золотих стандартів, що існували раніше, за багатьма параметрами. Країни-учасниці домовились про те, що резерви центральних банків зберігатимуться не лише у золоті, але і у валюті інших держав. Слово «валюта» у «золотовалютному стандартові» мало те значення, що визначені валютні баланси могли бути використаними у якості золота з резервних міркувань. Це переклало відповідальність на країни з більшим золотим потенціалом - такі як США. США стали відповідальними за підтримання ціни на золото на рівні $20,26 за унцію, у той час як інші держави тримали долари в якості замінника золота. Під таким новим стандартом міжнародні рахунки мали і надалі оплачуватися в золоті, але держава могла акумулювати великі кількості іноземної валюти до того, як обміняти цю валюту на золото.
Окрім того, золоті монети та зливки більше не були в обігу у такому об'ємі, як у довоєнний період. Країни пропонували обмінювати паперову валюту на золото, але лише у великих кількостях - таких, як зливки вагою 400 унцій вартістю $8268 за штуку (еквівалентно $110 000 у теперішній час). Це означало, що золотом могли користуватися лише центральні банки, комерційні банки та багатії, у той час як решта могли використовувати лише паперову валюту, забезпечену обіцянками держави зберігати її цінність у золотому еквіваленті. Паперова валюта залишалася б «на вагу золота», але саме золото було б заховано у сховищах центральних банків. Англія закріпила ці узгодження у письмовому вигляді в Законі про золотий стандарт 1925 року з наміром спростити новий золотий стандарт.
Не зважаючи на запровадження вдосконаленого золотого стандарту, валютні війни тривали. 1923 року настав крах французького франку, хоча й не такий різкий, як крах німецької марки. Цей крах миттєво проклав шлях золотої епохи американцям, що жили у Франції у 1920-х роках, таким як Скотту та Зельді Фітцджеральд та Ернестові Хемінгуею, котрі розповідали газеті «Торонто стар» про повсякденні наслідки колапсу французької валюти. Американці могли дозволити собі вести комфортне життя у Парижі, міняючи долари на знецінені франки.
Серйозні недоліки золотовалютного стандарту з'явились майже відразу після його прийняття. Найбільшим недоліком була нестабільність. Її було викликано великими скупченнями іноземної валюти в країнах із позитивним сальдо, а потім - несподіваними вимогами на золото від країн з дефіцитом. До того ж Німеччині, практично найбільшій економічній державі у Європі, не вистачало необхідної кількості золота для підтримання достатнього притоку грошей, щоб спростити міжнародну торгівлю, таку необхідну для того, щоб економіка країни знову процвітала. Спроба заповнити цей пробіл 1924 року являла собою План Дауеса, названий на честь американського банкіра (пізніше - віце-президента США) Чарльза Дауеса, основного творця цього плану. План Дауеса отримав підтримку від міжнародного валютного комітету, який було скликано для вирішення проблем, пов'язаних з фінансовими вимогами Версальської угоди. План Дауеса частково скоротив борги Німеччини, щоб та могла підняти свою економіку. Поєднання Генуезької конференції 1922 року, нової стійкої рентної марки 1923 року, і Плану Дауеса 1924 року, нарешті стабілізувало економіку Німеччини та забезпечило її розвиток без інфляції.
Запровадження системи фіксованого валютного курсу 1925-1931 років означало лише те, що валютні війни розгортатимуться із застосуванням золота та відсоткових ставок, виключаючи валютні курси з гри. Гладке функціонування золотовалютного стандарту в цей час залежало від так званих правил гри. За правилами, держави з більшим притоком золота, для того, щоб знизити ринкові ціни, знижували й відсоткові ставки, щоб економіка розвивалася. Ті ж, хто терпів відтік золота, мали вжорсточувати умови та підняти відсоткові ставки, що призводило до економічного скорочення. Держави, економіка яких поступово скорочувалася, розуміли, що зарплатні настільки низькі, що потрібно було здешевлювати товари, роблячи їх конкурентноздатними на світовому ринку, а в процвітаючих країнах відбувалось зворотнє. Такої миті притік і відтік мінялися місцями, і країна, що раніше терпіла відтік золота, тепер отримувала золото завдяки надлишкові дешевих товарів, а держава з більшим економічним потенціалом тепер потерпала від торгівельного дефіциту та відтоку золота.
Золотовалютний стандарт був самоврівноважуваною системою з одним принциповим недоліком. У чистому золотому стандартові притік золота був грошовою базою і виконував роботу з розширення та скорочення економіки, але за золотовалютного стандарту важливу роль грали також і валютні резерви. Це означало, що центральні банки могли робити відсоткові ставки та інші засоби ведення грошової політики, що мали за основу використання валютних резервів, частиною встановлення економічної рівноваги. Семе під такими засобами пристосування, а не під операціями із золотом, система поступово почала руйнуватися.
Одна із особливостей паперової валюти полягає в тому, що така валюта водночас є і активом сторони, яка її тримає, і пасивом банку, який її випускає. Золото ж, навпаки, є лише активом, окрім випадків (не поширених у 1920-і роки), коли один банк позичає золото у іншого. Коригувальні операції, що проводяться з використанням золота, являють собою, по суті, гру з нульовим результатом. Якщо золото переходить із Англії до Франції, то запас грошових коштів Англії зменшується, а запас грошей Франції збільшується залежно від кількості золота.
Система могла би протриматися досить довго, якби, припустімо, Франція хотіла отримувати фунти стерлінгів в ході торгівельних операцій, а потім депонувати їх в англійські банки, підтримуючи тим самим запас грошових коштів у фунтах. Однак візьмімо, що Банк Франції нагло відкликає всі вклади і вимагає золото від Англійського банку. У такім разі запас грошей Англії різко б скоротився. Замість гладких, поступових пристосувань економіки, що проходять під класичним золотим стандартом, нова система приховувала в собі різкі, дестабілізуючі стрибки, що могли швидко перерости у паніку.
Держава, яка має дефіцит за золотовалютного стандарту, опиняється у положенні орендаря, чий орендодавець упродовж року не збирає щомісячну платню, а потім раптово вимагає всю суму за рік відразу. Деякі орендарі це враховують, і відкладають кошти на чорний день, а деякі не можуть встояти перед спокусою витратити їх, і в потрібний момент виявляються без грошей і вигнаними з місця оренди. Приблизно такий само вигляд має ситуація, коли у держави брак золота, а торгівельний партнер вимагає виплат в іноземній валюті. Золотовалютний стандарт повинен був взяти все найкраще від золотої та валютної систем, але, на ділі, втілив у собі всі найгірші риси, особливо нестабільність, властиву непередбачуваним погашенням боргів.
На 1927 рік, коли золото та іноземна валюта стабільно акумулювалися у Франції і мали відтік із Англії, за правилами гри Англія мала підвищити відсоткові ставки, щоб забезпечити скорочення обігової грошової маси. Однак Монтегю Норман, голова Банку Англії, відмовився від підвищення ставок, частково через те, що боявся викликати негативну політичну реакцію, а також тому, що, як йому здавалося, притік фунту та золота до Франції забезпечувався нечесно знеціненим франком. Французи, у свою чергу, відмовились ревальвувати валюту, але сказали, що, можливо, зроблять це у майбутньому, створюючи великі непорозуміння та провокуючи спекуляцію як фунтом, так і фрранком.
США, після скорочення відсоткових ставок 1927 року, почали запроваджувати серію підвищень відсоткових ставок 1928 року, що стало засобом, який скорочував зростання грошової маси[15]. Ці підвищення відсоткових ставок були протилежністю того, що США мали б зробити за правилами гри, враховуючи домінуюче положення держави та нескінченний притік золота.Так само, як внутрішньополітичні міркування стали причиною відмови підвищення ставок в Англії 1927 року, рішення Федерального резерву про підвищення відсоткових ставок змість знижень було прийнято через внутрішньополітичні міркування, надто через страх виникнення бульбашки на біржі США. Інакше кажучи, учасники золотовалютного стандарту ставили внутрішньополітичні міркування понад усе, що й стало причиною руйнування самого золотовалютного стандарту.
Золотовалютний стандарт мав ще одного недоліка, що лежав глибше відсутності координації у діяльності центральних банків Англії, США, Франції та Німеччини. Цей недолік ховався у встановленій (з метою підтримки нового стандарту) ціні на золото у доларах. Упродовж Першої світової війни держави друкували величезні кількості паперової валюти, щоб покрити усі військові борги, у той час як притік золота був вкрай маленьким. Окрім того, той золотий запас, що все ж був, не був статичним і відтікав до США у великих кількостях, залишаючи лише невелику частину у Європі. Спроби суміщення післявоєнного золотовалютного стандарту з довоєнною ціною на золото призвели 1919 року до дилеми. Одним рішенням було скорочення запасу паперових коштів для досягнення довоєнних цін. Це забезпечило б різку дефляцію та спад цін для того, щоб повернутися до довоєнної ціни на золото. Другим рішенням виступало підвищення ціни на золото, щоб підтримати новий рівень цін, який встановився через надлишок паперової валюти. Підвищення ціни на золото означало девальвувати валюту назавжди. Вибір стояв між дефляцією та девальвацією.
Коли ціни плавно падають через інновації, масштабованність та інші корисні параметри, це одна справа. Тоді це вважається «гарною» дефляцією і це є знайомим будь-якому споживачеві, який помічає, як ціни на комп'ютери або телевізори з широким екраном падають з кожним роком. Але інша справа, коли ціни форсовано урізаються непотрібними скороченнями грошових коштів, ризикованих ринкових позицій, обмеженнями кредитів, банкрутствами та масовим безробіттям. Це зветься «поганою» дефляцією. І саме така дефляція була потрібною для повернення до довоєнних цін на золото.
Для США такий вибір не був таким жорстким, як для інших держав, позаяк Америка одночасно зі збільшенням запасу грошових коштів під час Першої всітової війни збільшила й золоті резерви - шляхом активної торгівлі. У США справи йшли набагато краше, аніж в Англії або Франції.
Станом на 1923 рік і Франція, і Німеччина вирішили впоратися з інфляцією, що утворилася під час війни, шляхом девальвації своїх валют. Із трьох провідних європейських держав лише Англія вжила правильних заходів, щоб скоротити кількість паперової валюти та врівноважити рівень валюти і рівень золота у військовий період. Це було зроблено за наполяганням Уїнстона Черчіля, що у той час обіймав посаду міністра фінансів Великобританії. Він запропонував повернутися до довоєнного золотого паритету для покращення фінансового стану країни. Але ефект був руйнівним - рівень цін впав на 50%, росла кількість збанкрутілих підприємств, безробіття сягнуло свого піку. Черчіль пізнише писав про те, що обрана ним політика була однією із найжахливіших помилок, зроблених в його житті. На той момент, коли величезна дефляція досягла США, 1930 року, Англія вже жила за таких умов більшу частину попереднього десятирічча.
1920-і роки для Сполучених Штатів стали періодом процвітання, а економіки Франції та Німеччини зміцніли в середині десятирічча. Лише Англія відставала. Якби вона віднайшла спосіб упоратися з безробіттям та дефляцією на 1928 рік, то увесь світ зміг би побачити глобальний економічний розвиток такого масштабу, якого не бачив з передвоєнних часів. Замість цього глобальна економіка лише погіршилась.
Початок Великої депресії економісти відносять до 28 жовтня 1929 року, Чорного понеділка, коли індекс Доу-Джонса впав на 12,8% всього лише за один день. Однак вже роком раніше у Німеччині почався економічний спад, а Англія так і не відновилася повністю після депресії 1920-1921 років. Чорний понеділок став днем, коли луснула бульбашка провідного активу США у світі, котрий вже зазнавав труднощів від наслідків дефляції.