Очередное откровение от Judeomasson’a или убыточна ли сделка по газу с Китаем
В своем ЖЖ Judeomasson опубликовал статью http://judeomasson.livejournal.com/32595.html", посвященную тому, что якобы, цитирую:
Путин ради того чтобы приобрести славу собирателя русских земель заключает заведомо убыточные для России сделки и договора. Один из таких договоров это контракт на на поставку российского газа в Китай.
Естественно, приводятся так называемые доказательства: мнение бывшего заместителя министра энергетики РФ Владимира Милова, бывшего министра топлива и энергетики Б. Немцова, бывшего заместителя министра финансов России С. Алексашенко.
Кроме этой явно оппозиционной к экономическому и политическому курсу РФ троицы, приводятся мнение директора энергетического центра бизнес-школы "Сколково" Григория Выгона, старшего аналитика направления "Мировая энергетика" Энергетического центра "Сколково" Марии Беловой и др.
Я прокомментирую оценки сделки Россия-Китай по газу Милова и Выгона, мнения остальных Вы можете оценить сами.
Вот приблизительный анализ сделки от Милова по материалам его статьи http://www.echomsk.spb.ru/blogs/milov/21426.php?commentId=66389.
Цитата: Итак, российские чиновники подтвердили, что цена газа по контракту "Газпрома" с Китаем будет определяться по формуле, привязанной к цене нефтепродуктов, в текущей ситуации составляя около 350 долл. за тысячу кубометров (ссылка), но меняясь в будущем. Формула неизвестна, так что точная цифра остается загадкой.
На самом деле аналитики из швейцарского UBS (о них позже), на отчет которых ссылается Judeomasson, принимают цену по сделке Россия-Китай равной $382 за 1000 кубов. Но это не столь уж важно, хотя указывает на желание Милова занизить цену.
По себестоимости. Общие инвестиции в разработку Чаяндинского газового месторождения в Якутии и строительства газопровода Якутия-Хабаровск-Владивосток (т.н. "Сила Сибири") "Газпром" два года назад оценивал в 40 млрд долл, себестоимость добычи газа на Чаянде 4 года назад оценивалась свыше 80 долл за тысячу кубометров на скважине (!), сейчас в Якутии цены закупки добываемого газа на скважинах похожие - свыше 2000 тыс руб за тысячу куб м.
Итак, Милов взял одну-единственную давнишнюю статью http://www.trubagaz.ru/issue-of-the-day/chajandinskoe-gnkm-jakutii/), где себестоимость добычи 81 и поднял до ста (с учетом инфляции). Позвольте усомниться в этом, потому что средняя себестоимость по Газпрому (с учетом НДПИ!) была 38 долл за 1000 кубов. Также 2000 рублей за 1000 кубов дает на самом деле $57 за 1000 кубов.
Далее Милов пишет: Думаю, никак не может транспортировка газа по "Силе Сибири" стоить меньше 200 долларов за тысячу кубов. Возьмите опыт ВСТО - тарифы на транспортировку нефти на экспорт на Восток вчетверо выше транспортировки по европейским направлениям.
Что здесь можно прокомментировать - расчета нет, как такового, себестоимость добычи явно завышена. Она взята из единственной статьи 4-летней давности. Милов даже не задается вопросом, были ли в эту себестоимость включены НДПИ (и по какой ставке), капитальные затраты на освоение месторождения, очистку и проч. Следует учесть, что за 4 года были проведены дополнительные исследования Чаяндинского месторождения, поэтому себестоимость могла сильно измениться.
Что касается транспортировки, то осуществлять ее будет Газпром, поэтому к нему понятие тарифы не совсем применимо. Фактически, стоимость транспортировки будет определяться косвенно, с учетом затрат на строительство газопровода и поддержание его в работоспособном состоянии. Почему транспортировка должна стоить в 4 (!) раза дороже, чем тарифы (!) по европейским направлениям - загадка.
Более того, Милов не учитывает себестоимость Ковыктинского и других месторождений. Впрочем, никаких расчетов он и не приводит - он просто грубо прикидывает себестоимость добычи - якобы $100 за 1000 кубов, стоимость транспортировки - якобы $200 за 1000 кубов и добавляет мысленно, цитирую:
Там есть еще административные и прочие централизованные расходы - чего там только нет, финансовые, юридические, консультационные услуги, охрана, управленческие расходы
Я думаю, дальнейшие комментарии этого эмоционального текста, не подкрепленного собственно расчетами, излишни.
Теперь вот, что сказал Выгон: «В политическом плане контракт - это успех, “Газпром” рисковал опоздать с выходом на китайский рынок, а в свете украинских рисков и позиции Европы диверсификация поставок просто необходима. А с точки зрения экономики при цене ниже $450 рентабельность проекта может оказаться отрицательной»
JM делает из этого «может» вывод, что рентабельность «является» отрицательной по мнению Выгона, я же считаю, что «может» означает всего лишь сомнение Выгона в собственной оценке рентабельности этого проекта.
Интересны также комментарии Judeomasson’a по поводу статьи в Форбс: Например экономисты американского инвестиционного банка Merrill Lynch, которые, как пишет журнал Форбс, под микроскопом исследовали этот контракт, тоже пришли к выводу что контракт убыточный.
После внимательнейшего прочтения статьи оказывается, что ни о каких убытках (NPV<0) в тексте речи не идет. Однако JM обозначил новую веху в своих исследованиях: он считает допустимым толкование ЗАГОЛОВКА статьи в отрыве от ее содержания.
Вот его аргументация http://judeomasson.livejournal.com/32595.html?thread=3723859#t3723859:
А вы сам заголовок прочитали? Что такое "Business Loss" вы знаете? Так вот слово "Loss" означает убытки. Полностью заголовок звучит так - "Merrill Lynch Says Russia's Gas Deal With China Was A Political Win But A Business Loss" перевод - "Merrill Lynch говорит что сделка Россия с Китаем это политическая победа, но убытки в бизнесе".
Причем убедить его в наличии нескольких значений loss, подходящих к данному случаю и не обязательно означающих отсутствие прибыли в узком финансовом смысле, не представляется возможным. Это уже не первый случай такого «толкования» заголовков:
Вот еще http://judeomasson.livejournal.com/31802.html?thread=3564090#t3564090 пример, где JM дает ссылку на статью: Тем не менее на Западе используется к российскому газу такой термин как "cut off" (отрезать): http://www.independent.co.uk/news/world/politics/exclusive-west-draws-up-plan-to-disarm-russias-energy-supply-threat-9341096.html
Как Вы уже, наверное, догадались, кроме как в заголовке, нигде в этой статье “cut off”” не используется, и нет упоминаний о ПОЛНОМ отказе от российского газа. Но это JM не смущает, заголовок статьи важнее самого текста.
Единственная ссылка на подробное серьезное исследование и расчеты в статье JM - это ссылка на исследование аналитиков швейцарского банка UBS https://neo.ubs.com/shared/d16t6G5p4RPL7p/ues42076.pdf, причем первые 3 автора - Maxim Moshkov, Constantine Cherepanov и Dmitry Vinogradov. Это действительно интересный отчет.
Разумеется, трудно ожидать от «швейцарцев» отчета на русском, он целиком на английском языке. Выводы аналитиков совершенно ошеломляющие: оказывается все три ключевых мегапроекта Газпрома, такие как Ямал, Восточный мегапроект и Южный поток, являются убыточными!
Поясню, что поставка газа в Китай по трубопроводу «Сила Сибири» будет частью Восточного проекта по освоению ресурсов Восточной Сибири. Поэтому мы рассмотрим анализ именно Восточного проекта от Мошкова со товарищи.
Аналитики UBS делают ряд прогнозов по цене, а также допущений. Самое важное - это прогноз цены на нефть марки Brent, приведенной к 2014 году, на уровне $92 за баррель. Это хотя и пессимистичный, но вполне допустимый и реалистичный прогноз. Также Мошков, как и многие другие, учитывает «сланцевую революцию» в США и считает, что цены на рынке СПГ и газа в целом расти (с поправкой на инфляцию) не будут, а, наоборот, несколько упадут.
Одним из наиболее важных результатов работы Мошкова и его команды, является диаграмма движения денежных средств:
Здесь синим цветом выделены денежные потоки от операционной деятельности (грубо говоря, чистая прибыль (или убыток) от продажи нефти и газа, за вычетом всех текущих расходов и проч.), а бежевым - капиталовложения в строительство всех объектов (основных средств).
Как видим, в 2024 году денежные поступления от основной деятельности превысят размер инвестиций в проект, а в 2029 году, когда строительство большинства объектов инфраструктуры, заводов и т. д. окажутся в прошлом, ежегодные инвестиции составят приблизительно $2 млрд и останутся на этом (приблизительно) уровне все следующие годы.
Но и денежные средства от операционной деятельности, которые достигнут своего пика гораздо раньше, зафиксируются на отметке чуть выше $10 млрд.
Цитата: We forecast the project will generate sustainable c$8.5bn of positive free cash flows per annum starting 2029.
Грубо говоря, разница между средствами на инвестиции и доходами после 2029 года будет составлять величину $8,5 млрд.
А теперь вспомним «страшный» вывод аналитиков:
We estimate Eastern Megaproject NPV to be negative $14bn.
То бишь чистая приведенная прибыль проекта в целом NPV=-$14 млрд (минус 14, убыток). Возникает резонный вопрос: почему сии аналитики сделали отсечку в 2035 году и подвели итог? Ведь они сами указали, что контракт с Китаем, который является основным в Восточном проекте, заключен на 30 лет? Таким образом, как я считаю, подводить итоги следует не в 2035, а в 2045 году как минимум. Соответственно, за этот период разница между денежными средствами от операционной деятельности и инвестициями в модели UBS составит приблизительно 8,5х10= 85 (млрд).
Спрашивается, есть ли трудности из этих 85 млрд за 10 лет выплатить 14 млрд по финансовым обязательствам? Конечно, нет. Более того, останутся средства. Естественно, это очень приблизительные оценки. Но совершенно очевидно, что при прочих равных проект принесет прибыль (NPV проекта) в несколько десятков миллиардов на 2045 год, из них на прибыль от поставки газа через трубопровод в Китай составит более 35 млрд, более половины.
Вот, собственно, и объяснение. Для рассмотрения нужно брать интервал не в 20, а в 30 лет как минимум. Почему, как минимум? Потому что газа, по предварительным оценкам хватит более, чем на 30 лет, тем более, что на полные 38 млрд. куб. в модели UBS газопровод выйдет не ранее 2026 года.
Я не знаю, для кого предназначается отчет от UBS, и почему они ограничивают анализ проекта 2035 годом. Возможно, они взяли такой интервал для сравнения с другими проектами, в частности Роснефти, которые менее затратные и окупятся быстрее. Или же они искусственно ограничили срок в рамках какой-то инвестиционной стратегии.
Поскольку JM «выдернул» этот документ из хранилища файлов на https://neo.ubs.com/ , а это платформа для инвесторов, на которую могут попасть только авторизованные пользователи, то я написал автору отчета UBS Максиму Мошкову письмо следующего содержания:
Уважаемый Максим!
С удовольствием прочел Вашу с коллегами публикацию от 23 мая 2014 года "Russian Gas: What does the China gas deal mean for the Russian gas sector?".
Ссылка на pdf: https://neo.ubs.com/shared/d16t6G5p4RPL7p/ues42076.pdf
Но у меня возникает резонный вопрос по Eastern Megaproject: почему Вы ограничиваете его рассмотрение 2035 годом? Если проект рассчитан на 30 лет (сделка с Китаем), то и прибыль (NPV) проекта нужно подсчитывать в районе 2045 года.
Этот вопрос важен, так как по Вашим расчетам NPV=-$14 bn на 2035, но если в рамках Вашей модели экстраполировать показатели до 2045 года, NPV будет положительным около $70 bn.
Спасибо заранее за ответ, я и мои коллеги будем признательны, если Вы внесете ясность.
С уважением,
Андрей.
Покамест ответа я не получил, но надежды не теряю.
Кстати, аналитики UBS не сомневаются в возможности Газпрома получить кредит под 2,56% годовых с капитализацией процентов, в их модели эта процентная ставка является базой. JM же на пару с Немцовым сетуют, что Газпрому кредит если и дадут, то под большие проценты и на невыгодных условиях.