Моральный риск или созидательное разрушение?
Moral hazard or creative destruction?
Пока я пишу, цены на акции и облигации региональных банков США падают. А крупный международный швейцарский банк Credit Suisse близок к банкротству. Похоже, разворачивается финансовый кризис, которого не было со времен глобального финансового краха 2008 года. Какова будет реакция монетарных и финансовых властей?
В 1928 году тогдашний министр финансов США и банкир Эндрю Меллон настаивал на повышении процентных ставок, чтобы контролировать инфляцию и спекуляции на фондовом рынке, подпитываемые кредитами. По его указанию Федеральный резервный совет начал повышать процентные ставки, и в августе 1929 года ФРС подняла ставку до нового максимума. Всего два месяца спустя, в октябре 1929 года, на Нью-Йоркской фондовой бирже произошел сильнейший в ее истории обвал, получивший название "черный вторник". История повторяется.
В 1929 году Меллон не пал духом. Он посоветовал тогдашнему президенту Гуверу "ликвидировать рабочую силу, ликвидировать акции, ликвидировать фермеров, ликвидировать недвижимость… это очистит систему от гнили. Высокая стоимость жизни и высокий уровень жизни снизятся. Люди будут больше работать, жить более нравственной жизнью. Ценности будут скорректированы, и предприимчивые люди будут забирать у менее компетентных людей". Кроме того, он выступал за отсев "слабых" банков как суровое, но необходимое условие восстановления банковской системы. Эта "очистка" должна была осуществляться путем отказа от кредитования банков (принимая в качестве залога кредиты и другие инвестиции) и отказа от выпуска в обращение большего количества наличных денег. Великая депрессия 1930-х годов последовала за крупным банковским крахом.
В 2008 году, когда разразился глобальный финансовый крах, власти поначалу стремились к чему-то подобному. Они позволили инвестиционному банку Bear Stearns обанкротиться. Но затем появился еще один, Lehman Bros. Федеральная резервная система колебалась и в конце концов решила не спасать его с помощью кредитной поддержки. Последовал всемогущий обвал акций и других финансовых активов и глубокая рецессия, Великая рецессия. Председатель ФРС Бен Бернанке в то время якобы был ученым, изучавшим Великую депрессию 1930-х годов, и все же он согласился на то, чтобы банк потерпел крах. Впоследствии он признал, что задача ФРС как "кредитора последней инстанции" заключалась в том, чтобы избежать подобных крахов, особенно для тех банков, которые "слишком велики, чтобы обанкротиться", что привело бы к распространению краха на всю финансовую систему.
Очевидно, что сейчас правительства и монетарные власти хотят избежать "ликвидировать, ликвидировать" и краха Lehmans, даже если такая политика позволит убрать "валежник" и "гниль системы" ради нового будущего. В политическом плане это было бы катастрофой для правительств, председательствующих на очередном банковском крахе; а в экономическом плане это, вероятно, вызвало бы новый и глубокий спад. Поэтому лучше "напечатать больше денег", чтобы выручить вкладчиков банков и держателей облигаций и предотвратить финансовое заражение - настолько взаимосвязана банковская система.
Именно так поступили власти в 2008-9 годах и именно так они поступят и в этот раз. Поначалу чиновники не были уверены в том, что нужно спасать Silicon Valley Bank. Они быстро изменили свое мнение после появления признаков зарождающегося побега вкладчиков на всей территории США. Интервью с чиновниками, участвовавшими в обсуждении или близкими к нему, рисуют картину лихорадочных 72 часов. Credit Suisse тоже, вероятно, получит аналогичную финансовую поддержку.
Сегодня есть сторонники подхода Меллона, и у них все еще есть свои резоны. Кен Гриффин, основатель крупного хедж-фонда Citadel, заявил в интервью Financial Times, что правительству США не следовало вмешиваться, чтобы защитить всех вкладчиков SVB. Он продолжил: "США должны быть капиталистической экономикой, и она разрушается на наших глазах… Произошла потеря финансовой дисциплины из-за того, что правительство полностью спасло вкладчиков". И добавил: У нас не может быть "морального риска". "Потери вкладчиков были бы несущественными, и это бы убедительно показало, что управление рисками крайне важно".
Моральный риск - это термин, используемый для описания ситуации, когда банки и компании полагают, что они всегда могут получить деньги или кредит откуда-нибудь, включая правительство. Поэтому, если они совершают необдуманные спекуляции, которые идут не по плану, это не имеет значения. Их выручат. Как сказал бы Меллон: это аморально.
Другая часть утверждения заключается в том, что банки, попавшие в беду, не должны допускать, чтобы те, кто вкладывает в них свои наличные деньги, теряли их не по своей вине. Поэтому правительства должны вмешаться, чтобы спасти вкладчиков. И в этом тоже есть свой резон. Как сказал другой миллиардер из хедж-фонда, Билл Акман, когда стало известно о крахе SVB, Федеральная корпорация по страхованию депозитов должна "прямо гарантировать все вклады сейчас", потому что "наша экономика не будет функционировать без нашей общественной и региональной банковской системы". Марк Кьюбан выразил недовольство тем, что лимит страхования FDIC, гарантирующий до 250 000 долларов на банковском счете, " слишком низок"; он также настоял на том, чтобы Федеральная резервная система выкупила все активы и обязательства SVB. Представитель Эрик Свалуэлл, демократ из Калифорнии, присоединился к хору, написав в Твиттере: "Мы должны убедиться, что все вклады, превышающие лимит FDIC в 250 тысяч долларов, будут выплачены".
Ирония заключается в том, что те, кто сейчас требует спасения, - это те самые венчурные капиталисты, которые обычно твердо стоят за "свободный рынок и отсутствие вмешательства государства". Еще один сторонник спасения - некто Сакс, давний соратник инвестора Питера Тиля, который горячо верит в "свободные рынки" и "капитализм". Но именно фонд Тиля Founders Fund помог запустить бегство из банка, который в первую очередь потопил SVB.
Колумнист FT Мартин Вольф раскрыл дилемму. "Банки терпят крах. Когда они терпят крах, те, кому грозят потери, кричат о спасении со стороны государства". Дилемма заключается в том, что "если угрожаемые издержки достаточно велики, они преуспеют. Вот так, кризис за кризисом, мы создали банковский сектор, который в теории является частным, а на практике - подопечным государства. Последнее, в свою очередь, пытается обуздать стремление акционеров и руководства эксплуатировать те системы безопасности, которыми они пользуются. В результате получилась система, которая необходима для функционирования рыночной экономики, но не работает в соответствии с ее правилами". Таким образом, это моральный вред, потому что альтернатива - Армагеддон. Как заключает Вульф: "это бардак".
Так какое же решение предлагается для того, чтобы избежать этих постоянных банковских неурядиц? Либеральный экономист Джозеф Стиглиц говорит нам, что "SVB представляет собой нечто большее, чем крах одного банка. Он символизирует глубокие провалы в проведении как регуляторной, так и монетарной политики. Как и кризис 2008 года, он был предсказуем и прогнозируем". Но сказав нам, что регулирование не работает, Стиглиц утверждает, что нам нужно еще большее и более строгое регулирование! "Нам нужно более строгое регулирование, чтобы обеспечить безопасность всех банков". Ну, и как это работало до сих пор?
Никто ничего не говорит о государственной собственности на банки; ничего о том, чтобы сделать банковское дело государственной услугой, а не огромным сектором безрассудных спекуляций ради прибыли. SVB рухнул, потому что его владельцы сделали ставку на рост цен на государственные облигации и низкие процентные ставки, чтобы увеличить свою прибыль. Но все пошло не по плану, и теперь клиенты других банков будут расплачиваться за это увеличением комиссионных сборов и убытками Федеральной резервной системы - и это приведет к сокращению финансирования продуктивных инвестиций, чтобы оплатить еще один банковский беспорядок.
Вот что я говорил 13 лет назад: "Ответ на вопрос о том, как избежать очередного финансового краха, заключается не только в усилении регулирования (даже если оно не будет смягчено, как это произошло с правилами "Базель III"). Банкиры найдут новые способы потерять наши деньги, играя с ними в азартные игры, чтобы получить прибыль для своих капиталистических владельцев. В финансовом кризисе 2008-9 годов это была покупка "субстандартных ипотечных кредитов", завернутых в вычурные финансовые пакеты, называемые ипотечными ценными бумагами и обеспеченными долговыми обязательствами, спрятанные за балансом банков, которые никто, включая банки, не понимал. В следующий раз это будет что-то другое. В отчаянном поиске прибыли и жадности не существует прометеевских пут для финансового трюкачества".
Давайте вернемся к дилемме выбора между "моральным риском" и "ликвидацией". Как сказал Меллон, ликвидация несостоятельных компаний, даже если это означает спад, является необходимым процессом для капитализма. Это процесс "созидательного разрушения", как описал его экономист 1930-х годов Йозеф Шумпетер. Ликвидация и уничтожение стоимостей капитала (наряду с массовой безработицей) может заложить основу для "худого и здорового" капитализма, способного обновить себя для большей эксплуатации и накопления на основе более высокой рентабельности для тех, кто переживет разрушение.
Но времена изменились. Стратегам капитала: денежным властям и правительствам становится все труднее рассматривать возможность ликвидации. Вместо этого "моральный вред" является единственным вариантом, позволяющим избежать серьезного спада и политической катастрофы для действующих правительств. Но спасение и новая волна вливаний ликвидности не только полностью перечеркнут тщетные попытки монетарных властей контролировать все еще высокие темпы инфляции. Это также означает продолжение низкой рентабельности, низких инвестиций и роста производительности в экономиках, неспособных выйти из состояния зомби. Еще одна затяжная депрессия.
Майкл Робертс
Пока я пишу, цены на акции и облигации региональных банков США падают. А крупный международный швейцарский банк Credit Suisse близок к банкротству. Похоже, разворачивается финансовый кризис, которого не было со времен глобального финансового краха 2008 года. Какова будет реакция монетарных и финансовых властей?
В 1928 году тогдашний министр финансов США и банкир Эндрю Меллон настаивал на повышении процентных ставок, чтобы контролировать инфляцию и спекуляции на фондовом рынке, подпитываемые кредитами. По его указанию Федеральный резервный совет начал повышать процентные ставки, и в августе 1929 года ФРС подняла ставку до нового максимума. Всего два месяца спустя, в октябре 1929 года, на Нью-Йоркской фондовой бирже произошел сильнейший в ее истории обвал, получивший название "черный вторник". История повторяется.
В 1929 году Меллон не пал духом. Он посоветовал тогдашнему президенту Гуверу "ликвидировать рабочую силу, ликвидировать акции, ликвидировать фермеров, ликвидировать недвижимость… это очистит систему от гнили. Высокая стоимость жизни и высокий уровень жизни снизятся. Люди будут больше работать, жить более нравственной жизнью. Ценности будут скорректированы, и предприимчивые люди будут забирать у менее компетентных людей". Кроме того, он выступал за отсев "слабых" банков как суровое, но необходимое условие восстановления банковской системы. Эта "очистка" должна была осуществляться путем отказа от кредитования банков (принимая в качестве залога кредиты и другие инвестиции) и отказа от выпуска в обращение большего количества наличных денег. Великая депрессия 1930-х годов последовала за крупным банковским крахом.
В 2008 году, когда разразился глобальный финансовый крах, власти поначалу стремились к чему-то подобному. Они позволили инвестиционному банку Bear Stearns обанкротиться. Но затем появился еще один, Lehman Bros. Федеральная резервная система колебалась и в конце концов решила не спасать его с помощью кредитной поддержки. Последовал всемогущий обвал акций и других финансовых активов и глубокая рецессия, Великая рецессия. Председатель ФРС Бен Бернанке в то время якобы был ученым, изучавшим Великую депрессию 1930-х годов, и все же он согласился на то, чтобы банк потерпел крах. Впоследствии он признал, что задача ФРС как "кредитора последней инстанции" заключалась в том, чтобы избежать подобных крахов, особенно для тех банков, которые "слишком велики, чтобы обанкротиться", что привело бы к распространению краха на всю финансовую систему.
Очевидно, что сейчас правительства и монетарные власти хотят избежать "ликвидировать, ликвидировать" и краха Lehmans, даже если такая политика позволит убрать "валежник" и "гниль системы" ради нового будущего. В политическом плане это было бы катастрофой для правительств, председательствующих на очередном банковском крахе; а в экономическом плане это, вероятно, вызвало бы новый и глубокий спад. Поэтому лучше "напечатать больше денег", чтобы выручить вкладчиков банков и держателей облигаций и предотвратить финансовое заражение - настолько взаимосвязана банковская система.
Именно так поступили власти в 2008-9 годах и именно так они поступят и в этот раз. Поначалу чиновники не были уверены в том, что нужно спасать Silicon Valley Bank. Они быстро изменили свое мнение после появления признаков зарождающегося побега вкладчиков на всей территории США. Интервью с чиновниками, участвовавшими в обсуждении или близкими к нему, рисуют картину лихорадочных 72 часов. Credit Suisse тоже, вероятно, получит аналогичную финансовую поддержку.
Сегодня есть сторонники подхода Меллона, и у них все еще есть свои резоны. Кен Гриффин, основатель крупного хедж-фонда Citadel, заявил в интервью Financial Times, что правительству США не следовало вмешиваться, чтобы защитить всех вкладчиков SVB. Он продолжил: "США должны быть капиталистической экономикой, и она разрушается на наших глазах… Произошла потеря финансовой дисциплины из-за того, что правительство полностью спасло вкладчиков". И добавил: У нас не может быть "морального риска". "Потери вкладчиков были бы несущественными, и это бы убедительно показало, что управление рисками крайне важно".
Моральный риск - это термин, используемый для описания ситуации, когда банки и компании полагают, что они всегда могут получить деньги или кредит откуда-нибудь, включая правительство. Поэтому, если они совершают необдуманные спекуляции, которые идут не по плану, это не имеет значения. Их выручат. Как сказал бы Меллон: это аморально.
Другая часть утверждения заключается в том, что банки, попавшие в беду, не должны допускать, чтобы те, кто вкладывает в них свои наличные деньги, теряли их не по своей вине. Поэтому правительства должны вмешаться, чтобы спасти вкладчиков. И в этом тоже есть свой резон. Как сказал другой миллиардер из хедж-фонда, Билл Акман, когда стало известно о крахе SVB, Федеральная корпорация по страхованию депозитов должна "прямо гарантировать все вклады сейчас", потому что "наша экономика не будет функционировать без нашей общественной и региональной банковской системы". Марк Кьюбан выразил недовольство тем, что лимит страхования FDIC, гарантирующий до 250 000 долларов на банковском счете, " слишком низок"; он также настоял на том, чтобы Федеральная резервная система выкупила все активы и обязательства SVB. Представитель Эрик Свалуэлл, демократ из Калифорнии, присоединился к хору, написав в Твиттере: "Мы должны убедиться, что все вклады, превышающие лимит FDIC в 250 тысяч долларов, будут выплачены".
Ирония заключается в том, что те, кто сейчас требует спасения, - это те самые венчурные капиталисты, которые обычно твердо стоят за "свободный рынок и отсутствие вмешательства государства". Еще один сторонник спасения - некто Сакс, давний соратник инвестора Питера Тиля, который горячо верит в "свободные рынки" и "капитализм". Но именно фонд Тиля Founders Fund помог запустить бегство из банка, который в первую очередь потопил SVB.
Колумнист FT Мартин Вольф раскрыл дилемму. "Банки терпят крах. Когда они терпят крах, те, кому грозят потери, кричат о спасении со стороны государства". Дилемма заключается в том, что "если угрожаемые издержки достаточно велики, они преуспеют. Вот так, кризис за кризисом, мы создали банковский сектор, который в теории является частным, а на практике - подопечным государства. Последнее, в свою очередь, пытается обуздать стремление акционеров и руководства эксплуатировать те системы безопасности, которыми они пользуются. В результате получилась система, которая необходима для функционирования рыночной экономики, но не работает в соответствии с ее правилами". Таким образом, это моральный вред, потому что альтернатива - Армагеддон. Как заключает Вульф: "это бардак".
Так какое же решение предлагается для того, чтобы избежать этих постоянных банковских неурядиц? Либеральный экономист Джозеф Стиглиц говорит нам, что "SVB представляет собой нечто большее, чем крах одного банка. Он символизирует глубокие провалы в проведении как регуляторной, так и монетарной политики. Как и кризис 2008 года, он был предсказуем и прогнозируем". Но сказав нам, что регулирование не работает, Стиглиц утверждает, что нам нужно еще большее и более строгое регулирование! "Нам нужно более строгое регулирование, чтобы обеспечить безопасность всех банков". Ну, и как это работало до сих пор?
Никто ничего не говорит о государственной собственности на банки; ничего о том, чтобы сделать банковское дело государственной услугой, а не огромным сектором безрассудных спекуляций ради прибыли. SVB рухнул, потому что его владельцы сделали ставку на рост цен на государственные облигации и низкие процентные ставки, чтобы увеличить свою прибыль. Но все пошло не по плану, и теперь клиенты других банков будут расплачиваться за это увеличением комиссионных сборов и убытками Федеральной резервной системы - и это приведет к сокращению финансирования продуктивных инвестиций, чтобы оплатить еще один банковский беспорядок.
Вот что я говорил 13 лет назад: "Ответ на вопрос о том, как избежать очередного финансового краха, заключается не только в усилении регулирования (даже если оно не будет смягчено, как это произошло с правилами "Базель III"). Банкиры найдут новые способы потерять наши деньги, играя с ними в азартные игры, чтобы получить прибыль для своих капиталистических владельцев. В финансовом кризисе 2008-9 годов это была покупка "субстандартных ипотечных кредитов", завернутых в вычурные финансовые пакеты, называемые ипотечными ценными бумагами и обеспеченными долговыми обязательствами, спрятанные за балансом банков, которые никто, включая банки, не понимал. В следующий раз это будет что-то другое. В отчаянном поиске прибыли и жадности не существует прометеевских пут для финансового трюкачества".
Давайте вернемся к дилемме выбора между "моральным риском" и "ликвидацией". Как сказал Меллон, ликвидация несостоятельных компаний, даже если это означает спад, является необходимым процессом для капитализма. Это процесс "созидательного разрушения", как описал его экономист 1930-х годов Йозеф Шумпетер. Ликвидация и уничтожение стоимостей капитала (наряду с массовой безработицей) может заложить основу для "худого и здорового" капитализма, способного обновить себя для большей эксплуатации и накопления на основе более высокой рентабельности для тех, кто переживет разрушение.
Но времена изменились. Стратегам капитала: денежным властям и правительствам становится все труднее рассматривать возможность ликвидации. Вместо этого "моральный вред" является единственным вариантом, позволяющим избежать серьезного спада и политической катастрофы для действующих правительств. Но спасение и новая волна вливаний ликвидности не только полностью перечеркнут тщетные попытки монетарных властей контролировать все еще высокие темпы инфляции. Это также означает продолжение низкой рентабельности, низких инвестиций и роста производительности в экономиках, неспособных выйти из состояния зомби. Еще одна затяжная депрессия.
Майкл Робертс