Галопирующая инфляция и прочие прелести войны
Орлова Наталия
главный экономист "Альфа-Банк"
В марте инфляция в России ускорилась до 7,6% м/м, при этом рост продовольственной инфляции составил 6,7% м/м и более сильное ускорение произошло в непродовольственном сегменте - до 11,3% м/м. Это негативно, однако соответствует нашим ожиданиям (7 - 8% м/м в марте), исходя из недельных цифр.
Основными причинами роста инфляции являются: ослабление курса рубля на 33,7% в марте в сравнении с февралем (средний курс за месяц), панический спрос в первой половине месяца и снижение импорта (объемы импорта снизились на 54% в сравнении с 14-20 февраля).
Несмотря на понижательный тренд инфляции во второй половине марта, мы все еще ожидаем второй волны скачка цен на фоне ограниченных импортных поставок. Более того, нельзя исключать дополнительной волатильности курса рубля, особенно учитывая смягчение валютного контроля. Таким образом, к концу апреля мы ожидаем, что цены вырастут примерно на 20% г/г.
Бирюков Павел
аналитик "Газпромбанк"
Инфляция в марте достигла 16,7% г/г против 9,1% в феврале.
Ускорение было вызвано ослаблением национальной валюты и потребительским ажиотажем. Со второй декады марта началось резкое укрепление рубля и спад спроса, что вылилось в замедление темпов недельной инфляции.
Впрочем, замедление роста цен может быть нарушено исчерпанием запасов импортной продукции и проблемами с логистикой. Мы ожидаем, что по итогам апреля инфляция достигнет 21,5%, летом составит 29% и к концу года снизится до 26-27%.
Беленькая Ольга
руководитель отдела макроэкономического анализа ФГ "Финам"
Основные каналы влияния конфликта на Украине, связанных с ним санкций против России и контрсанкций на мировую экономику - рост мировых цен на сырье (энергоресурсы, металлы, продовольствие), новый виток нарушений глобальных поставок товаров, удар по системе международных финансовых расчетов, потери производителей импортируемой в Россию продукции и услуг, обеднение российского внутреннего рынка. Ожидаемые итоги - значительное увеличение прогнозов глобальной инфляции, ухудшение перспектив экономического роста, давление на стоимость финансовых активов. В то же время перелом в мировой экономике отражается в статистике с большим временным лагом. В обзоре анализируются первые доступные экономические индикаторы для мира, России, ЕС и США.
Военный конфликт на Украине и последовавшие за ним беспрецедентно жесткие экономические санкции против России, а также ответные меры, отражаются в макростатистике с большим временным лагом. Первые статистические данные стали выходить в последние дни.
Глобально - усиление ценового давления, новый виток проблем с поставками
Один из видимых результатов - резкий рост мировых цен на сырье с начала года, т.к. Россия и Украина являются крупными экспортерами продовольствия (пшеница, кукуруза, подсолнечное масло), металлов, а Россия входит в тройку мировых экспортеров энергоресурсов и удобрений.
Рост цен связан с перебоями в поставках из-за военных действий на Украине, антироссийских санкций и их косвенного влияния на нарушение логистических цепочек через отказ многих зарубежных компаний приобретать и перевозить грузы из России и в Россию, а также финансировать эти сделки. Особенно резкий рост цен отмечался в конце февраля-начале марта, когда по многим товарам (нефть, газ, никель, пшеница) были обновлены многолетние максимумы. С тех пор динамика стала более разнонаправленной, например, цены энергоресурсов за последний месяц заметно скорректировались вниз.
Однако опасения дальнейшего ужесточения санкций и ответных мер со стороны России по приостановке экспорта в "недружественные страны" или увязывания экспорта с дополнительными условиями (как, например, по газу - перевод расчетов в рубли) также способствуют сохранению геополитической премии в сырьевых ценах.
Впервые за несколько месяцев усугубились проблемы с поставками - как следует из отчета S&P Global, число опрошенных компаний, отмечающих их дефицит, увеличилось до максимума за 4 месяца и близко к абсолютному рекорду. Наиболее заметными были перебои с поставками нефти и газа, металлов, отмечается и дефицит контейнеров. Рост цен на нефть и газ привел к повышению расходов на электроэнергию и транспортировку. Обострению логистических проблем в марте способствовал не только украинский кризис, но и возобновление локдаунов в Китае из-за ковида. Глобальный индекс производственной активности (PMI) остался в зоне роста (выше 50), но опустился до минимума за 1,5 года, обозначая замедление расширения активности. Хуже всего ситуация обстоит с новыми экспортными заказами (перешли к спаду). Индексы производственных затрат и отпускных цен (индикаторы инфляции) ускорили рост и росли темпами значительно выше среднеисторических.
Россия - начало экономического кризиса
Спад производственной активности. Данные PMI, основанные на опросах менеджеров компаний, сейчас являются фактически первыми показателями спада экономической активности в марте. Индекс производственной активности в России PMI Manufacturing от S&P Global (ранее IHS Markit) в марте усилил начавшийся еще в феврале спад. Показатель рухнул до минимума с мая 2020 г - до 44,1 (тем не менее глубина спада пока меньше, чем весной 2020 г). В исследовании S&P Global отмечается, что спад деловой активности был вызван резким снижением производства и новых заказов на фоне приглушенного внешнего и внутреннего клиентского спроса. Спад новых экспортных заказов стал рекордным за всю историю наблюдений. Темпы снижения занятости стали максимальными за почти 2 года. Сроки поставок увеличились до максимальных за историю наблюдений, нехватка материалов и рост цен поставщиков привели к рекордному росту производственных затрат и отпускных цен. Снижение притока новых заказов и существенные задержки с поставщиками привели к быстрому сокращению закупок ресурсов и усугубило проблемы с пополнением складских запасов как сырья, так и готовой продукции.
Масштабы снижения экспорта и импорта России в марте пока непонятны, оценки сильно варьируются. По оценкам Bloomberg, в отсутствие эмбарго на экспорт энергоресурсов, Россия сможет заработать на их экспорте в текущем году $321 млрд (на треть больше, чем в 2021 г). На данный момент об эмбарго объявили США, Канада, Великобритания (к концу года), в то время как крупнейший потребитель, ЕС пока заявляет, что новые санкции не затронут энергетический сектор. Однако и в отсутствие прямых запретов проблемы с контрактацией нефти на экспорт связаны с логистическими проблемами и неопределенностью с безопасными способами расчетов. По данным Интерфакс, среднесуточная добыча нефти с конденсатом в России по итогам 30 дней марта лишь незначительно снизилась по сравнению с февралем (-0,5%). В то же время Международное энергетическое агентство (IEA) в середине марта прогнозировало, что с апреля экспорт российской нефти и нефтепродуктов могут сократиться на 2,5 млн барр/с (т.е. примерно на 1/3 от текущего суммарного объема их экспорта 7-8 млн барр/с). По всей видимости, сокращение поставок нефти на запад частично компенсируется их переориентацией на восток. По данным консалтинговой компании Kpler, с начала марта в Индию было экспортировано 5 партий российской нефти марки Urals общим объемом 6 млн барр., что соответствует примерно половине от экспорта российской нефти в Индию за весь 2021 год. По данным Bloomberg, РФ предлагает Индии нефть Urals с дисконтами до $35/барр. к ценам, отмечавшимся до спецоперации на Украине; объем первой поставки обсуждается на уровне 15 млн барр. При этом Россия предлагает Индии оплачивать нефть рублями с использованием Системы передачи финансовых сообщений (российский аналог SWIFT). По сообщению Газпрома, экспорт в страны дальнего зарубежья составил 38,5 млрд куб. м - на 27,1% меньше, чем за тот же период 2021 года, при этом в марте экспорт относительно прошлого года увеличился в 9 европейских стран, растут поставки газа в Китай по "Силе Сибири". Пока есть надежда, что снижение физических объемов экспорта и значительные дисконты по цене продажи будут все же компенсированы высокими мировыми ценами на сырье и более слабым, чем заложено в бюджете, курсом рубля (в бюджет 2022 г заложена среднегодовая цена нефти Urals $62,2/барр и среднегодовой курс доллара 72,1 руб/$). По данным Минфина РФ, в январе-марте т.г. средняя цена Urals составила $88,95 за баррель, в том числе в марте $89,05 за баррель, что в 1,4 раза выше, чем в марте 2021 года. При этом средняя цена нефти сорта Brent за март составила около $117/барр. Но мировые цены на нефть уже заметно скорректировались вниз от уровней начала марта в том числе на фоне решения президента США Дж. Байдена о высвобождении примерно 1 млн барр нефти в сутки из стратегических запасов США в течение нескольких месяцев для борьбы с ростом цен на бензин и нехваткой поставок. То есть США в совокупности могут вывести на рынок до 180 млн барр из своего Стратегического нефтяного резерва, ослабив давление, связанное с отказом некоторых стран от российской нефти. Тем не менее, пока экспорт российских энергоресурсов, цветных металлов и удобрений (США даже вывели их из-под возможных санкций) представляется относительно защищенным. Но в перспективе уже нескольких лет риски для российского экспорта и бюджета связаны с намерением ЕС ускорить снижение зависимости от российских энергоресурсов, в то время как на перенаправление их экспорта на азиатские направления потребуется время и новые инвестиции.
Инфляция. Данные Росстата по недельной инфляции показывают резкое ускорение темпов роста цен в первые 2 недели после начала военных действий на Украине (26 февраля - 11 марта) - в недельном выражении они превышали 2%, это соответствует максимальным темпам с 1998 г. Это отражает перенос в цены уже произошедшего ослабления курса рубля, а также всплеск потребительского спроса на отдельные группы товаров на фоне опасений дефицита товаров и роста инфляционных ожиданий. Последние данные Росстата показывают заметное замедление недельных темпов инфляции - до 1,16% (с 19 по 25 марта), хотя они остаются все еще очень высокими. По-видимому, ритейлеры адаптируются к неожиданно быстрому укреплению курса рубля и ослаблению ажиотажного спроса. В годовом выражении инфляция продолжает ускоряться - до 15,7% на 25 марта (по сравнению с 9,15% на конец февраля). Пик ценового шока, возможно, пройден, но дальнейший прогноз инфляции связан с высокой степенью неопределенности. По существу, до сих пор в инфляции отыгрывалась динамика курса рубля (сила которого сейчас во многом искусственно поддерживается жесткими ограничениями на вывод капитала) и ожидания будущего товарного дефицита (отчасти самосбывающиеся из-за повышенного спроса). В дальнейшем на динамику цен будут влиять несколько групп факторов. Во-первых, сокращение предложения товаров и ослабление конкуренции вследствие ухода многих западных компаний, разрыва логистических цепочек (не только с внешними поставщиками, но и с внутренними, которые зависят от внешних поставок), рост цен на импортируемую продукцию могут поддерживать повышенный уровень ценового давления еще достаточно долго. С другой стороны, ожидаемое сокращение платежеспособного спроса (вследствие повышения безработицы, ухудшения экономических ожиданий, снижения доступности кредита), а также перенаправление части ранее экспортировавшегося сырья на внутренний рынок и административная "отвязка" внутренних цен на наиболее значимые товары от мировых цен должны оказывать определенное дезинфляционное влияние. Третий фактор - изменение структуры потребления: по-видимому, ассортимент импортных товаров будет сокращаться и заменяться на более дешевый, но стоимость этих товаров для потребителя может вырасти из-за увеличения транзакционных издержек на новые поставки товаров и комплектующих в условиях санкционных и логистических ограничений. Сохраняется высокая неопределенность и в курсе рубля после того, как текущие капитальные ограничения будут ослаблены и станут яснее потери физических объемов по экспорту и импорту. По нашим оценкам, в марте инфляция может приблизиться к 17% в годовом выражении, в апреле - к 20%, а по итогам года составить 20-25%.
Курс рубля, после обвала до 120 руб/$ на 10 марта, приблизился к уровням, наблюдавшимся до начала военных действий России на Украине (23 февраля). Несмотря на потери экспортных объемов, по-видимому, приток валюты от экспорта, особенно с учетом обязательной продажи 80% валютной выручки, пока достаточен для поддержки курса в условиях сокращения импорта и введенных жестких ограничений на отток капитала. На этом фоне ЦБ сделал первый шаг к ослаблению валютных ограничений, разрешив физическим лицам перевод со своего счета в российском банке на свой счет или другому физлицу за рубежом не более $10 тыс. (через компании, оказывающие услуги по переводу денежных средств без открытия счета, можно перевести в месяц не более $5 тыс.). Эти нормы распространяются на резидентов и нерезидентов из стран, не поддерживающих санкции. Смягчены правила валютного контроля (отменен 30% лимит по авансовым платежам) по внешнеторговым контрактам в сфере транспорта и для малого бизнеса. Вероятно, на фоне быстрого укрепления курса рубля ЦБ сможет и далее осторожно смягчать капитальные ограничения (комиссию на покупку валюты, лимит на снятие валюты, запрет на покупку наличной валюты и т.д.).
Пока ЦБ и Минфину удалось сбить панику на финансовом рынке, избежать дефолта по госдолгу, стабилизировать курс рубля. Однако экономический кризис только начинается. Реальное положение дел в экономике начнет проявляться в ближайшие месяцы, по мере исчерпания складских запасов как потребительских товаров, так и промежуточной продукции для производства.
Европа - риски стагфляции растут
Экономика Европы наиболее чувствительна к военному конфликту на Украине и санкциям в отношении России. В 2021 г Россия была 5-м крупнейшим торговым партнером ЕС в экспорте товаров (с долей 4,1%) и третьим крупнейшим партнером по импорту товаров (с долей 7,5%). Доля российского газа в потреблении ЕС составляет около 40%, на долю России приходится 27% импорта нефти в ЕС и 46% импорта угля).
Индекс производственной активности в регионе в марте, оставаясь в зоне роста, опустился до минимума с января прошлого года - что, по-видимому, уже отражает влияние ухудшения проблем с поставками из-за антиковидных ограничений в Китае и конфликта на Украине. В зону спада впервые почти за 2 года ушли новые экспортные заказы, ухудшились настроения бизнеса, а рост цен на энергоресурсы в сочетании с удлинением сроков поставок способствовали ускорению роста цен.
Совет экономических консультантов правительства Германии резко снизил свой прогноз роста крупнейшей европейской экономики и отметил "существенный" риск рецессии в результате военного конфликта на Украине. Прогноз экономического роста Германии на 2022 год снижен с 4,6% до 1,8%, и теперь предполагается, что ее ВВП не вернется к доковидному уровню до 3Q22. Рост цен на энергоресурсы и электричество сказывается как на финансовом положении домохозяйств (что правительства европейских стран пытаются сдерживать или компенсировать), так и на промышленных предприятиях. Ухудшение экономического положения может быть связано и с массовым притоком беженцев из Украины.
Инфляция в ЕС в марте, по предварительным данным, обновила исторический максимум и достигла 7,5% г/г (при консенсус-прогнозе 6,7% и таргете ЕЦБ 2%). В основном это обусловлено резким ростом цен на энергоресурсы (44,7% г/г против 32% в феврале), но ускорился рост цен и на другие компоненты: продовольствие (5% г/г против 4,2% в феврале), неэнергетические промышленные товары (3,4% против 3,1% в феврале), услуги (2,7% против 2,5%). Новый виток роста цен на энергоресурсы, металлы и продовольствие усилит инфляционное давление. При этом ускоренный отказ от импорта российских энергоресурсов (план Еврокомиссии предполагает полный отказ в 2027 г., но, по данным Spiegel, Германия планирует поэтапное снижение доли российского газа в потреблении с 55% до 10% уже в 2024 г) будет иметь высокую цену для ЕС.
Инфляция в странах еврозоны
В Испании инфляция приблизилась к 10% (9,8%), в Германии 7,3% (максимум с 1981 г).
Риски рецессии (или существенного замедления экономического роста) и неприемлемо высокая инфляция создают серьезную проблему выбора курса монетарной политики ЕЦБ.
США
В марте цены на бензин в США обновили исторический максимум, сейчас немного скорректировались вниз. За год цена на бензин возросла почти на 47%.
Основные проблемы в американской экономике сейчас связаны с инфляцией. Как известно, по итогам февраля она обновила максимум за 40 лет и достигла 7,9%, по итогам марта ожидается дальнейшее повышение. Это сказывается на отрицательной динамике реальных зарплат и потребительских расходов. По различным опросам, в частности, Мичиганского университета, ФРБ Нью-Йорка, на горизонте 1 года потребители ожидают инфляцию в диапазоне 5,4-6% при таргете ФРС 2%. Высокие инфляционные ожидания отражаются на ухудшении потребительских настроений - индекс потребительских настроений от Мичиганского университета в марте опустился до минимума с 2011 г.
Прогнозы экономического роста США на текущий год снижаются, в то же время на американской экономике конфликт России и Украины, а также влияние антироссийских санкций и контрсанкций сказывается менее заметно, чем на европейской.
Свежий отчет по рынку труда США за март оказался достаточно сильным. Хотя число новых рабочих мест (431К) оказалось ниже консенсус-прогноза (490К), результат предыдущих 2 месяцев пересмотрен в сторону повышения на 95К. Уровень безработицы продолжил снижение (с 3,8% до 3,6%, что уже близко к доковидным минимумам). Продолжилось восстановление уровня экономической активности населения (participation rate). Рост средней почасовой оплаты труда ускорился в соответствии с ожиданиями рынка (до 0,4% м/м), а в годовом выражении достиг 5,6%. Таким образом, при близком к рекордному числу открытых вакансий (последние доступные данные JOLTS за февраль 11,3 млн) рынок труда в США близок к восстановлению после пандемии (число занятых лишь на 1,6 млн ниже, чем в феврале 2020 г.). Отчет дополнительно усилил ожидания рынка, что ФРС на заседании 3-4 мая может повысить процентную ставку сразу на 50 б.п. (судя по котировкам фьючерсов, рынок сейчас ожидает это с вероятностью почти 70%).