Ипотечные облигации с покрытием
Ипотечные облигации с покрытием
Вчера в прессе прошло сообщение о решении Министерства финансов США поддержать инициативу крупнейших американских банков начать выпуск ипотечных облигаций с покрытием (covered bonds). Это так называемая балансовая секьюритизация, когда секьюритизируемые активы остаются на балансе банка, а не продаются в SPV, и эмитентом облигаций выступает сам банк. При этом облигации могут выпускаться в виде нескольких субординированных траншей, как и при забалансовой секьюритизации, а выплаты по облигациям будут привязаны к показателям обеспечивающего портфеля.
Одно из отличий балансовой секьюритизации от забалансовой в том, что инвесторы в облигации с покрытием гораздо хуже защищены от банкротства банка-кредитора, чем инвесторы в «традиционные» ИЦБ.
При забалансовой секьюритизации первичный кредитор продает актив на баланс SPV, и в случае своего банкротства никаких претензий к этому активу предъявить не может. Заемщики продолжают гасить свои кредиты, а инвесторы, соответственно, продолжают получать причитающиеся им выплаты по облигациям. В случае облигаций с покрытием при банкротстве банка-кредитора, во-первых, велика вероятность прекращения платежей по эмитированным бумагам даже если заемщики продолжают исправно платить, потому что назначенному управляющему нужно, по меньшей мере, разобраться с входящими и исходящими денежными потоками, после чего обеспечивающий портфель должен быть реализован, а поступления от реализации использованы для расчетов с инвесторами. Если этих поступлений будет недостаточно, с остатком долга инвесторы встают в общую очередь необеспеченных кредиторов банка. Таким образом, в лучшем случае инвесторы недополучат купонный доход по облигациям из-за их досрочного погашения, а в худшем случае могут понести потери, если обеспечивающий портфель будет реализован с дисконтом, что весьма вероятно при срочной реализации.
В «континентальной» Европе такие облигации известны с XVII века, а в наше время получили распространение из-за исторически сложившихся законодательных ограничений на продажу ипотечных кредитов, корни которых уходят порой в Средние века. Неипотечные активы, в отношении которых подобных ограничений не было, секьюритизировались через SPV - это было эффективнее и для банков и для инвесторов, а с принятием поправок в существующее законодательство и принятием законов о секьюритизации, позволяющих обходить эти ограничения, и портфели ипотечных активов стали секьюритизироваться через SPV.
Поэтому по сравнению с простой струкрурой ИЦБ сквозного последовательного погашения, когда портфель на баланс SPV продает банк-первичный кредитор, облигации с покрытием являются шагом назад и по эффективности и по рискам, но если до секьюритизации имеет место продажа ипотечных портфелей между финансовыми институтами, и продавец портфеля на баланс SPV не является первичным кредитором, облигации с покрытием представляются инвесторам менее рискованным инструментом прежде всего в случае, когда значительная доля кредитов портфеля оказывается не соответствующей заявленным критериям (а именно это запустило кризис кредитов повышенного риска в Штатах). Однако реальные риски и в этом случае зависят от особенностей законодательства и структуры сделки, и должны анализироваться инвесторами не менее тщательно.
В США законодательное и регулятивное поле позволяло успешно развиваться забалансовой секьюритизации, и потребности в облигациях с покрытием не возникало. Два года назад Bank of America и Washington Mutual попытались выпустить облигации с покрытием, но инвесторы встретили инновацию прохладно.
После начала кредитного кризиса интерес инвесторов к традиционным ипотечным бумагам резко упал и сконцентрировался преимущественно на инструментах, эмитированных или гарантированных федеральными агентствами (Фани Мэй и Фредди Мак). Остальные финансовые институты, занимающиеся ипотечным кредитованием, потеряли важный источник финансирования, каким являлась секьюритизация, тогда как наличие стабильных источников доступного финансирования финансовых институтов очень важно для стабилизации нынешней ситуации на американском рынке жилья.
Bank of America, Citigroup, JP Morgan Chase и Wells Fargo & Co. планируют повторить попытку выпуска ипотечных облигаций с покрытием, поддерживаемые Федеральным казначейством, выпустившим соответствующее регулирование. Согласно новым правилам, инвесторы в значительной степени изолируются от кредитного риска портфеля: первоначальный портфель должен быть составлен только из высококачественных кредитов, и кредиты, по которым возникла просрочка, должны изыматься из портфеля банком-эмитентом. Пересмотр портфеля должен проводиться ежемесячно, при этом сам обеспечивающий портфель должен быть, по меньшей мере, на 5% больше объема эмиссии. Также сформулированы требования к объему информации о состоянии портфеля, предоставляемой эмитентом инвесторам.
Участники финансовых рынков надеются, что новый инструмент будет интересен инвесторам, в том числе, и как средство диверсификации их портфелей, а для ипотечных кредиторов послужит новым источником ликвидности, позволяющим увеличить объемы ипотечного кредитования, а тот факт, что кредитный риск остается у банков, а не продается инвесторам, заставит их тщательней подходить к оценке заемщиков. Однако, есть и негативные комментарии: в данный момент облигации с покрытием не могут превышать 4% обязательств эмитента - банки могут посчитать, что объем разрешенной эмиссии не оправдают затраты на ее проведение. Также высказываются опасения, что подобная инновация может увеличить взносы на страхование депозитов, а тот факт, что кредиты остаются на балансе банков, не позволит им высвободить капитал.
Российский Закон об ипотечных ценных бумагах предусматривает такой вид секьюритизации, но из-за непроработанности некоторых вопросов и противоречий с другими регулирующими документами выпуск таких облигаций пока невозможен.