Доходность бизнесов и инвестиций. Волшебные 25%
Попалась на глаза интересная бизнес-история от Александра Кныровича (часть 1, 2 ). А потом подсмотрел у френда sergechaly в ФБ реакцию на один из тезисов:
Итак, кто прав, А. Кнырович или С. Чалый ? Закладываемая в проект окупаемость за три года (25% годовых) - это много или мало ?
Мой ответ однозначен: прав А. Кнырович. (Более того, я бы лично в этот проект с такой доходностью не пошёл, почему, чуть ниже).
1. Во-первых, не надо путать доходность ex ante, закладываемую при покупке бизнеса, и доходность ex post. Вторая наверняка будет гораздо меньше первой, если будет.
2. Надо учесть стоимость капитала. Либо заёмного, либо альтернативную стоимость собственного - без разницы. В последние годы она примерно 12% годовых в валюте - под примерно такую ставку можно либо взять валютный кредит в банке, с учётом всех издержек, для малого-среднего бизнеса, либо вложиться самому в надёжные активы (обеспеченные валютные облигации, займ под надёжные залоги, хорошую коммерческую недвижимость). Итак, вычтя из предполагаемой доходности (2% в месяц) стоимость капитала (1%), получим нетто-доходность проекта ex-ante 1% в месяц или около 13% годовых.
3. Это ещё не всё. Надо учесть стоимость собственного труда владельца бизнеса, который будет вынужден де-факто выполнять либо дублировать работу директора. Думаю, директор такого клуба в Минске зарабатывает не меньше 2000. (По крайней мере, до кризиса). Если сумма вложений - миллион, это отнимает от доходности ещё 2,5% годовых.
Итого, нетто-доходность нашего миллионного проекта опустилась с 25% до 10 % с небольшим. Соответственно, чистая окупаемость ex-ante выросла с 3 лет до 7.
А теперь вопрос: достаточно ли чистой семилетней предполагаемой окупаемости проекта, чтобы нивелировать возможные риски ресторанного бизнеса на арендованной недвижимости, да и прочие риски, связанные с нашей бизнес-средой ? Да ещё учитывая неопытность нового собственника ? На мой взгляд, однозначно - нет. Тем более, что:
(а) судя по повествованию, (естественно!) после покупки сразу же начали вываливаться "скелеты из шкафа", повлекшие незапланированные существенные расходы.
(б) судя по всему, автор изначально совершил существенную ошибку при оценке доходности проекта:
"...Доходность у «Ямайки» была основана на хорошей арендной ставке..."
Нельзя оценивать доходность, исходя из льготной ставки аренды. Только исходя из реальной рыночной. Льготная ставка - это субсидия, которую могут отменить в любой момент. Неважно, на сколько лет заключён договор аренды. У арендодателя есть множество рычагов в любой момент добиться пересмотра её до рыночной величины, говорю это как арендодатель с многолетним стажем :) Хоть по закону арендодатель не может досрочно расторгнуть договор аренды в одностороннем порядке, он всегда может...например, изменить режим работы здания, затеять ремонт электрооборудования и отключить свет и пр. И если собственник государство, ничего не меняется, просто ставка может измениться в приказном бесспорном порядке, или ведомство может вообще изменить целевое использование здания и выкинуть арендатора без разговоров. И сотни тысяч $, вложенные в ремонт и обстановку, раскрутку, пропадают.
Ресторанный бизнес - очень высококонкурентная среда, требующая специальных знаний и опыта. Цена ошибки очень высока: десятки-сотни тысяч долларов, вложенные в ремонт и оборудование, просто теряются. Поэтому, на мой взгляд, если уж входить новичку в этот бизнес, то оптимально: либо идти в долю с опытным успешным игроком; либо покупать хорошую франшизу (тем более, хорошие, вроде KFC, заявляют ту же 3-х летнюю окупаемость, а некоторые даже от года), либо начинать с дешёвого мини-формата и учиться на своих ошибках.
"Волшебные 25%" - почему ? Исходя из собственного многолетнего опыта инвестиций, в основном в коммерческую недвижимость, её реконструкцию и строительство , а также исходя из опыта многочисленных коллег, давно принял за правило: если предполагаемая доходность проекта менее 25%, нечего даже соваться - понимая вышеизложенную арифметику стоимости капитала, своего труда и риски. Хотя в недвижимости риски изначально гораздо меньше: входя в проект с доходностью 25%, ты изначально закладываешь возможность двукратной просадки цен либо оказаться с половиной неликвида: чистая доходность готовой комм. недвиги в среднем около 12% (это офисы, ликвидный стрит-ритейл - гораздо ниже, малоликвидные склады и производственные - выше).
Итак, понимая это, я посетил прошлогодний IV Международный форум «Рынок капитала Республики Беларусь» Идея была проста: у нас капитал дорогой, а в мире - дешёвый, если меня устраивает доходность от 25%, наверняка я смогу найти иностранных партнёров, которых устроит доходность гораздо меньше, может 15-18%, и на этом можно делать бизнес, привлекая капитал в Республику Беларусь, делая хорошо и Родине, и себе.
Первая же встреча, с сотрудниками Сapital-times, развеяла мои иллюзии. На вопрос, какая доходность ex-ante устраивает иностранных частных инвесторов из сферы Private Equity, был получен ответ: 25-30%.
Подтверждение было получено в докладе владельца одного из Private Equity фонда, С. Моисеева (Unicorn Capital) Вот один из слайдов:
25% - это минимум, который вообще рассматривается при выборе объекта вложений.
В подтверждение этому им была приведена статистика доходности ex-post фондов Private Equity в нашем регионе:
(Которая, естественно, ниже доходности ex-ante.)
При том, что Беларусь - далеко не самый привлекательный регион для прямых инвестиций:
Соответственно, мы должны предлагать доходность выше остальных соседей, выше 25%, чтобы быть привлекательными.
Недавно узнал забавную историю. Один из белорусских топ-менеджеров в финансовой сфере повышает квалификацию в Гарвардской школе бизнеса (да-да, есть такие :)). И в качестве прикладной научной работы он решил посчитать приемлимую доходность вложений в белорусский частный сектор, с учётом всех рисков, по методике западных инвестбанков. Получилось у него что-то около 30%...
По поводу наценок в торговле и жирующих предпринимателей. Мало кто понимает один теоретический факт, полностью подтверждаемый эмпирически: чем ближе рынок к совершенной конкуренции, тем ниже предпринимательская прибыль. На идеальном рынке она отсутствует вообще. Ипэшники, торгующие шмотками на "Жданах" - очень близко к идеальному рынку.
В связи с этим вспоминаю свой разговор с зам. министра торговли с год назад. Тогда у минторга родилась очередная "блестящая" идея: в связи с планируемым разгромом ипэшников (введением обязательных сертификатов), дабы не допустить оголения потребительского рынка, завозом импортных шмоток и торговлей на рынках должны заняться ... подконтрольные минторгу полудохлые государственные ...торги. Причём прямо сейчас, не дожидаясь, пока ипэшники разбегутся. Были разосланы письма в организации, все эти "Трикотаж..." "Белхоз..." и пр. ...торги обязывали срочно открывать на рынках ларьки, палатки и магазины и торговать, конкурируя с предпринимателями. Директора в шоке, понимают, что это явный бред, но возражать не могут и не решаются, начинается вялая переписка и согласования: а вот, мы не можем, у нас и так убытки, а мы можем только с кем-то на пару, кто-то начинает искать павильон. Наше ОАО, где я член наб. совета, вместе с немногими организациями с преобладанием частных акционеров, посылает нах, естественно, в вежливо-бюрократической форме: "слушали, рассмотрели, не сочли возможным...". Я вызван на ковёр как представитель непослушных частников. Начались уговоры: "А вы понимаете, как это выгодно ? Ипэшники же в 3 раза цены накручивают. Вы же частники, вы же должны деньги считать - давайте, завозите импорт, торгуйте, хоть самолётами, любые цены ставьте - это же выгодно!". Пришлось приземлить: "Вы понимаете, что это высококонкурентный бизнес ? Что ипэшники-шмоточники сами постоянно на рынках десятками закрываются, не выдерживают конкуренции, на их место приходят новые ? Что у них изначально есть конкурентное преимущество: более низкие издержки во всём, что у них налаженные каналы поставок и многолетний опыт, знание ходового ассортимента, готовность к ненормированному рабочему дню, готовность везти товар самим в сумке с каких-то полулегальных складов в РФ по липовым документам ? И введение сертификации ничего не изменит, просто завозить товар будут более крупные частные структуры, способные организовать сертификацию ? Да и просто будут липовые сертификаты рисовать в Смоленске. В любом случае никакой "...торг" на рынке торговать не сможет." Поговорили так час. Не знаю, повлиял ли этот разговор, или нет, но после этого идея торговать на рынках для государственных "...торгов" тихо умерла.
Итак, кто прав, А. Кнырович или С. Чалый ? Закладываемая в проект окупаемость за три года (25% годовых) - это много или мало ?
Мой ответ однозначен: прав А. Кнырович. (Более того, я бы лично в этот проект с такой доходностью не пошёл, почему, чуть ниже).
1. Во-первых, не надо путать доходность ex ante, закладываемую при покупке бизнеса, и доходность ex post. Вторая наверняка будет гораздо меньше первой, если будет.
2. Надо учесть стоимость капитала. Либо заёмного, либо альтернативную стоимость собственного - без разницы. В последние годы она примерно 12% годовых в валюте - под примерно такую ставку можно либо взять валютный кредит в банке, с учётом всех издержек, для малого-среднего бизнеса, либо вложиться самому в надёжные активы (обеспеченные валютные облигации, займ под надёжные залоги, хорошую коммерческую недвижимость). Итак, вычтя из предполагаемой доходности (2% в месяц) стоимость капитала (1%), получим нетто-доходность проекта ex-ante 1% в месяц или около 13% годовых.
3. Это ещё не всё. Надо учесть стоимость собственного труда владельца бизнеса, который будет вынужден де-факто выполнять либо дублировать работу директора. Думаю, директор такого клуба в Минске зарабатывает не меньше 2000. (По крайней мере, до кризиса). Если сумма вложений - миллион, это отнимает от доходности ещё 2,5% годовых.
Итого, нетто-доходность нашего миллионного проекта опустилась с 25% до 10 % с небольшим. Соответственно, чистая окупаемость ex-ante выросла с 3 лет до 7.
А теперь вопрос: достаточно ли чистой семилетней предполагаемой окупаемости проекта, чтобы нивелировать возможные риски ресторанного бизнеса на арендованной недвижимости, да и прочие риски, связанные с нашей бизнес-средой ? Да ещё учитывая неопытность нового собственника ? На мой взгляд, однозначно - нет. Тем более, что:
(а) судя по повествованию, (естественно!) после покупки сразу же начали вываливаться "скелеты из шкафа", повлекшие незапланированные существенные расходы.
(б) судя по всему, автор изначально совершил существенную ошибку при оценке доходности проекта:
"...Доходность у «Ямайки» была основана на хорошей арендной ставке..."
Нельзя оценивать доходность, исходя из льготной ставки аренды. Только исходя из реальной рыночной. Льготная ставка - это субсидия, которую могут отменить в любой момент. Неважно, на сколько лет заключён договор аренды. У арендодателя есть множество рычагов в любой момент добиться пересмотра её до рыночной величины, говорю это как арендодатель с многолетним стажем :) Хоть по закону арендодатель не может досрочно расторгнуть договор аренды в одностороннем порядке, он всегда может...например, изменить режим работы здания, затеять ремонт электрооборудования и отключить свет и пр. И если собственник государство, ничего не меняется, просто ставка может измениться в приказном бесспорном порядке, или ведомство может вообще изменить целевое использование здания и выкинуть арендатора без разговоров. И сотни тысяч $, вложенные в ремонт и обстановку, раскрутку, пропадают.
Ресторанный бизнес - очень высококонкурентная среда, требующая специальных знаний и опыта. Цена ошибки очень высока: десятки-сотни тысяч долларов, вложенные в ремонт и оборудование, просто теряются. Поэтому, на мой взгляд, если уж входить новичку в этот бизнес, то оптимально: либо идти в долю с опытным успешным игроком; либо покупать хорошую франшизу (тем более, хорошие, вроде KFC, заявляют ту же 3-х летнюю окупаемость, а некоторые даже от года), либо начинать с дешёвого мини-формата и учиться на своих ошибках.
"Волшебные 25%" - почему ? Исходя из собственного многолетнего опыта инвестиций, в основном в коммерческую недвижимость, её реконструкцию и строительство , а также исходя из опыта многочисленных коллег, давно принял за правило: если предполагаемая доходность проекта менее 25%, нечего даже соваться - понимая вышеизложенную арифметику стоимости капитала, своего труда и риски. Хотя в недвижимости риски изначально гораздо меньше: входя в проект с доходностью 25%, ты изначально закладываешь возможность двукратной просадки цен либо оказаться с половиной неликвида: чистая доходность готовой комм. недвиги в среднем около 12% (это офисы, ликвидный стрит-ритейл - гораздо ниже, малоликвидные склады и производственные - выше).
Итак, понимая это, я посетил прошлогодний IV Международный форум «Рынок капитала Республики Беларусь» Идея была проста: у нас капитал дорогой, а в мире - дешёвый, если меня устраивает доходность от 25%, наверняка я смогу найти иностранных партнёров, которых устроит доходность гораздо меньше, может 15-18%, и на этом можно делать бизнес, привлекая капитал в Республику Беларусь, делая хорошо и Родине, и себе.
Первая же встреча, с сотрудниками Сapital-times, развеяла мои иллюзии. На вопрос, какая доходность ex-ante устраивает иностранных частных инвесторов из сферы Private Equity, был получен ответ: 25-30%.
Подтверждение было получено в докладе владельца одного из Private Equity фонда, С. Моисеева (Unicorn Capital) Вот один из слайдов:
25% - это минимум, который вообще рассматривается при выборе объекта вложений.
В подтверждение этому им была приведена статистика доходности ex-post фондов Private Equity в нашем регионе:
(Которая, естественно, ниже доходности ex-ante.)
При том, что Беларусь - далеко не самый привлекательный регион для прямых инвестиций:
Соответственно, мы должны предлагать доходность выше остальных соседей, выше 25%, чтобы быть привлекательными.
Недавно узнал забавную историю. Один из белорусских топ-менеджеров в финансовой сфере повышает квалификацию в Гарвардской школе бизнеса (да-да, есть такие :)). И в качестве прикладной научной работы он решил посчитать приемлимую доходность вложений в белорусский частный сектор, с учётом всех рисков, по методике западных инвестбанков. Получилось у него что-то около 30%...
По поводу наценок в торговле и жирующих предпринимателей. Мало кто понимает один теоретический факт, полностью подтверждаемый эмпирически: чем ближе рынок к совершенной конкуренции, тем ниже предпринимательская прибыль. На идеальном рынке она отсутствует вообще. Ипэшники, торгующие шмотками на "Жданах" - очень близко к идеальному рынку.
В связи с этим вспоминаю свой разговор с зам. министра торговли с год назад. Тогда у минторга родилась очередная "блестящая" идея: в связи с планируемым разгромом ипэшников (введением обязательных сертификатов), дабы не допустить оголения потребительского рынка, завозом импортных шмоток и торговлей на рынках должны заняться ... подконтрольные минторгу полудохлые государственные ...торги. Причём прямо сейчас, не дожидаясь, пока ипэшники разбегутся. Были разосланы письма в организации, все эти "Трикотаж..." "Белхоз..." и пр. ...торги обязывали срочно открывать на рынках ларьки, палатки и магазины и торговать, конкурируя с предпринимателями. Директора в шоке, понимают, что это явный бред, но возражать не могут и не решаются, начинается вялая переписка и согласования: а вот, мы не можем, у нас и так убытки, а мы можем только с кем-то на пару, кто-то начинает искать павильон. Наше ОАО, где я член наб. совета, вместе с немногими организациями с преобладанием частных акционеров, посылает нах, естественно, в вежливо-бюрократической форме: "слушали, рассмотрели, не сочли возможным...". Я вызван на ковёр как представитель непослушных частников. Начались уговоры: "А вы понимаете, как это выгодно ? Ипэшники же в 3 раза цены накручивают. Вы же частники, вы же должны деньги считать - давайте, завозите импорт, торгуйте, хоть самолётами, любые цены ставьте - это же выгодно!". Пришлось приземлить: "Вы понимаете, что это высококонкурентный бизнес ? Что ипэшники-шмоточники сами постоянно на рынках десятками закрываются, не выдерживают конкуренции, на их место приходят новые ? Что у них изначально есть конкурентное преимущество: более низкие издержки во всём, что у них налаженные каналы поставок и многолетний опыт, знание ходового ассортимента, готовность к ненормированному рабочему дню, готовность везти товар самим в сумке с каких-то полулегальных складов в РФ по липовым документам ? И введение сертификации ничего не изменит, просто завозить товар будут более крупные частные структуры, способные организовать сертификацию ? Да и просто будут липовые сертификаты рисовать в Смоленске. В любом случае никакой "...торг" на рынке торговать не сможет." Поговорили так час. Не знаю, повлиял ли этот разговор, или нет, но после этого идея торговать на рынках для государственных "...торгов" тихо умерла.