Как рождаются пузыри?
Почему так важно исследовать процесс пузырения американского рынка? В будущем по мере коллапса (не 15-20%, а полноценный медвежий рынок на несколько лет) это будет находить отражения в экономике, финансовой системе, в политическом истеблишменте и геополитике. Слишком значителен масштаб (60 трлн долл) и слишком велико геоэкономическое проникновение.
Главная уязвимость в том, что система не предполагает самой возможности нарушения восходящего тренда - только рост в любых условиях.
Пузырение вшито в ген американского рынка, но чем дальше - тем сильнее разрыв с фундаментальными показателями.
▪️Долгосрочная способность бизнеса (2010-2024) по аккумуляции свободного денежного потока (основа под акционерный возврат через дивиденды и байбек) составляет около 6.5% в год по номиналу (периоды быстрого роста всегда сменяются периодами консолидации) по собственным расчетам на основе корпоративной статистики.
За 2010-2024 среднегодовой темп роста зарплат населения США составил 4.5%, операционной прибыли всех компаний США с учетом малого бизнеса - 5.6%, а ВВП - 4.8%
Выручка, чистая прибыль, EBITDA, дивы и байбек растут в схожих темпах - в среднем 5-7% в год за 2010-2024.
Однако, рынок растет намного быстрее - 12.6% в среднем за год за 2010-2024, но сначала немного в историю…
▪️Если брать период с 1990 по 2007 среднегодовой темп роста рынка составляет 9.5% по номиналу (период пузырения 90-х сменился коррекцией 2001-2003 и низкоинтенсивным восстановлением 2004-2007).
С 1990 по 2007 зарплаты росли на 5.3%, ВВП - 5.4%, операционная прибыль - 5.8%, FCF - около 6.2%.
▪️В период монетарной подпитки 2010-2019 и сверхмягких денежно-кредитных условий среднегодовой темп роста рынка повысился до 11.8%, при этом зарплаты - 4%, ВВП - 4%, опер.прибыль - 4.9%, FCF - 5.5%.
▪️С 1990 по 2019 среднегодовой темп составил 9.1% (эффект кризиса 2008 и не слишком быстрого восстановления в 2009), в этот период зарплаты - 4.4%, ВВП - 5.6%, опер.прибыль - 5%, FCF - 5.3%.
▪️А как было совсем давно в истории? С 1950 по 1989 среднегодовой темп роста также составил 9.1%, что сопоставимо с 1990-2019, тогда как зарплаты - 8%, ВВП - 7.9%, опер.прибыль около 8.3%.
С 1950 по 1989 номинальный темп роста рынка был сопоставим (всего на 1 п.п. выше), чем темп роста денежных доходов населения, ВВП и финансовых показателей бизнеса.
Разрыв начался увеличиваться с 1990, ускорился с 2009 и выходит на экспоненту после COVID-ного бешенства.
С 2020 темп роста рынка увеличился до 14.3%, несмотря на обвал рынка на 19.4% в 2022, т.к. в 2020 рост составил 16.3%, в 2021 - 26.9%, в 2023 - 24.4%, а в этом году на 23.5% вышли и попытаются еще дать сверху.
С 2020 зарплаты растут на 5.5%, ВВП - 6.3%, опер.прибыль - 7.1%, FCF - 5.7%.
Так и создаются пузыри: c 2010 по 2024 рынок растет в темпах по 12.6%, что на 3.5 п.п выше исторической нормы и на 5.2 п.п выше с 2020 года, тогда как фундаментальные показатели растут втрое медленнее.
В 2023-2024 рынок растет на 24% в год, что и создало эффект сверх-пузыря, т.к. изначально, на базе 2019 рынок уже был экстремально дорог.
Пузырение есть процесс систематического отклонения стоимости актива от фундаментальных показателей.
Собранная статистика долгосрочного роста рынка и ключевых фундаментальных показателей (ВВП, денежные доходы населения, операционная прибыль, FCF) очень любопытна - на долгосрочном треке разброс минимальный, отклонение прочих фундаментальных индикаторов от динамики роста ВВП в пределах 1 п.п., при этом прибыль и свободный денежный поток имеют особенность по опережающему росту.
• С 1950 по 1989 рост рынка (9.1%) был сопоставим с динамикой фундаментальных показателей - в среднем 8% в год, минимальное расхождение в 1 п.п, однако даже 1% на дистанции в 39-40 лет формирует расхождение почти в 1.5 раза.
• С 1990 по 2007 рынок рос по 9.5% в год, а фундаментальные показатели давали в среднем 5.5%, дифференциал 4 п.п.
• С 2010 по 2019 капитализация рынка наращивалась в темпах 11.8%, а фундаментальные индикаторы ближе к 5% в год, расхождение до 7 п.п.
• С 2020 рынок растет на 14.3%, а фундаментальные метрики около 6.5% во многом за счет фактора инфляции, т.е. дисбаланс вырос до 8 п.п, а с 2023 рынок растет по 23-25% в год.
О причинах расхождения экономики и рынков:
• С 1990 по 2007 разлет рынка был обусловлен институционализацией (внедрением и развитием инвестфондов в нынешнем виде), развитием электронной торговли (расширение и упрощение доступа физлиц в рынок), снятием ограничений с первичных дилеров на торговлю акциями, трансграничным проникновением (активным запуском нерезидентов в рынок), глобализацией и цифровизацией.
• С 2010 расширение дисбаланса обусловлено многократными эпизодами коллективного QE от ведущих ЦБ, сверхмягкой ДКП, существенным расширением байбеков, развитием соцсетей (практика Pump & Dump), усилением медийного покрытия рынка и рыночных манипуляций.
• С 2020 дисбаланс еще больше усилился - здесь все тоже самое, как с 2010 (QE - особенно в 2020-2021, вера в бессрочный и безлимитный опцион PUT от ФРС, практика бейбеков), но значительно усилилась медийная составляющая, новые рубежи в рыночных манипуляциях и происходит резкая и драматичная дебилизация участников финансового рынка.
Ошибка в 7 п.п. дает удвоение дисбаланса на горизонте в 10 лет, вот именно поэтому и доросли до соотношения свыше 200% капитализации к ВВП (60 трлн при ВВП около 29.5 трлн).
Однако, с 2023 расхождение выросло до 21 п.п. (!!!) - рост рынка на 25% при стагнации показателей (замедление инфляции и проявление признаков рецессии, корпоративные индикаторы стагнируют два года), фундаментальные индикаторы растут примерно на 4-5% в номинале.
Расхождение в 21 п.п. приводит к дисбалансу почти в 1.5 раза за два года с эффектом накопления и это на сверхвысокой базе 2021, вот поэтому и говорю про эпический пузырь всех времен и народов.