Введение в портфельные инвестиции - 2
Оригинал взят у fintraining в Введение в портфельные инвестиции - 2
Продолжение. Начало здесь.
* * *
В чем суть стратегии портфельных инвестиций? Для начала задумайтесь над ответами на два вопроса:
Первый вопрос (про выбор момента для покупки активов) - для определения приверженцев маркет-тайминга (и, вероятно, технического анализа). Вы отвечаете на этот вопрос «да», если считаете, что можно определить, когда, к примеру, лучше покупать акции Газпрома, или, скажем, золото - сейчас или позже? А, может быть, самое время продавать или шортить?
Второй вопрос (про выбор лучших бумаг для инвестирования) - для приверженцев фундаментального анализа. Отвечая на этот вопрос «да», вы предполагаете, что можно решить, что в следующем году Лукойл, к примеру, будет выгоднее, чем Сбербанк (или наоборот). Или что привилегированные акции Сбербанка будут более доходными, чем обыкновенные Сбербанка с учетом не только дивидендов, но и курсовых колебаний?
Каковы ваши ответы на приведенные выше два вопроса - «да» или «нет»?
Asset Allocation подразумевает ответ «нет» на оба заданных выше вопроса. Портфельный инвестор сознательно отказывается как от попыток прогнозировать наилучшие моменты для входа в рынок, то есть заниматься маркет-таймингом, так и от выбора отдельно взятых ценных бумаг, которые, возможно, принесут максимальную доходность в будущем.
Каким образом трансформировались со временем идеи о том, как можно зарабатывать на финансовых рынках? Как и почему менялись главенствующие идеи рыночной публики от спекуляций в начале прошлого века к активным инвестициям к его середине и пассивным инвестициям ближе к концу ХХ века? Что при этом изменялось?
Короткий ответ: изменялись сами рынки и среда вокруг них. А более подробный ответ на вопрос связан с гипотезой эффективного рынка. Часто ее критикуют, но критика связана, как правило, с неверным пониманием сути утверждений. Гипотеза эффективности рынков - это абстракция, теоретическое или даже гипотетическое построение, а абсолютно эффективный рынок - нечто вроде никогда не пересекающихся параллельных прямых из евклидовой геометрии или «сферического коня в вакууме» из известного анекдота мира фундаментальной физики.
Основная идея гипотезы эффективности рынков в следующем:
Рынок считается эффективным в отношении какой-либо информации, если эта информация сразу же и полностью отражается в ценах актива.
Следствие из этой гипотезы: эффективность рынка делает информацию бесполезной для получения сверхприбылей. Текущие цены всех активов всегда справедливы, и меняются только под воздействием новой информации. На эффективном рынке возможно получение только краткосрочной случайной спекулятивной прибыли. На эффективном рынке невозможно получение спекулятивной прибыли на постоянной основе в долгосрочном периоде времени.
Попробую объяснить на примере. Предположим, что вы имеется какую-то информацию, которая другим людям неизвестна, и вы умеете на ней зарабатывать. Скажем, вы регулярно собираете грибы в лесу рядом со своей дачей и продаете их на рынке, считая свой способ заработка надежным и практически безрисковым. Этот подход будет работать лишь до тех пор, пока на этом же рынке не появляется еще 10-100-1000 и более таких же, как вы, которые тоже узнают об этой стратегии и тоже начинают ее применять. Как только это происходит, ваши подходы становятся бесполезны, потому что люди, занимающиеся тем же самым, чем и вы, мгновенно выравнивают рыночные цены, делая такую информацию не уникальной для вас, а общеизвестной. Стадо сборщиков грибов очень быстро вытаптывает вашу грибную поляну, а дополнительное предложение грибов на рынке опускает цены на них.
Обращаю внимание: никто не утверждает, что вы вообще больше не сможете найти грибов. Речь о том, что вы не сможете стабильно зарабатывать сбором грибов. Аналогично, гипотеза эффективного рынка не отрицает возможность случайного выигрыша на рынке. Но она говорит, что вы не сможете делать это систематически. Ваш результат будет близок к случайному. Сегодня выиграли, завтра проиграли.
Различают три степени эффективности рынка:
С развитием финансовых рынков их эффективность растет. С совершенствованием технологий, средств связи, средств анализа рынков, законодательной базы, с увеличением количества игроков на рынках, рынки последовательно проходят стадии по нарастающей - от неэффективных рынков к рынкам со слабой, средней, и затем сильной степенью эффективности. При этом абсолютно эффективный рынок (как и непересекающиеся параллельные прямые, а также «сферическая лошадь в вакууме»), по-видимому, на практике остается недостижим, но можно подойти очень близко к этому состоянию.
Это теория. А какое отношение она имеет к жизни? Каковы реальные рынки - в Америке, в России, в других странах? Какую эффективности они имеют?
В 1986 году трое американских ученых - Gary Brinson, Randolph Hood и Gilbert Beebower - попытались ответить на этот вопрос, проведя исследование реального американского рынка, а точнее, результатов управления активами на нем. У них имелись подробнейшие данные по деятельности в 91-м крупном американском пенсионном фонде с размерами активов от $100 млн. до $3 млрд. на десятилетнем периоде, закончившемся в 1983 году. Причем база данных содержала не только результаты, но и сведения о том, с помощью каких именно операций эти результаты были получены. Нужно подчеркнуть, что речь идет о крупнейших фондах, которые могли не жалеть денег на зарплату самым талантливым управляющим и аналитикам, и на доступ к любой информации и любым исследованиям рынка.
Для исследования причин, влияющих на доходность управления, американские ученые регрессионный анализ - математический метод, позволяющий оценить вклад (или отсутствие вклада) влияния отдельных факторов на итоговый результат. Итоги своей работы они изложили в статье Determinations of Portfolio Perfomance, опубликованной в Financial Analysts Journal в 1986 году.
Результаты исследования оказались шокирующими для Уолл-стрит.
Степени влияния различных факторов на результаты инвестиций распределились следующим образом:
На 94% результаты работы фондов определялись грамотным распределение активов, выбором процентного соотношения широких классов активов - акций, облигаций и активов денежного рынка - в инвестиционном портфеле. Лишь 4% доходности фондов определялись выбором конкретных акций, то есть тем, чем занимаются поклонники фундаментального анализа, включая Баффета. И лишь за 2% успеха (или наоборот неуспеха), отвечал правильный или неправильный выбор времени операций. Лишь два процента результата определялись маркет-таймингом.
То есть, с одной стороны, возможность обыгрывать рынок как с помощью выбора отдельных ценных бумаг (фундаментального анализа), так и с помощью выбора времени входа в рынок и выхода из него (технический анализ) остается. С другой стороны остается она лишь в пределах 4% влияния на результат для «фундаменталистов» и в пределах 2% влияния на результат для «технарей». А самое главное, что влияет на ваш результат на рынке (со степенью влияния 94%), состоит вовсе не в правильном выборе времени операций и не в выборе правильных конкретных акций, а в грамотном распределении активов по группам в вашем инвестиционном портфеле. То есть в том, что и называется словами Asset Allocation.
Опубликованная работа наделала очень много шума, поскольку ставила под сомнение полезность существования аналитиков и управляющих с Уолл-стрит с их высокими зарплатами. Ведь брокеры и управляющие берут деньги с клиентов, утверждая, что именно их аналитики, управляющие и прочие гуру лучше всех остальных знают, когда именно входить в рынок и выходить из него, и какие бумаги лучше выбрать? Внезапно выяснилось, что деньги берутся за то, что в минимальной степени влияет на результат. Представители Уолл-стрит пытались спорить с академическим миром, однако многочисленные повторные исследования (в т.ч. независимые) подтвердили верность выводов Бринсона и компании. Сейчас справедливость их выводов уже никем не ставится под сомнения. Правда это никак не мешает представителям инвестиционной индустрии и дальше стричь деньги с тех, кто о результатах этих исследований представления не имеет.
Подчеркну: исследование относилось к рынку США более чем 30-летней давности. С тех пор рынки еще очень сильно продвинулись вперед в плане их эффективности.
Какова ситуация сейчас у нас, в России? Сложно сказать. Но нужно понимать, что количество спекулянтов на наших рынках уже сейчас очень велико. Количество открытых частных инвесторов на объединенной бирже ММВБ-РТС измеряется уже сотнями тысяч, большинство из которых - спекулянты. Огромное количество людей, наблюдая за одними и теми же графиками и за теми же фигурами на них, занимаются одним и тем же, отбирая хлеб друг у друга.
Если же говорить про активные инвестиции, фундаментальный анализ, то, полагаю, что крайне сложно зарабатывать на голубых фишках, отчетность по которым анализирует любая инвестиционная контора. Огромное количество аналитиков следят за выходом отчетности Газпрома, Сбербанка, Лукойла и т.д., давая прогнозы, совершая сделки, и пытаясь на этом заработать. Однако, возможно, что еще остаются возможности для заработка на акциях второго, третьего и более глубоких эшелонов, которые мало кто анализирует и покупает. Возможно, там еще есть перспективы для дополнительного заработка.
(Примечание: под дополнительным заработком здесь понимается не просто получение прибыли, а стабильное получение прибыли ВЫШЕ рынка).
Но вот в чем проблема. Существуют успешные спекулянты (их очень мало, потому что большинство проигрывает, но успешные спекулянты все же есть). Есть успешные активные инвесторы. Но проблема в том, что для подавляющего большинства людей, выходящих на рынки и пытающихся не иметь основную профессию на финансовом рынке, а просто приумножать свои сбережения, эти подходы просто не подходят. Почему? Прежде всего, потому, что они требуют серьезных знаний и опыта. Вы не станете ни успешным спекулянтом, ни успешным активным инвестором ни за неделю, ни за месяц, ни даже за полгода. Это длинная дорога получения знаний, получения опыта, набивания шишек и очень часто потери денег.
А вот портфельные (пассивные) инвестиции подразумевают достаточность минимальных знаний и минимального опыта. Я нахально скажу, что недели вечерних вебинаров, которые пройдут в сентябре, будет достаточно для того, чтобы самим грамотно сформировать портфель инвестиций как в настоящий момент, так и корректировать в будущем.
(Продолжение следует...)
Осенняя программа вебинаров Сергея Спирина:
«Инвестиционный портфель и инвестиционный план» - 4 сентября
«Формирование инвестиционного портфеля» - 17 - 21 сентября
«Личный инвестиционный план» - 24 - 25 сентября
ЖЖ-сообщество my_fin
TOP-100 блогов финансовой тематики
Продолжение. Начало здесь.
* * *
В чем суть стратегии портфельных инвестиций? Для начала задумайтесь над ответами на два вопроса:
- Можно ли правильно выбрать момент для покупки активов? (да/нет)
- Можно ли выбрать ценные бумаги с наилучшей доходностью? (да/нет)
Первый вопрос (про выбор момента для покупки активов) - для определения приверженцев маркет-тайминга (и, вероятно, технического анализа). Вы отвечаете на этот вопрос «да», если считаете, что можно определить, когда, к примеру, лучше покупать акции Газпрома, или, скажем, золото - сейчас или позже? А, может быть, самое время продавать или шортить?
Второй вопрос (про выбор лучших бумаг для инвестирования) - для приверженцев фундаментального анализа. Отвечая на этот вопрос «да», вы предполагаете, что можно решить, что в следующем году Лукойл, к примеру, будет выгоднее, чем Сбербанк (или наоборот). Или что привилегированные акции Сбербанка будут более доходными, чем обыкновенные Сбербанка с учетом не только дивидендов, но и курсовых колебаний?
Каковы ваши ответы на приведенные выше два вопроса - «да» или «нет»?
Asset Allocation подразумевает ответ «нет» на оба заданных выше вопроса. Портфельный инвестор сознательно отказывается как от попыток прогнозировать наилучшие моменты для входа в рынок, то есть заниматься маркет-таймингом, так и от выбора отдельно взятых ценных бумаг, которые, возможно, принесут максимальную доходность в будущем.
Каким образом трансформировались со временем идеи о том, как можно зарабатывать на финансовых рынках? Как и почему менялись главенствующие идеи рыночной публики от спекуляций в начале прошлого века к активным инвестициям к его середине и пассивным инвестициям ближе к концу ХХ века? Что при этом изменялось?
Короткий ответ: изменялись сами рынки и среда вокруг них. А более подробный ответ на вопрос связан с гипотезой эффективного рынка. Часто ее критикуют, но критика связана, как правило, с неверным пониманием сути утверждений. Гипотеза эффективности рынков - это абстракция, теоретическое или даже гипотетическое построение, а абсолютно эффективный рынок - нечто вроде никогда не пересекающихся параллельных прямых из евклидовой геометрии или «сферического коня в вакууме» из известного анекдота мира фундаментальной физики.
Основная идея гипотезы эффективности рынков в следующем:
Рынок считается эффективным в отношении какой-либо информации, если эта информация сразу же и полностью отражается в ценах актива.
Следствие из этой гипотезы: эффективность рынка делает информацию бесполезной для получения сверхприбылей. Текущие цены всех активов всегда справедливы, и меняются только под воздействием новой информации. На эффективном рынке возможно получение только краткосрочной случайной спекулятивной прибыли. На эффективном рынке невозможно получение спекулятивной прибыли на постоянной основе в долгосрочном периоде времени.
Попробую объяснить на примере. Предположим, что вы имеется какую-то информацию, которая другим людям неизвестна, и вы умеете на ней зарабатывать. Скажем, вы регулярно собираете грибы в лесу рядом со своей дачей и продаете их на рынке, считая свой способ заработка надежным и практически безрисковым. Этот подход будет работать лишь до тех пор, пока на этом же рынке не появляется еще 10-100-1000 и более таких же, как вы, которые тоже узнают об этой стратегии и тоже начинают ее применять. Как только это происходит, ваши подходы становятся бесполезны, потому что люди, занимающиеся тем же самым, чем и вы, мгновенно выравнивают рыночные цены, делая такую информацию не уникальной для вас, а общеизвестной. Стадо сборщиков грибов очень быстро вытаптывает вашу грибную поляну, а дополнительное предложение грибов на рынке опускает цены на них.
Обращаю внимание: никто не утверждает, что вы вообще больше не сможете найти грибов. Речь о том, что вы не сможете стабильно зарабатывать сбором грибов. Аналогично, гипотеза эффективного рынка не отрицает возможность случайного выигрыша на рынке. Но она говорит, что вы не сможете делать это систематически. Ваш результат будет близок к случайному. Сегодня выиграли, завтра проиграли.
Различают три степени эффективности рынка:
- Слабая эффективность - когда цена активов полностью отражает любую прошлую информацию о нем. Например, когда люди одновременно видят на экранах одни и те же графики, строят на этих графиках одни и те же фигуры, линии поддержки-сопротивления или какие-то другие более сложные построения вроде волн Элиотта или индикаторов Болинджера. В результате, совершая сделки, это множество людей мгновенно приводит рынок к тому состоянию, в котором технический анализ перестает давать результаты.
Следствие слабой формы эффективности рынка - технический анализ бесполезен.
- Средняя эффективность - когда цена актива отражает не только прошлую, но и всю публичную информацию. То есть ко всем желающим участникам рынка одновременно доходят балансы и отчеты эмитентов и все публичные сведения о том, что происходит в бизнесе компании. Аналогично, как и в прошлом примере, массы инвесторов мгновенно «отыгрывают» все рыночные новости.
Следствие средней формы эффективности рынка - бесполезен фундаментальный анализ.
- Сильная эффективности - когда цена отражает всю информацию: как прошлую и публичную, так и внутреннюю. В этом случае становится бесполезен даже инсайд. Это такое идеальное состояние рынка, при котором любая информация, в том числе какая-то инсайдерская, мгновенно становится известна всему рынку.
Следствие сильной степени эффективности рынка - бесполезна инсайдерская информация.
С развитием финансовых рынков их эффективность растет. С совершенствованием технологий, средств связи, средств анализа рынков, законодательной базы, с увеличением количества игроков на рынках, рынки последовательно проходят стадии по нарастающей - от неэффективных рынков к рынкам со слабой, средней, и затем сильной степенью эффективности. При этом абсолютно эффективный рынок (как и непересекающиеся параллельные прямые, а также «сферическая лошадь в вакууме»), по-видимому, на практике остается недостижим, но можно подойти очень близко к этому состоянию.
Это теория. А какое отношение она имеет к жизни? Каковы реальные рынки - в Америке, в России, в других странах? Какую эффективности они имеют?
В 1986 году трое американских ученых - Gary Brinson, Randolph Hood и Gilbert Beebower - попытались ответить на этот вопрос, проведя исследование реального американского рынка, а точнее, результатов управления активами на нем. У них имелись подробнейшие данные по деятельности в 91-м крупном американском пенсионном фонде с размерами активов от $100 млн. до $3 млрд. на десятилетнем периоде, закончившемся в 1983 году. Причем база данных содержала не только результаты, но и сведения о том, с помощью каких именно операций эти результаты были получены. Нужно подчеркнуть, что речь идет о крупнейших фондах, которые могли не жалеть денег на зарплату самым талантливым управляющим и аналитикам, и на доступ к любой информации и любым исследованиям рынка.
Для исследования причин, влияющих на доходность управления, американские ученые регрессионный анализ - математический метод, позволяющий оценить вклад (или отсутствие вклада) влияния отдельных факторов на итоговый результат. Итоги своей работы они изложили в статье Determinations of Portfolio Perfomance, опубликованной в Financial Analysts Journal в 1986 году.
Результаты исследования оказались шокирующими для Уолл-стрит.
Степени влияния различных факторов на результаты инвестиций распределились следующим образом:
- Распределение активов (Asset Allocation) - 94%
- Выбор конкретных акций (Stock Selection) - 4%
- Выбор времени операций (Market Timing) - 2%
На 94% результаты работы фондов определялись грамотным распределение активов, выбором процентного соотношения широких классов активов - акций, облигаций и активов денежного рынка - в инвестиционном портфеле. Лишь 4% доходности фондов определялись выбором конкретных акций, то есть тем, чем занимаются поклонники фундаментального анализа, включая Баффета. И лишь за 2% успеха (или наоборот неуспеха), отвечал правильный или неправильный выбор времени операций. Лишь два процента результата определялись маркет-таймингом.
То есть, с одной стороны, возможность обыгрывать рынок как с помощью выбора отдельных ценных бумаг (фундаментального анализа), так и с помощью выбора времени входа в рынок и выхода из него (технический анализ) остается. С другой стороны остается она лишь в пределах 4% влияния на результат для «фундаменталистов» и в пределах 2% влияния на результат для «технарей». А самое главное, что влияет на ваш результат на рынке (со степенью влияния 94%), состоит вовсе не в правильном выборе времени операций и не в выборе правильных конкретных акций, а в грамотном распределении активов по группам в вашем инвестиционном портфеле. То есть в том, что и называется словами Asset Allocation.
Опубликованная работа наделала очень много шума, поскольку ставила под сомнение полезность существования аналитиков и управляющих с Уолл-стрит с их высокими зарплатами. Ведь брокеры и управляющие берут деньги с клиентов, утверждая, что именно их аналитики, управляющие и прочие гуру лучше всех остальных знают, когда именно входить в рынок и выходить из него, и какие бумаги лучше выбрать? Внезапно выяснилось, что деньги берутся за то, что в минимальной степени влияет на результат. Представители Уолл-стрит пытались спорить с академическим миром, однако многочисленные повторные исследования (в т.ч. независимые) подтвердили верность выводов Бринсона и компании. Сейчас справедливость их выводов уже никем не ставится под сомнения. Правда это никак не мешает представителям инвестиционной индустрии и дальше стричь деньги с тех, кто о результатах этих исследований представления не имеет.
Подчеркну: исследование относилось к рынку США более чем 30-летней давности. С тех пор рынки еще очень сильно продвинулись вперед в плане их эффективности.
Какова ситуация сейчас у нас, в России? Сложно сказать. Но нужно понимать, что количество спекулянтов на наших рынках уже сейчас очень велико. Количество открытых частных инвесторов на объединенной бирже ММВБ-РТС измеряется уже сотнями тысяч, большинство из которых - спекулянты. Огромное количество людей, наблюдая за одними и теми же графиками и за теми же фигурами на них, занимаются одним и тем же, отбирая хлеб друг у друга.
Если же говорить про активные инвестиции, фундаментальный анализ, то, полагаю, что крайне сложно зарабатывать на голубых фишках, отчетность по которым анализирует любая инвестиционная контора. Огромное количество аналитиков следят за выходом отчетности Газпрома, Сбербанка, Лукойла и т.д., давая прогнозы, совершая сделки, и пытаясь на этом заработать. Однако, возможно, что еще остаются возможности для заработка на акциях второго, третьего и более глубоких эшелонов, которые мало кто анализирует и покупает. Возможно, там еще есть перспективы для дополнительного заработка.
(Примечание: под дополнительным заработком здесь понимается не просто получение прибыли, а стабильное получение прибыли ВЫШЕ рынка).
Но вот в чем проблема. Существуют успешные спекулянты (их очень мало, потому что большинство проигрывает, но успешные спекулянты все же есть). Есть успешные активные инвесторы. Но проблема в том, что для подавляющего большинства людей, выходящих на рынки и пытающихся не иметь основную профессию на финансовом рынке, а просто приумножать свои сбережения, эти подходы просто не подходят. Почему? Прежде всего, потому, что они требуют серьезных знаний и опыта. Вы не станете ни успешным спекулянтом, ни успешным активным инвестором ни за неделю, ни за месяц, ни даже за полгода. Это длинная дорога получения знаний, получения опыта, набивания шишек и очень часто потери денег.
А вот портфельные (пассивные) инвестиции подразумевают достаточность минимальных знаний и минимального опыта. Я нахально скажу, что недели вечерних вебинаров, которые пройдут в сентябре, будет достаточно для того, чтобы самим грамотно сформировать портфель инвестиций как в настоящий момент, так и корректировать в будущем.
(Продолжение следует...)
Осенняя программа вебинаров Сергея Спирина:
«Инвестиционный портфель и инвестиционный план» - 4 сентября
«Формирование инвестиционного портфеля» - 17 - 21 сентября
«Личный инвестиционный план» - 24 - 25 сентября
ЖЖ-сообщество my_fin
TOP-100 блогов финансовой тематики