Макрообзор №6. Экономика России.
ДАЙДЖЕСТ
Экономика России. По оценке МЭР в 2021 году ВВП вырос на 4,6%. Профицит счёта текущих операций в январе опять в основной своей массе обратился в отток капитала, так как ЦБ не нарастил резервы на необходимую сумму. В декабре произошло второе падение грузооборота транспорта за последние полтора года. Инфляция в январе выросла до 8,7% и установила шестилетний рекорд. В феврале ожидается рост инфляции до 9,2%. ЦБ повысил ставку до 9,5%. Прогноз ЦБ по инфляции и денежной массе на ближайшие три года предвещает рост ВВП на уровне 0,6-1,4%. Это значит, что уже во втором квартале 2022 года мы станем свидетелями резкого замедления темпов ВВП. Узкая денежная база по-прежнему растёт медленнее инфляции, а значит, сжимается в реальном выражении.
ВВП вырос на 4,6% в 2021 году (оценка МЭР)
Росстат даст первую оценку ВВП 18 февраля. Но Минэкономразвития (МЭР) уже дало свою предварительную оценку - ВВП в России в 2021 году вырос на 4,6%.
Это лучший темп ВВП аж за 13 лет, с 2008 года (5,2%) и выше, чем в 2010 году (4,5%).
ВВП за 3 квартала 2021 года нам известен. Поэтому легко подсчитать, каким должен быть рост в 4 квартале (+4,4%), чтобы итог года соответствовал оценке МЭР.
Для сравнения: в 3 квартале рост ВВП составил 4,3%.
Напомним, что, по нашей оценке, по итогам 1 квартала среднегодовые темпы ВВП превысят 5% (за «скользящий год», синяя линия на втором графике). После этого начнётся резкое замедление ВВП - уже по итогам 2 квартала среднегодовые темпы опустятся ниже 4%.
ЦБ продолжил выталкивать капитал из России в январе 2022 года
В 1999-2008 годах ВВП России рос высокими темпами (+7% в среднем в год). Затем в 2009-2021 годах темпы роста снизились (до 1,1% в год).
Причём жаловаться на ухудшение внешней конъюнктуры не приходится. Об этом говорит статистика счёта текущих операций (СТО, учитывает не только торговый баланс, но также баланс услуг и некоторые другие статьи).
В 2020 году СТО стал рекордным. Фокус же в том, что польза от этих внешнеторговых успехов зависит целиком от Центрального банка. Упрощённо:
· Если ЦБ увеличивает ЗВР на сумму (СТО), то он тем самым «обнуляет» вывоз капитала и одновременно добавляет в экономику соответствующую сумму в рублях. Экономика цветёт и пахнет.
· Если ЦБ «спит в оглоблях» и не пополняет ЗВР на сумму счёта текущих операций, то весь этот СТО превращается в вывоз капитала. Экономике, соответственно, пользы от таких внешнеторговых успехов - ноль.
Ещё хуже, если ЦБ начинает тратить ЗВР на валютные интервенции - вывоз капитала на сумму таких трат увеличивается автоматически. 2008 год на графике отнесён к «стагнационному» периоду в экономике именно потому, что масштабные интервенции ЦБ в 4 квартале этого года «испортили» весь результат года (который до этого был неплохим). И именно с этого момента политика ЦБ из стимулирующей стала «удушающей».
1999-2007 годы: страна «заработала» по СТО 468 млрд долларов. Львиная доля этой суммы была правильно освоена Центральным банком, ЗВР выросли на 427 млрд. А если ещё учесть погашение внешнего долга примерно на 100 млрд. долларов, то становится понятным, почему оттока капитала в эти годы не было.
2008-2021 годы: страна заработала по СТО 943 млрд долларов, почти триллион. Но ЦБ «освоил» из этой суммы мизерную часть, 101 млрд. Соответственно, львиная доля внешнеторговых успехов обратилась в вывоз капитала, такова математика.
Что сейчас?
Понимание этого несложного механизма вывоза капитала позволяет оценивать новости ЦБ о платёжном балансе в январе 2022 года.
· В январе, сообщает ЦБ, счёт текущих операций составил 19 млрд долларов.
· Рост резервов составил 4,1 млрд.
· Всё, что ЦБ не выкупил в резервы (19-4,1=14,9), автоматически превратилось в отток капитала.
Я бы назвал это брутто-оттоком, на него ещё немного влияют операции правительства. Например, когда ЗВР растут из-за того, что правительство заняло в валюте, то проку от такого роста ЗВР нет, отток капитала не уменьшается. Всё потому, что рублей в экономику такая операция не добавляет.
По данным ЦБ вывоз капитала составил 12,8 млрд долларов.
Отличие от наших оценок:
· Либо из-за упомянутых операций правительства;
· Либо из-за так называемых "ошибок и пропусков".
Увидим это позже.
Грузооборот транспорта в декабре начал падать
В декабре грузооборот транспорта (без трубопроводного) упал на 1,4%.
Итоги года (+3,9%) это испортить не смогло, но тренд роста, похоже, прекратился.
Как мы уже писали ранее, рост многих показателей может продолжаться некоторое время, ВВП тоже покажет свой максимальный среднегодовой темп роста по итогам первого квартала 2022 года. Но затем мы увидим резкое ухудшение сразу по многим параметрам.
Такую оценку мы делаем исходя из того, что ЦБ замедлил темпы роста реальной денежной массы до предкризисного уровня.
Инфляция в январе поставила шестилетний рекорд
По итогам января инфляция выросла до 8,73% годовых. Это чуть ниже ожиданий, которые были по недельным данным.
Тем не менее это самый высокий уровень за последние 6 лет, с января 2016 года.
(далее)
Первые данные об инфляции за 1-4 февраля говорят о продолжении роста инфляции до 9,2%.
Пока неизвестно, останется ли Эльвира Набиуллина на третий срок руководить Центробанком. Но если она уйдёт в июне, то инфляция при её уходе может быть хуже, чем при назначении. Напомню, в июне 2013 года, когда Эльвира Набиуллина пришла на пост главы ЦБ, инфляция составила 6,9% годовых.
ЦБ повысил ключевую ставку до 9,5%
ЦБ на своём заседании рассматривал повышение ставки на 1 или на 1,5 процентных пункта. Выбрали первый вариант, ставка выросла до 9,5%.
Возможно, ставка опередит инфляцию, которая по итогам февраля ожидается на уровне 9,2% (см. выше). Более решительные действия ЦБ (повышение до 10%) были бы предпочтительнее.
(далее)
Также обновлён прогноз на 2022-2024 годы.
По прогнозу инфляции и темпов денежной массы (подчёркнуты красными линиями), легко прикинуть темп роста реальной денежной массы.
Например, для 2024 года (обведено кружочками) рост РДМ составит 3-7% (из роста ДМ 7-11% грубо вычтем 4% инфляции).
Многолетняя корреляция между ВВП и РДМ почти стопроцентная. Таким темпам РДМ соответствует рост ВВП примерно 0,6-1,4%. В 2022 году темпы денежной массы повыше, но выше и инфляция. А значит темпы РДМ будут примерно такими же, как ожидаются в 2024 году.
Это значит, что в этом году сначала среднегодовые темпы ВВП превысят 5% по итогам 1 квартала (см. выше об оценке ВВП), но потом начнётся резкое замедление темпов экономического роста.
Узкая денежная база продолжила сжиматься в феврале
Первые данные ЦБ о динамике узкой денежной базы в феврале (на 04.02.2022) говорят о росте показателя на 5,6% годовых.
Это лучше, чем неделей ранее (4,8%), но всё равно значительно ниже темпов инфляции, которая в феврале, как ожидается, вырастет до 9,2%.
Это означает, что в реальном выражении (после корректировки на инфляцию) узкая денежная база сокращается, сжимается.
О возможных последствиях мы писали в предыдущем макрообзоре.
О том, как соотносятся денежная масса, денежная база и их компоненты, см. здесь.
В СЛЕДУЮЩЕМ ОБЗОРЕ
На следующей неделе ожидается внеплановое заседание комитета ФРС, возможно экстренное повышение ставки.
Из российских данных ключевым будет выход данных по ВВП. Также станет известна широкая денежная база.
Экономика России. По оценке МЭР в 2021 году ВВП вырос на 4,6%. Профицит счёта текущих операций в январе опять в основной своей массе обратился в отток капитала, так как ЦБ не нарастил резервы на необходимую сумму. В декабре произошло второе падение грузооборота транспорта за последние полтора года. Инфляция в январе выросла до 8,7% и установила шестилетний рекорд. В феврале ожидается рост инфляции до 9,2%. ЦБ повысил ставку до 9,5%. Прогноз ЦБ по инфляции и денежной массе на ближайшие три года предвещает рост ВВП на уровне 0,6-1,4%. Это значит, что уже во втором квартале 2022 года мы станем свидетелями резкого замедления темпов ВВП. Узкая денежная база по-прежнему растёт медленнее инфляции, а значит, сжимается в реальном выражении.
ВВП вырос на 4,6% в 2021 году (оценка МЭР)
Росстат даст первую оценку ВВП 18 февраля. Но Минэкономразвития (МЭР) уже дало свою предварительную оценку - ВВП в России в 2021 году вырос на 4,6%.
Это лучший темп ВВП аж за 13 лет, с 2008 года (5,2%) и выше, чем в 2010 году (4,5%).
ВВП за 3 квартала 2021 года нам известен. Поэтому легко подсчитать, каким должен быть рост в 4 квартале (+4,4%), чтобы итог года соответствовал оценке МЭР.
Для сравнения: в 3 квартале рост ВВП составил 4,3%.
Напомним, что, по нашей оценке, по итогам 1 квартала среднегодовые темпы ВВП превысят 5% (за «скользящий год», синяя линия на втором графике). После этого начнётся резкое замедление ВВП - уже по итогам 2 квартала среднегодовые темпы опустятся ниже 4%.
ЦБ продолжил выталкивать капитал из России в январе 2022 года
В 1999-2008 годах ВВП России рос высокими темпами (+7% в среднем в год). Затем в 2009-2021 годах темпы роста снизились (до 1,1% в год).
Причём жаловаться на ухудшение внешней конъюнктуры не приходится. Об этом говорит статистика счёта текущих операций (СТО, учитывает не только торговый баланс, но также баланс услуг и некоторые другие статьи).
В 2020 году СТО стал рекордным. Фокус же в том, что польза от этих внешнеторговых успехов зависит целиком от Центрального банка. Упрощённо:
· Если ЦБ увеличивает ЗВР на сумму (СТО), то он тем самым «обнуляет» вывоз капитала и одновременно добавляет в экономику соответствующую сумму в рублях. Экономика цветёт и пахнет.
· Если ЦБ «спит в оглоблях» и не пополняет ЗВР на сумму счёта текущих операций, то весь этот СТО превращается в вывоз капитала. Экономике, соответственно, пользы от таких внешнеторговых успехов - ноль.
Ещё хуже, если ЦБ начинает тратить ЗВР на валютные интервенции - вывоз капитала на сумму таких трат увеличивается автоматически. 2008 год на графике отнесён к «стагнационному» периоду в экономике именно потому, что масштабные интервенции ЦБ в 4 квартале этого года «испортили» весь результат года (который до этого был неплохим). И именно с этого момента политика ЦБ из стимулирующей стала «удушающей».
1999-2007 годы: страна «заработала» по СТО 468 млрд долларов. Львиная доля этой суммы была правильно освоена Центральным банком, ЗВР выросли на 427 млрд. А если ещё учесть погашение внешнего долга примерно на 100 млрд. долларов, то становится понятным, почему оттока капитала в эти годы не было.
2008-2021 годы: страна заработала по СТО 943 млрд долларов, почти триллион. Но ЦБ «освоил» из этой суммы мизерную часть, 101 млрд. Соответственно, львиная доля внешнеторговых успехов обратилась в вывоз капитала, такова математика.
Что сейчас?
Понимание этого несложного механизма вывоза капитала позволяет оценивать новости ЦБ о платёжном балансе в январе 2022 года.
· В январе, сообщает ЦБ, счёт текущих операций составил 19 млрд долларов.
· Рост резервов составил 4,1 млрд.
· Всё, что ЦБ не выкупил в резервы (19-4,1=14,9), автоматически превратилось в отток капитала.
Я бы назвал это брутто-оттоком, на него ещё немного влияют операции правительства. Например, когда ЗВР растут из-за того, что правительство заняло в валюте, то проку от такого роста ЗВР нет, отток капитала не уменьшается. Всё потому, что рублей в экономику такая операция не добавляет.
По данным ЦБ вывоз капитала составил 12,8 млрд долларов.
Отличие от наших оценок:
· Либо из-за упомянутых операций правительства;
· Либо из-за так называемых "ошибок и пропусков".
Увидим это позже.
Грузооборот транспорта в декабре начал падать
В декабре грузооборот транспорта (без трубопроводного) упал на 1,4%.
Итоги года (+3,9%) это испортить не смогло, но тренд роста, похоже, прекратился.
Как мы уже писали ранее, рост многих показателей может продолжаться некоторое время, ВВП тоже покажет свой максимальный среднегодовой темп роста по итогам первого квартала 2022 года. Но затем мы увидим резкое ухудшение сразу по многим параметрам.
Такую оценку мы делаем исходя из того, что ЦБ замедлил темпы роста реальной денежной массы до предкризисного уровня.
Инфляция в январе поставила шестилетний рекорд
По итогам января инфляция выросла до 8,73% годовых. Это чуть ниже ожиданий, которые были по недельным данным.
Тем не менее это самый высокий уровень за последние 6 лет, с января 2016 года.
(далее)
Первые данные об инфляции за 1-4 февраля говорят о продолжении роста инфляции до 9,2%.
Пока неизвестно, останется ли Эльвира Набиуллина на третий срок руководить Центробанком. Но если она уйдёт в июне, то инфляция при её уходе может быть хуже, чем при назначении. Напомню, в июне 2013 года, когда Эльвира Набиуллина пришла на пост главы ЦБ, инфляция составила 6,9% годовых.
ЦБ повысил ключевую ставку до 9,5%
ЦБ на своём заседании рассматривал повышение ставки на 1 или на 1,5 процентных пункта. Выбрали первый вариант, ставка выросла до 9,5%.
Возможно, ставка опередит инфляцию, которая по итогам февраля ожидается на уровне 9,2% (см. выше). Более решительные действия ЦБ (повышение до 10%) были бы предпочтительнее.
(далее)
Также обновлён прогноз на 2022-2024 годы.
По прогнозу инфляции и темпов денежной массы (подчёркнуты красными линиями), легко прикинуть темп роста реальной денежной массы.
Например, для 2024 года (обведено кружочками) рост РДМ составит 3-7% (из роста ДМ 7-11% грубо вычтем 4% инфляции).
Многолетняя корреляция между ВВП и РДМ почти стопроцентная. Таким темпам РДМ соответствует рост ВВП примерно 0,6-1,4%. В 2022 году темпы денежной массы повыше, но выше и инфляция. А значит темпы РДМ будут примерно такими же, как ожидаются в 2024 году.
Это значит, что в этом году сначала среднегодовые темпы ВВП превысят 5% по итогам 1 квартала (см. выше об оценке ВВП), но потом начнётся резкое замедление темпов экономического роста.
Узкая денежная база продолжила сжиматься в феврале
Первые данные ЦБ о динамике узкой денежной базы в феврале (на 04.02.2022) говорят о росте показателя на 5,6% годовых.
Это лучше, чем неделей ранее (4,8%), но всё равно значительно ниже темпов инфляции, которая в феврале, как ожидается, вырастет до 9,2%.
Это означает, что в реальном выражении (после корректировки на инфляцию) узкая денежная база сокращается, сжимается.
О возможных последствиях мы писали в предыдущем макрообзоре.
О том, как соотносятся денежная масса, денежная база и их компоненты, см. здесь.
В СЛЕДУЮЩЕМ ОБЗОРЕ
На следующей неделе ожидается внеплановое заседание комитета ФРС, возможно экстренное повышение ставки.
Из российских данных ключевым будет выход данных по ВВП. Также станет известна широкая денежная база.