Золото: чьи прогнозы верны? Особенности аналитики
Я ни в коем случае не «бык» по золоту, по крайней мере, - в ближайшей перспективе. Редко сталкиваюсь с более-менее серьёзной аналитикой рынка золота в рунете. Тем не менее, г-н Руслан Зарипов на сайте Инвесткафе опубликовал свой аналитический материал: «Золото выбирает ориентир: спрос или издержки?» Он предлагает рассмотреть «возможность оценки фундаментальной поддержки цен на рынке золота с точки зрения покупательского спроса и себестоимости добычи». Надеюсь, я всегда беспристрастен в своих оценках, однако, когда я читал данное исследование, мне было не по себе - слишком много нестыковок.
Многие задаются вопросом о границах поддержки цены на золото. В последнее время бытует мнение, что речь идет о $1150-1200 за тройскую унцию. При этом хорошим тоном стало ссылаться на новую модель себестоимости добычи AISC (all-in sustaining costs) и AIC (all-in costs), то есть на совокупные и общие издержки с учетом расходов, связанных с рекультивацией земель, а также общекорпоративных и вытекающих из сопутствующего производства расходов. Эти издержки в отличие от традиционных TTC (total cash costs), как показывает отчетность золотодобывающих компаний, действительно колеблются около $1000 за тройскую унцию (хотя и имеют тенденцию к снижению).
Однако отметим, что методика эта действует только с 2013 года, принята далеко не всеми производителями, а только пулом крупнейших компаний, обеспечивающих до трети ежегодного предложения, и, самое главное, она является рекомендованной и служит более для прозрачности оценки инвестиционных возможностей покупателями физического металла, а не для принятия управленческих решений корпорациями или акционерами.
Да, действительно, эта методика была принята WGC в июне 2013 года. Однако, хотя автор пишет, что она «является рекомендованной», посмотрим на отчёты ведущих компаний в том же году:
Рассмотрим особенности добычи золота, влияющие на отношение инвесторов к существующим и новым проектам (MercenaryGeologist.com)
Есть три типа инженерных изысканий, перечисленные в порядке возрастания уровня уверенности: предварительная экономическая оценка, предварительное технико-экономическое обоснование и окончательное ТЭО. Каждый отчёт определяет общую оценку и тоннаж месторождения золота. Последние два также определяют запасы, которые экономически обоснованно могут быть добыты, переработаны и аффинированы.
Все исследования требуют обоснованных предположений и оценок многих технических и экономических переменных. Незначительные изменения в любом из этих факторов могут существенно повлиять на потенциальную жизнеспособность и экономическую ценность месторождения золота. Некоторые из ключевых факторов, которые используются в оценке проекта и создании финансовой модели с прогнозируемым денежным потоком, чистой приведённой стоимостью и внутренней нормой прибыли кратко рассматриваются ниже:
• Цена на золото является наиболее критическим параметром. Она влияет не только на денежные потоки и прибыли, но и на отсечку по бортовому содержанию месторождений.
• Отсечка по бортовому содержанию - минимальное содержание золота в руде, при котором металл может быть добыт, переработан и аффинирован при окупаемости затрат. Незначительные изменения в бортовом содержании могут привести к огромным изменениям в размере объёмов запасов и ресурсов.
• Рентабельная для добычи часть месторождения определяется количеством унций золота, содержащихся в запасах. Только те унции, при извлечении которых может быть получена прибыль, имеют фактическое значение. Из-за производственных потерь и разубоживания запасы всегда будут меньше ресурсов.
• Геометрия месторождения золота является критическим фактором. Например, рудопроявления за пределами или ниже потенциальной глубины карьера или ниже глубины шахты не имеют никакой фактической ценности.
• Металлургические процессы, необходимые для извлечения золота, должны быть тщательно изучены и проверены. Многие шахты нерентабельны потому, что плохо разработаны или неэффективны мощности по переработке и извлечению золота.
• Операционные расходы (OPEX) включают в себя все прямые затраты на производство унции золота. OPEX оцениваются и сравниваются с расходами равнозначных шахт, работающих в подобных юрисдикциях.
• Капитальные расходы (CAPEX) включают в себя расходы по строительству шахты, увеличению или модернизации производства. CAPEX сокращаются на протяжении жизненного цикла шахты. Большинство этих расходов производится до начала добычи.
• Поддерживающие капитальные расходы представляют собой расходы для поддержания уровня производства. Начальное строительство шахтных стволов и вскрыша карьера являются примерами CAPEX, в то время как углубление шахт или расширение карьера являются примерами поддерживающих расходов. Компании и проектные фирмы могут перемещать затраты из CAPEX в поддерживающий капитал, чтобы сократить начальный период окупаемости и представить экономику проекта в лучшем свете.
Внедрение WGC новых методов расчётов расходов для отчётности золотодобывающих компаний как раз повысило прозрачность и обеспечило большее понимание инвесторами полной картины расходов, связанных с добычей золота. Также новая методика позволяет оценить новые проекты.
Однако, как пишет Руслан Зарипов:
В перспективе становится понятным, что при дальнейшем снижении цены на золото на мировых рынках золотодобывающие компании могут прибегнуть к консервации шахт с высокой себестоимостью добычи и расконсервацией шахт с низкой себестоимостью, чтобы избежать убытков. Это между прочим приведет к обострению конкуренции в отрасли и изменит показатели концентрации, так как мелкие игроки, неспособные более гибко управлять издержками (за отсутствием резервных мощностей и законсервированных разработок) будут вынуждены уйти с рынка».
Возможно, уважаемый Руслан Зарипов застрял в прошлом. Золотодобывающие компании уже давно перестроились - снизили издержки, реструктурировали управление, закрыли нерентабельные проекты. Достаточно посмотреть на последний обзор на сайте «Вестник золотопромышленника»
Как видим, себестоимость «all-in sustaining costs» снизилась относительно 2013 года, однако не настолько значительно, как предполагает Руслан. Более того, из-за резкого снижения прибыли некоторые компании сократили затраты на разведку. Я неоднократно касался этой темы. Сложно понять и это утверждение:
Сейчас много говорится о том, что текущая цена (последний фиксинг около $1240 за тройскую унцию) является границей поддержки на рынке, и ниже некоего условного диапазона $1150-1250 за тройскую унцию цена не уйдет. По всей видимости, это действительно так, но надо учитывать и то, что значительная часть спроса по-прежнему находится в руках частных инвесторов в золотые монеты и слитки, предсказать поведение которых невозможно. Если масса частных инвесторов с горизонтом инвестирования менее 2-3 лет предпочтет иные инструменты, которых на рынке довольно много, никакая политика компаний по снижению производства падение цен не остановит.
С моей точки зрения, для спекулятивных операций на рынке золота уровень поддержки в $1150-1200 за тройскую унцию вполне подходит, если речь идет о сохранении позиции в пределах от квартала до полугода, но в более долгосрочной перспективе (от 2 лет) в этих целях нужно ориентироваться на равновесную цену около $600-700 за тройскую унцию, которая по-прежнему определяется гораздо более надежным промышленным спросом. К этой цене можно добавить около $120-150, которые обуславливаются «нормальной» тезаврацией, о чем я и намерен рассказать в следующий раз.
Золото способно преподнести много сюрпризов частному инвестору, который вкладывается в него сейчас, ориентируясь на мнение аналитиков, и который в отличие от профессиональных игроков рынка не вооружен инструментами хеджирования и не готов к динамическому фундаментальному анализу спроса и предложения на рынке.
«Ориентироваться на равновесную цену около $600 - 700 за тройскую унцию» я, конечно, не буду. «Есть многое на свете, друг Горацио, что и не снилось нашим мудрецам». Инвестиционный спрос в данном исследовании рассмотрен слабо. Ювелирный - вообще никак. Возможно, во второй части автор уделит этим вопросам больше внимания. Честно говоря, даже не затрагивал бы эту тему, если бы не претензии автора на «фундаментальное исследование». Пожалуйста, уважаемый, соответствуйте статусу, о котором Вы объявили! Не вводите людей в заблуждение.
