(no subject)
Мировой финансовый кризис набирает обороты, вступая в фазу, когда убытки начинают подсчитывать даже инвесторы, чьи активы считались безрисковыми. Аналитики не могут оценить, когда наступит стабилизация, и из-за снижения потребительского спроса прогнозируют рецессию мировой экономики, которая может стать аналогом Великой депрессии. Чтобы минимизировать возможные убытки, эксперты советуют диверсифицировать вложения, инвестируя в разные рынки.
Руслан Черный Отказ малообеспеченного населения США оплачивать ипотечные кредиты, который спровоцировал падение рынка облигаций subprime, стал спусковым крючком обвала экономик многих стран мира. Когда в прошлом году крупнейшие банки стали подсчитывать убытки от вложений в subprime и списывать неликвидные активы, большинство аналитиков говорило, что к концу года наступит стабилизация. Объявления 40 мировых игроков о потерях дали банкирам надежду утверждать, что убытки ясны, планы скорректированы и в I квартале вновь появится спрос на бумаги развивающихся стран. Прозрение некоторых банкиров наступило в начале этого года, когда крупнейший американский банк Citigroup заявил о списании $24 млрд. Только тогда американские и французские эксперты стали сообщать о скрытых убытках банков, вложенных не в облигации, а в производные от них инструменты, и делиться прогнозами о мировой рецессии. "Все ипотечные кредиты были сначала упакованы в ипотечные облигации, потом облигации были переупакованы в более сложный инструмент - так называемые CDO (collateralized debt obligations - ценные бумаги, обеспеченные диверсифицированным пулом, состоящим из одного или нескольких типов долговых обязательств.-Ъ-Управление активами), платежи по которым были разбиты на транши",- объясняет консультант по инвестициям на глобальных рынках УК "Ренессанс Управление инвестициями" Олег Шенкер. Транши по облигациям распределялись таким образом, что если по ипотеке начинаются задержки с погашением кредитов, то недостаток средств держатель бумаг ощущает только в последнем транше - самом рисковом. "Уровень неплатежей по ипотечным кредитам достиг такого уровня, что инвесторы высших траншей, владевшие практически безрисковыми активами, вдруг оказались держателями рисков. При этом риск неплатежа столько раз был упакован и переупакован банками и финансовыми компаниями, что теперь никто не может толком сказать, по чьей облигации будет неплатеж",- рассказывает эксперт. Таким образом, ни один банк не может определить реальную стоимость активов, лежащую у него на балансе, и, выявляя убыток, вынужден ежеквартально списывать неликвиды.
Поиск крайних в кризисе коснулся всех составляющих финансового мира. Инвесторы и власти США обвиняли международные рейтинговые агентства Standard & Poor`s, Moody`s и Fitch в сговоре с банкирами, продававшими высокорисковые инструменты, а французский Societe Generale подал в суд на своего трейдера Жерома Кервьеля, которого банк назвал виновным в убытках на $4,82 млрд. Примечательно, что Жером Кервьель признал в суде, что проводил покупки/продажи акций, не имея обеспечения, но утверждал, что его действия были санкционированы руководством. В результате суд выпустил подозреваемого, но не закончил производство по делу. Чуть позже этим же путем пошел швейцарский Credit Suisse, объявивший о списании $2,85 млрд из-за ошибки своих трейдеров. В ряде банков, финансовых компаний и предприятий произошла волна увольнений руководства, рейтинговые агентства изменили методологию начисления рейтингов, однако ситуацию это не исправило.
Последовательным снижением учетной ставки Федеральная резервная система (ФРС) США добилась в I квартале 2008 года остановки рецессии, дополнительного притока в страну внешних инвестиций и замедлила инфляцию. Однако рецессия перекинулась в Европу. Впервые с момента введения евро в 1999 году в августе этого года Евростат объявил о снижении ВВП еврозоны на 0,2%, что произошло на фоне ускорения инфляции до 4%. Падению ВВП ЕС во II квартале послужило сокращение трех самых больших европейских экономик: Германии (на 0,5%), Франции (0,3%) и Италии (0,3%). Банкиры уверены, что падением экономик закончится и III квартал. "Опережающие показатели говорят о существенной вероятности сокращения ВВП и в III квартале",- заявил аналитик немецкого Commerzbank Кристофер Вэйл. Стоит отметить, что в июне розничные продажи, отражающие потребительские настроения населения, сократились в годовом выражении до исторического минимума. Однако Евросоюз пока не намерен повышать потребительский спрос, считая борьбу с инфляцией более приоритетной. "После того как США приняли в январе план по стимулированию экономики, мы решили, что подобного плана в Европе принято не будет",- заявил председатель Еврогруппы Жан-Клод Юнкер.
Забрать свое
Украинский фондовый рынок почувствовал последствия мирового кризиса только в этом году. Если за прошлый год индекс Первой фондовой торговой системы вырос на 153,41% (второй в мире показатель после Китайской биржи - 179,75%), то уже в начале года, когда нерезиденты начали выводить свои деньги из Украины, обвалился более чем на 60%, пробив психологическую отметку в 500 пунктов. "Не видно, чтобы кризис начинал стабилизироваться или ситуация начала улучшаться. Данные из США и Европы показывают, что экономика этих стран только ухудшается. Это осуществляет давление на зарубежные рынки",- говорит директор по управлению активами КУА Tiger Asset Management Юрий Ушков.
Иностранные инвесторы, значительную часть которых в Украине представляли хедж-фонды, работали на рынке за кредитные средства. После взрыва очередного пузыря инвесторы стали забирать деньги с развивающихся рынков и, по оценкам торговцев, уже отозвали из Украины 20-30% своих вложений. По подсчетам аналитиков компании Emerging Portfolio Fund Research, за последние три месяца международные инвесторы вывели из фондов акций развивающихся рынков $29,5 млрд. Подобной выемки средств не наблюдалось ни за один трехмесячный период с 1995 года, с тех пор как Emerging Portfolio Fund Research начала собирать данные о вложениях в фонды в разных странах мира. "Кризис вступает в новые фазы. Сложно говорить о том, что все позади или мы достигли дна, потому что мы постоянно видим какие-то сюрпризы, которые нам преподносит рынок и кризис",- отмечает Олег Шенкер. Падение фиксируют и другие рынки. Российский и индийский индексы обвалились на 45%, а китайский - на 60%.
Эксперты отмечают, что сюрпризом стало июньское банкротство одного из крупнейших американских ипотечных банков - IndyMac Bank. Органы федерального контроля наложили арест на активы банка, опасаясь, что он не справится с массовым изъятием денег клиентами. Августовским потрясением было двойное падение акций ведущих ипотечных компаний Freddie Mac и Fannie Mae, облигации которых покупали центробанки многих стран, включая Россию, для формирования своих золотовалютных резервов. ФРС законсервировала компании с последующей их реприватизацией, но такое решение еще должен одобрить американский конгресс. Очередным ударом рынка стало объявление убытков одного из старейших американских учреждений Lehman Brothers, которые в III квартале оказались максимальными за всю историю этого банка, из-за чего было списано $5,6 млрд. Правительство США не решилось поддерживать Lehman Brothers - и только за один день его акции рухнули на 45% (до $7,79), когда стало известно, что государственный Korea Development Bank прекратил переговоры о покупке доли в американском инвестбанке. После провала переговоров с британским Barclays и американским Bank of America о продаже им части активов 15 сентября Lehman Brothers объявил себя банкротом. В тот же день Bank of America сообщил о покупке другого международного инвестбанка, находящегося на грани банкротства,- Merrill Lynch.
Основным фактором, стимулирующим падение мировых рынков, является снижение стоимости недвижимости в США, Великобритании и многих странах Европы. Заместитель председателя ФРС Дональд Кон на конференции в Brookings Institution 11 сентября заявил, что нет никаких признаков того, что падение цен на жилье в США близится к концу: "Вопрос о том, близки ли цены на жилье ко дну, остается открытым". По различным оценкам экспертов, цены на жилье продолжат падать до конца 2008 года в Америке и до середины 2009 года в Европе. Снижение цен приводит к тому, что падает стоимость залоговых активов, которые использовали банки, выдавая ипотечные кредиты. "Граждане владели определенным богатством: акциями, недвижимостью, депозитами в банках. В результате падения цен их общее состояние снижается и они начинают тратить меньше. При этом для населения усложнился доступ к кредитам, что еще больше снижает объем потребления, а следовательно, и производства товаров,- отмечает Олег Шенкер.- Получается такая цепочка: падение цен на недвижимость - падение стоимости ипотечных инструментов - убытки банков - ужесточение кредитования - снижение потребления и инвестиций в бизнес - снижение доходов компаний - падение цен на акции - снижение состояния потребителей - снижение потребления. Круг замкнулся". Дополнительно раскручивает кризис и параллельная цепочка: с падением стоимости недвижимости, находящейся в залоге, даже некоторые состоятельные граждане отказываются погашать ипотечные кредиты, понимая, что размер кредита превышает стоимость имущества, которая была приобретена.
Ниже есть куда
Аналитики уверены, что мировая рецессия может затянуться на неопределенный период. "Последние события на мировом рынке - уникальные. Это похоже на кризис 1998 года или на события, произошедшие 11 сентября 2001 года (крушение торговых центров в Нью-Йорке.-; Ъ-УПРАВЛЕНИЕ активами)",- говорит исполнительный директор украинской компании KBC Securities Петр Антропов. Некоторые эксперты допускают, что последствия кризиса могут превзойти проблемы Великой депрессии перед второй мировой войной. "Кризис разворачивается. По силе он может сравниться с экономической депрессией 1929-1930 годов,- считает Олег Шенкер.- А тенденция последнего времени: рынки разных стран все больше движутся вместе, и ликвидность, как и ее отсутствие, становится глобальной проблемой". Аналогичную точку зрения выразил и глава совета Нацбанка Украины Петр Порошенко, который подчеркнул, что НБУ уже заложил прогноз мировой рецессии в свою монетарную политику. Петр Антропов отмечает, что Украина является большим заложником ликвидности на мировых рынках, чем большинство стран, и отсутствие внешних ресурсов не даст стране роста. Кризис ликвидности уже привел к стагнации украинского строительного рынка и падению темпов роста промышленного производства. "Мы входим в этап отсутствия строительного бума на следующие два года",- констатирует председатель правления Родовид Банка Денис Горбуненко.
При этом участники рынка утверждают, что кроме глобальной тенденции на настроение инвесторов негативно влияют военное противостояние между Россией и Грузией, повышающее риски всего региона СНГ, и политический кризис в Украине. "В Украине вообще ситуация непростая. Тут добавляется политическая нестабильность, которая отбивает желание у зарубежных инвесторов вкладывать в наш фондовый рынок",- подчеркивает Юрий Ушков. Международное рейтинговое агентство Standard & Poor`s, учитывая эти риски, уже заявило, что ожидает торможения роста ВВП в Украине в 2008 году на уровне 6,5%, а в следующем году - до 2,5%.
Руководитель аналитического отдела ИК Dragon Capital Андрей Беспятов считает, что иностранные инвесторы могут вернуться на рынок не раньше I квартала следующего года. "Ближайшие два квартала будут проходить чистки инвестиционных портфелей мировых банков,- говорит он.- В зависимости от того, какая сумма списаний, прогнозируемых аналитиками, окажется реальной, можно ожидать активного прихода инвесторов. Мы настроены оптимистично и считаем, что предстоящие списания ограничатся несколькими сотнями миллиардов долларов в дополнение к уже списанным $500 млрд, так как если исходить из самой пессимистичной суммы списаний в $1,3 трлн, то процесс растянется еще на 2009 год".
В такой ситуации эксперты рекомендуют не вкладывать в акции и облигации украинских эмитентов, которые могут продолжить падение. "Для компаний по управлению активами более логично было бы минимизировать убытки клиентов путем снижения доли акций в портфелях фондов, что делают, к сожалению, не все,- возмущается Юрий Ушков.- Индекс может еще упасть, хотя все, что происходит на рынке последний месяц, связано со спекуляциями украинских торговцев, а не нерезидентов. Ведь после ухода нерезидентов украинские торговцы продолжают самостоятельно валить рынок дальше, играя в короткую позицию без покрытия". Единственным выходом для инвесторов аналитики называют диверсификацию своих портфелей. "Когда рынок растет, нужно помнить, что в один прекрасный день он начнет падать,- подчеркивает Олег Шенкер.- Рынки растут не всегда, и рекомендации о диверсификации портфелей - не пустые слова академиков, которые любят писать книжки, а реальные советы инвесторам, которые хотят зарабатывать деньги не только сейчас, а долго и постоянно. На сегодняшний день компания по управлению активами должна предоставить инвестору возможность выбрать не только среди своих личных менеджеров, которые разделят портфель по классам инвестиций, но и диверсифицировать портфель между глобальными менеджерами".
Руслан Черный Отказ малообеспеченного населения США оплачивать ипотечные кредиты, который спровоцировал падение рынка облигаций subprime, стал спусковым крючком обвала экономик многих стран мира. Когда в прошлом году крупнейшие банки стали подсчитывать убытки от вложений в subprime и списывать неликвидные активы, большинство аналитиков говорило, что к концу года наступит стабилизация. Объявления 40 мировых игроков о потерях дали банкирам надежду утверждать, что убытки ясны, планы скорректированы и в I квартале вновь появится спрос на бумаги развивающихся стран. Прозрение некоторых банкиров наступило в начале этого года, когда крупнейший американский банк Citigroup заявил о списании $24 млрд. Только тогда американские и французские эксперты стали сообщать о скрытых убытках банков, вложенных не в облигации, а в производные от них инструменты, и делиться прогнозами о мировой рецессии. "Все ипотечные кредиты были сначала упакованы в ипотечные облигации, потом облигации были переупакованы в более сложный инструмент - так называемые CDO (collateralized debt obligations - ценные бумаги, обеспеченные диверсифицированным пулом, состоящим из одного или нескольких типов долговых обязательств.-Ъ-Управление активами), платежи по которым были разбиты на транши",- объясняет консультант по инвестициям на глобальных рынках УК "Ренессанс Управление инвестициями" Олег Шенкер. Транши по облигациям распределялись таким образом, что если по ипотеке начинаются задержки с погашением кредитов, то недостаток средств держатель бумаг ощущает только в последнем транше - самом рисковом. "Уровень неплатежей по ипотечным кредитам достиг такого уровня, что инвесторы высших траншей, владевшие практически безрисковыми активами, вдруг оказались держателями рисков. При этом риск неплатежа столько раз был упакован и переупакован банками и финансовыми компаниями, что теперь никто не может толком сказать, по чьей облигации будет неплатеж",- рассказывает эксперт. Таким образом, ни один банк не может определить реальную стоимость активов, лежащую у него на балансе, и, выявляя убыток, вынужден ежеквартально списывать неликвиды.
Поиск крайних в кризисе коснулся всех составляющих финансового мира. Инвесторы и власти США обвиняли международные рейтинговые агентства Standard & Poor`s, Moody`s и Fitch в сговоре с банкирами, продававшими высокорисковые инструменты, а французский Societe Generale подал в суд на своего трейдера Жерома Кервьеля, которого банк назвал виновным в убытках на $4,82 млрд. Примечательно, что Жером Кервьель признал в суде, что проводил покупки/продажи акций, не имея обеспечения, но утверждал, что его действия были санкционированы руководством. В результате суд выпустил подозреваемого, но не закончил производство по делу. Чуть позже этим же путем пошел швейцарский Credit Suisse, объявивший о списании $2,85 млрд из-за ошибки своих трейдеров. В ряде банков, финансовых компаний и предприятий произошла волна увольнений руководства, рейтинговые агентства изменили методологию начисления рейтингов, однако ситуацию это не исправило.
Последовательным снижением учетной ставки Федеральная резервная система (ФРС) США добилась в I квартале 2008 года остановки рецессии, дополнительного притока в страну внешних инвестиций и замедлила инфляцию. Однако рецессия перекинулась в Европу. Впервые с момента введения евро в 1999 году в августе этого года Евростат объявил о снижении ВВП еврозоны на 0,2%, что произошло на фоне ускорения инфляции до 4%. Падению ВВП ЕС во II квартале послужило сокращение трех самых больших европейских экономик: Германии (на 0,5%), Франции (0,3%) и Италии (0,3%). Банкиры уверены, что падением экономик закончится и III квартал. "Опережающие показатели говорят о существенной вероятности сокращения ВВП и в III квартале",- заявил аналитик немецкого Commerzbank Кристофер Вэйл. Стоит отметить, что в июне розничные продажи, отражающие потребительские настроения населения, сократились в годовом выражении до исторического минимума. Однако Евросоюз пока не намерен повышать потребительский спрос, считая борьбу с инфляцией более приоритетной. "После того как США приняли в январе план по стимулированию экономики, мы решили, что подобного плана в Европе принято не будет",- заявил председатель Еврогруппы Жан-Клод Юнкер.
Забрать свое
Украинский фондовый рынок почувствовал последствия мирового кризиса только в этом году. Если за прошлый год индекс Первой фондовой торговой системы вырос на 153,41% (второй в мире показатель после Китайской биржи - 179,75%), то уже в начале года, когда нерезиденты начали выводить свои деньги из Украины, обвалился более чем на 60%, пробив психологическую отметку в 500 пунктов. "Не видно, чтобы кризис начинал стабилизироваться или ситуация начала улучшаться. Данные из США и Европы показывают, что экономика этих стран только ухудшается. Это осуществляет давление на зарубежные рынки",- говорит директор по управлению активами КУА Tiger Asset Management Юрий Ушков.
Иностранные инвесторы, значительную часть которых в Украине представляли хедж-фонды, работали на рынке за кредитные средства. После взрыва очередного пузыря инвесторы стали забирать деньги с развивающихся рынков и, по оценкам торговцев, уже отозвали из Украины 20-30% своих вложений. По подсчетам аналитиков компании Emerging Portfolio Fund Research, за последние три месяца международные инвесторы вывели из фондов акций развивающихся рынков $29,5 млрд. Подобной выемки средств не наблюдалось ни за один трехмесячный период с 1995 года, с тех пор как Emerging Portfolio Fund Research начала собирать данные о вложениях в фонды в разных странах мира. "Кризис вступает в новые фазы. Сложно говорить о том, что все позади или мы достигли дна, потому что мы постоянно видим какие-то сюрпризы, которые нам преподносит рынок и кризис",- отмечает Олег Шенкер. Падение фиксируют и другие рынки. Российский и индийский индексы обвалились на 45%, а китайский - на 60%.
Эксперты отмечают, что сюрпризом стало июньское банкротство одного из крупнейших американских ипотечных банков - IndyMac Bank. Органы федерального контроля наложили арест на активы банка, опасаясь, что он не справится с массовым изъятием денег клиентами. Августовским потрясением было двойное падение акций ведущих ипотечных компаний Freddie Mac и Fannie Mae, облигации которых покупали центробанки многих стран, включая Россию, для формирования своих золотовалютных резервов. ФРС законсервировала компании с последующей их реприватизацией, но такое решение еще должен одобрить американский конгресс. Очередным ударом рынка стало объявление убытков одного из старейших американских учреждений Lehman Brothers, которые в III квартале оказались максимальными за всю историю этого банка, из-за чего было списано $5,6 млрд. Правительство США не решилось поддерживать Lehman Brothers - и только за один день его акции рухнули на 45% (до $7,79), когда стало известно, что государственный Korea Development Bank прекратил переговоры о покупке доли в американском инвестбанке. После провала переговоров с британским Barclays и американским Bank of America о продаже им части активов 15 сентября Lehman Brothers объявил себя банкротом. В тот же день Bank of America сообщил о покупке другого международного инвестбанка, находящегося на грани банкротства,- Merrill Lynch.
Основным фактором, стимулирующим падение мировых рынков, является снижение стоимости недвижимости в США, Великобритании и многих странах Европы. Заместитель председателя ФРС Дональд Кон на конференции в Brookings Institution 11 сентября заявил, что нет никаких признаков того, что падение цен на жилье в США близится к концу: "Вопрос о том, близки ли цены на жилье ко дну, остается открытым". По различным оценкам экспертов, цены на жилье продолжат падать до конца 2008 года в Америке и до середины 2009 года в Европе. Снижение цен приводит к тому, что падает стоимость залоговых активов, которые использовали банки, выдавая ипотечные кредиты. "Граждане владели определенным богатством: акциями, недвижимостью, депозитами в банках. В результате падения цен их общее состояние снижается и они начинают тратить меньше. При этом для населения усложнился доступ к кредитам, что еще больше снижает объем потребления, а следовательно, и производства товаров,- отмечает Олег Шенкер.- Получается такая цепочка: падение цен на недвижимость - падение стоимости ипотечных инструментов - убытки банков - ужесточение кредитования - снижение потребления и инвестиций в бизнес - снижение доходов компаний - падение цен на акции - снижение состояния потребителей - снижение потребления. Круг замкнулся". Дополнительно раскручивает кризис и параллельная цепочка: с падением стоимости недвижимости, находящейся в залоге, даже некоторые состоятельные граждане отказываются погашать ипотечные кредиты, понимая, что размер кредита превышает стоимость имущества, которая была приобретена.
Ниже есть куда
Аналитики уверены, что мировая рецессия может затянуться на неопределенный период. "Последние события на мировом рынке - уникальные. Это похоже на кризис 1998 года или на события, произошедшие 11 сентября 2001 года (крушение торговых центров в Нью-Йорке.-; Ъ-УПРАВЛЕНИЕ активами)",- говорит исполнительный директор украинской компании KBC Securities Петр Антропов. Некоторые эксперты допускают, что последствия кризиса могут превзойти проблемы Великой депрессии перед второй мировой войной. "Кризис разворачивается. По силе он может сравниться с экономической депрессией 1929-1930 годов,- считает Олег Шенкер.- А тенденция последнего времени: рынки разных стран все больше движутся вместе, и ликвидность, как и ее отсутствие, становится глобальной проблемой". Аналогичную точку зрения выразил и глава совета Нацбанка Украины Петр Порошенко, который подчеркнул, что НБУ уже заложил прогноз мировой рецессии в свою монетарную политику. Петр Антропов отмечает, что Украина является большим заложником ликвидности на мировых рынках, чем большинство стран, и отсутствие внешних ресурсов не даст стране роста. Кризис ликвидности уже привел к стагнации украинского строительного рынка и падению темпов роста промышленного производства. "Мы входим в этап отсутствия строительного бума на следующие два года",- констатирует председатель правления Родовид Банка Денис Горбуненко.
При этом участники рынка утверждают, что кроме глобальной тенденции на настроение инвесторов негативно влияют военное противостояние между Россией и Грузией, повышающее риски всего региона СНГ, и политический кризис в Украине. "В Украине вообще ситуация непростая. Тут добавляется политическая нестабильность, которая отбивает желание у зарубежных инвесторов вкладывать в наш фондовый рынок",- подчеркивает Юрий Ушков. Международное рейтинговое агентство Standard & Poor`s, учитывая эти риски, уже заявило, что ожидает торможения роста ВВП в Украине в 2008 году на уровне 6,5%, а в следующем году - до 2,5%.
Руководитель аналитического отдела ИК Dragon Capital Андрей Беспятов считает, что иностранные инвесторы могут вернуться на рынок не раньше I квартала следующего года. "Ближайшие два квартала будут проходить чистки инвестиционных портфелей мировых банков,- говорит он.- В зависимости от того, какая сумма списаний, прогнозируемых аналитиками, окажется реальной, можно ожидать активного прихода инвесторов. Мы настроены оптимистично и считаем, что предстоящие списания ограничатся несколькими сотнями миллиардов долларов в дополнение к уже списанным $500 млрд, так как если исходить из самой пессимистичной суммы списаний в $1,3 трлн, то процесс растянется еще на 2009 год".
В такой ситуации эксперты рекомендуют не вкладывать в акции и облигации украинских эмитентов, которые могут продолжить падение. "Для компаний по управлению активами более логично было бы минимизировать убытки клиентов путем снижения доли акций в портфелях фондов, что делают, к сожалению, не все,- возмущается Юрий Ушков.- Индекс может еще упасть, хотя все, что происходит на рынке последний месяц, связано со спекуляциями украинских торговцев, а не нерезидентов. Ведь после ухода нерезидентов украинские торговцы продолжают самостоятельно валить рынок дальше, играя в короткую позицию без покрытия". Единственным выходом для инвесторов аналитики называют диверсификацию своих портфелей. "Когда рынок растет, нужно помнить, что в один прекрасный день он начнет падать,- подчеркивает Олег Шенкер.- Рынки растут не всегда, и рекомендации о диверсификации портфелей - не пустые слова академиков, которые любят писать книжки, а реальные советы инвесторам, которые хотят зарабатывать деньги не только сейчас, а долго и постоянно. На сегодняшний день компания по управлению активами должна предоставить инвестору возможность выбрать не только среди своих личных менеджеров, которые разделят портфель по классам инвестиций, но и диверсифицировать портфель между глобальными менеджерами".