Грозит ли финансовым рынкам энтропийная смерть?
Узнав кем я работаю, люди часто задают вопросы вроде: какие акции покупать? куда пойдет доллар? что делается с нефтью? итд. На эти случаи у меня уже давно заготовлено несколько полушутливых ответов. Но недавно мне задали вопрос, который застал меня врасплох. Отвечал я на него минут пятнадцать, и хочется думать, что справился на "хорошо".
Вопрос показался мне интересным, и я решил написать о нем здесь. Чтобы понять, о чем речь, потребуются базовые знания об устройстве финансовых рынков и их реакции на информацию.
Буду придерживаться такой терминологии:
Активный инвестор = информированный инвестор = спекулянт - участник рынка, обладающий определенной информацией о справедливой стоимости актива (для упрощения, акции), которая позволяет ему принимать правильные решения о покупке-продаже и, соответственно, получать прибыль.
Пассивный инвестор = неинформированный инвестор = "шумный" инвестор - участник рынка, не обладающий никакой особой информацией и осуществляющий покупку-продажу акций по причинам, не связанным с их справедливой стоимостью (генератор "шума").
Market-maker - участник рынка, принимающий заказы как от активных, так и от пассивных инвесторов и устанавливающий единую для всех цену на акцию.
Вопрос звучал так. Имеет место мнение, что активными инвестициями денег не заработать и что цены отражают всю публично доступную информацию (markets are semi-strong form efficient). Как следствие, возрастает роль пассивных фондов вроде ETF-ов и индекс-фондов, число и размер которых увеличивается. Но если пассивные фонды будут составлять большинство на рынке и конкуренция между спекулятивными инвесторами упадет, не означает ли это, что цены на активы перестанут точно отражать информацию (market efficiency will be violated)? Ведь именно действия активных инвесторов обеспечивают включение доступной информации в цену.
Краткий ответ - не означает. Мои объяснения несколько упрощены, но во многом справедливы для реальных рынков.
На открытом рынке (без market-maker-а) эффективность цены (то насколько цена отражает информацию) не зависит от степени конкуренции между информированными инвесторами. Она зависит от соотношения объема умных ордеров к "шумным". Таким образом, если пассивные инвесторы действительно пассивны и просто держат акции в портфеле, не торгуя ими, то достаточно одного информированного инвестора с небольшим капиталом, чтобы скорректировать цену. В этом случае колебания цены будут происходить на фоне незначительного объема торгов. Если же (более реалистичный сценарий) пассивные инвесторы будут иногда приторговывать (так называемый noise trading или liquidity-based trading), то для поддержания эффективности рынка информированному инвестору (опять же, достаточно одного) потребуется определенный капитал. При этом речь идет не только о личном капитале, но и о привлеченном. Привлечь дополнительный капитал такому инвестору не составит труда, если кредитор знает о том, что инвестор действительно информирован и может конвертировать свое информационное преимущество в прибыль. Таким образом, информированный инвестор получает доступ к нужному арбитраж-капиталу и торгует до тех пор, пока цена на акцию не вернется на справедливый уровень. При современных технологиях это происходит довольно быстро.
На рынке с market-maker-ом все несколько сложнее. Market-maker норовит отобрать прибыль у информированного инвестора, и тому надо быть осторожным, чтобы не раскрыть степень своей информированности. Но и в этой ситуации наличие пассивных инвесторов не препятствует установлению максимально возможной справедливой цены. Чем больше заказов поступает от пассивных инвесторов (uninformed order flow), тем больше возможностей у информированного инвестора торговать под прикрытием (disguise trades) и получать прибыль. Таким образом, информация доступная спекулянту все равно просачивается в цену, и активность индекс-фондов этому не помеха.
Oleg Chuprinin
Вопрос показался мне интересным, и я решил написать о нем здесь. Чтобы понять, о чем речь, потребуются базовые знания об устройстве финансовых рынков и их реакции на информацию.
Буду придерживаться такой терминологии:
Активный инвестор = информированный инвестор = спекулянт - участник рынка, обладающий определенной информацией о справедливой стоимости актива (для упрощения, акции), которая позволяет ему принимать правильные решения о покупке-продаже и, соответственно, получать прибыль.
Пассивный инвестор = неинформированный инвестор = "шумный" инвестор - участник рынка, не обладающий никакой особой информацией и осуществляющий покупку-продажу акций по причинам, не связанным с их справедливой стоимостью (генератор "шума").
Market-maker - участник рынка, принимающий заказы как от активных, так и от пассивных инвесторов и устанавливающий единую для всех цену на акцию.
Вопрос звучал так. Имеет место мнение, что активными инвестициями денег не заработать и что цены отражают всю публично доступную информацию (markets are semi-strong form efficient). Как следствие, возрастает роль пассивных фондов вроде ETF-ов и индекс-фондов, число и размер которых увеличивается. Но если пассивные фонды будут составлять большинство на рынке и конкуренция между спекулятивными инвесторами упадет, не означает ли это, что цены на активы перестанут точно отражать информацию (market efficiency will be violated)? Ведь именно действия активных инвесторов обеспечивают включение доступной информации в цену.
Краткий ответ - не означает. Мои объяснения несколько упрощены, но во многом справедливы для реальных рынков.
На открытом рынке (без market-maker-а) эффективность цены (то насколько цена отражает информацию) не зависит от степени конкуренции между информированными инвесторами. Она зависит от соотношения объема умных ордеров к "шумным". Таким образом, если пассивные инвесторы действительно пассивны и просто держат акции в портфеле, не торгуя ими, то достаточно одного информированного инвестора с небольшим капиталом, чтобы скорректировать цену. В этом случае колебания цены будут происходить на фоне незначительного объема торгов. Если же (более реалистичный сценарий) пассивные инвесторы будут иногда приторговывать (так называемый noise trading или liquidity-based trading), то для поддержания эффективности рынка информированному инвестору (опять же, достаточно одного) потребуется определенный капитал. При этом речь идет не только о личном капитале, но и о привлеченном. Привлечь дополнительный капитал такому инвестору не составит труда, если кредитор знает о том, что инвестор действительно информирован и может конвертировать свое информационное преимущество в прибыль. Таким образом, информированный инвестор получает доступ к нужному арбитраж-капиталу и торгует до тех пор, пока цена на акцию не вернется на справедливый уровень. При современных технологиях это происходит довольно быстро.
На рынке с market-maker-ом все несколько сложнее. Market-maker норовит отобрать прибыль у информированного инвестора, и тому надо быть осторожным, чтобы не раскрыть степень своей информированности. Но и в этой ситуации наличие пассивных инвесторов не препятствует установлению максимально возможной справедливой цены. Чем больше заказов поступает от пассивных инвесторов (uninformed order flow), тем больше возможностей у информированного инвестора торговать под прикрытием (disguise trades) и получать прибыль. Таким образом, информация доступная спекулянту все равно просачивается в цену, и активность индекс-фондов этому не помеха.
Oleg Chuprinin