Чего ждать от ФРС
Для многих нынешняя политика ФРС это черный ящик. В том смысле что в действиях ФРС многие не видят логики. Т.е. ФРС сначала объявляет о предстоящем повышении учетной ставки, потом даёт отбой, потом снова даёт понять что повышение неизбежно, потом заявляет о возможном понижении ставки ниже нуля. И эта Санта-Барбара продолжается уже год. При этом учётная ставка не меняется, находясь в диапазоне от 0 до 0,25%. Даже не многим, а большинству комментаторов кажется что это балаган, а ФРС просто не знает что ему делать. Между тем, это не так. В действительности у бенефициаров ФРС всё в порядке с головой. А логика в действиях ФРС присутствует и более того, её не очень сложно понять. Для того чтобы понять эту логику нужно смотреть не на метания ФРС в последний год, а на динамику учетной ставки в течение 40 лет.
В Университете Чикаго есть профессор Cynthia Wu. Она, наверное, сегодня самый известный специалист в мире по вопросам денежно-кредитной политики. Синтия Ву придумала показатель мягкости/жесткости денежно-кредитной политики - "shadow rate". Это аналог учетной ставки ФРС, но только он не ограничен нулевым порогом снизу. Дело в том, что учетная ставка не является хорошим показателем мягкости/жесткости монетарной политики, потому что учетная ставка это только один из инструментов в арсенале ЦБ. Помимо учетной ставки есть еще 2 инструмента: RRR и денежная база. Плюс, четвертый инструмент это словесные интервенции, которые ФРС в настоящий момент активно применяет.
К примеру, при учетной ставке равной нулю можно печатать больше денег, а можно меньше. В первом случае политика мягче, а во втором жестче. Чтобы понимать насколько монетарная политика ФРС является мягкой/жесткой, можно просто посмотреть на рыночные процентные ставки. Но ставок много (они зависят от срока и от инструмента), а хочется одного универсального показателя. Вот таким показателем является shadow rate.
Показатель shadow rate последние годы пользуется популярностью. Динамику показатели можно посмотреть на диаграмме ниже
- синяя кривая - это учетная ставка ФРС, зеленая кривая - это shadow rate
Так вот, если верить показателю shadow rate, то ФРС ужесточает денежно-кредитную политику уже 18 месяцев подряд. За это время показатель shadow rate вырос с -2,99% в мае 2014 года до -0,74% в сентябре 2015 года. Это 225 базичных пунктов, что не мало. Но последние 3 цикла ужесточения денежно-кредитной политики (1986-1989, 1994-2000 and 2004-2006) продолжались в среднем 388 базисных пунктов (см. диаграмму).
На диаграмме хорошо видны 7 циклов: 4 цикла ужесточения монетарной политики (красный фон), 3 цикла - смягчения монетарной политики (зеленый фон). Один цикл занимает от 2 до 7 лет. То есть продолжительность нынешнего цикла составляет 58% от среднего. Т.е. можно расслабиться и ждать продолжения роста ставок. Как видно на диаграмме вверху если рост ставок продолжится теми темпами которыми ставки растут с мая 2014 года, то к концу 2015 года учетная ставка составит 0,375%, а к концу 2018 года - 3,375%. Сейчас ставка составляет 0,15%.
Shadow rate это хороший показатель, но он синтетический. Т.е. никто толком не знает как его считать (а считает его ФедРезерв Атланты). Есть показатель много проще. Это индекс доллара. Экономика США так устроена что рост ставок всегда сопровождается ростом курса доллара. Как видно на диаграмме внизу курс доллара растет с бешеной скоростью с середины 2014 года. Это и есть лучший показатель того насколько жесткую денежно-кредитную политику проводит ФРС. ФРС бешено гонит ставку вверх. И тот факт, что учетная ставка при этом остается около нуля, смущает только неспециалистов.
Таким образом, от ФРС следует ждать дальнейшего повышения ставок.
Что означает для России дальнейшее повышение ставок? Во-первых, падение цен на нефть. А во-вторых, падение курса рубля безотносительно цен на нефть. Поэтому когда вы видите в прессе негативные прогнозы, как например, цена на нефть упадет до 20 долларов или ЦБ проводит риск-тесты банковской системы исходя из предпосылки о падении цены на нефть до 35 долларов за баррель, источник этих прогнозов это рост ставки с США. Продолжение роста ставок действительно очень вероятно. И действительно нефть в этом случае будет падать.
Но, тут нужно иметь ввиду, что средняя продолжительность цикла смягчения ставок составляет 612 базисных пунктов или 34,5 месяца. Последний цикл смягчения продолжался 80 месяцев (!) и 825 базичных пунктов. За это время экономика США деградировала страшно. Плюс, после войны средний период от рецессии до рецессии составляет 7 лет. Сейчас самое время для очередной рецессии. Любой следующий шаг ФРС в направлении роста ставок может спровоцировать рецессию и тогда, конечно, рост ставок прекратится и начнется цикл снижения ставок.
Кстати, Wall Street Journal ежемесячно проводит опрос экономистов на предмет того насколько велика вероятность повышения учетной ставки на ближайшем заседании FOMC. Так вот, согласно последнему опросу вероятность повышения ФРС учетной ставки в декабре составляет 92%.