Еще раз про Гипотезу эффективного рынка
Еще раз про Гипотезу эффективного рынка
Напоминание от Джейсона Цвейга
***
ГИПОТЕЗА ЭФФЕКТИВНОГО РЫНКА
- теория в финансовой экономике, в которую верят только финансовые экономисты. Теоретически рыночная цена - это наилучшая оценка стоимости ценных бумаг на любой момент времени; она немедленно включает в себя всю имеющуюся соответствующую информацию, поскольку рациональные инвесторы динамично обновляют свои ожидания, чтобы приспособиться к последним событиям. Однако на практике инвесторы либо игнорируют новую информацию, либо слишком остро реагируют на нее, независимо от того, насколько она актуальна. Но даже в этом случае победить на рынке непросто, потому что вы при этом вы все равно должны перехитрить десятки миллионов других инвесторов, не понеся при этом дополнительных торговых издержек и налогов. Как говорит специалист по поведенческой экономике Меир Статман, «Рынок может быть сумасшедшим, но это еще не делает вас психиатром».
Из книги Джейсона Цвейга «The Devil's Financial Dictionary»
***
Примечание С.С.:
Вот эту довольно простую истину почему-то никак не могут понять наши некоторые доморощенные финансовые комментаторы и «эксперты», с пеной у рта постоянно пытающиеся доказывать - мне и не только мне - что на самом деле рынки не эффективны. Далее из этого делается вывод «Гипотеза эффективного рынка ошибочна», и неявно подразумевается вывод «рынки можно и нужно пытаться обгонять».
И в этом тезисе одновременно перемешано очень много лжи и правды.
Гипотеза эффективного рынка, на самом деле, НЕ утверждает, что рынки эффективны. Те, кто пытается приписать этот тезис Юджину Фаме, автору ГЭР, или самой ГЭР, либо не понимают суть ГЭР, либо сознательно лгут.
ГЭР утверждает следующее: «ЕСЛИ рынки эффективны, ТО любая информация немедленно отражается в ценах».
Обратите внимание, здесь нет утверждения «рынки эффективны». Если вам такое утверждение почудилось - перечитайте еще раз внимательно.
Рынки могут быть неэффективны (и, вероятно, являются неэффективными), и с этим никто не спорит. Ни Юджин Фама не спорит, ни я не спорю.
Вопрос стоит по-другому: если рынки являются НЕ полностью эффективными, стоит ли в этих условиях тратить усилия на попытки их обыграть? Вот тот вопрос, который стоит на практике перед каждым инвестором. И на этот практический вопрос ему нужно искать ответ, а теоретический вопрос об эффективности рынков следует оставить академикам.
И вот на этот вопрос ответ другой: в подавляющем большинстве случаев НЕ стоит даже пытаться обыгрывать рынки. Вы просто тратите время напрасно и кормите комиссиями брокеров и биржи (если вы пытаетесь опередить рынок самостоятельно), а также управляющих (если вы пытаетесь передоверить этот процесс кому-то еще).
И именно про это говорят современные подходы к финансам:
***
Юджин Фама (про ГЭР):
«Это модель, поэтому она не является полностью верной. Никакие модели не являются полностью верными. Это приближения к реальности. Вопрос в том, для каких целей они являются хорошими приближениями? Насколько мне известно, они являются хорошими приближениями практически для любой цели. Я не знаю ни одного инвестора, который не должен вести себя так, как будто рынки эффективны.»
Мэир Статман:
«Рациональные инвесторы в классических финансах знают, что рынки трудно победить, но многие из нормальных инвесторов, описанных в поведенческих финансах, считают, что рынки победить легко. По правде говоря, большинство инвесторов, пытающихся победить рынок, оказываются побеждены им. Такие инвесторы вводятся в заблуждение когнитивными и эмоциональными ошибками или готовы пожертвовать доходностями ради выразительных преимуществ «активных», а не «пассивных» инвесторов и эмоциональных выгод от надежды обыграть рынок.»
Бенджамин Грэм:
«Я больше не сторонник сложных методов анализа ценных бумаг, чтобы отыскивать улучшенные возможности. Это деятельность была полезной, скажем, 40 лет назад, когда наш учебник «Грэма и Додда» был впервые опубликован. Но с тех пор ситуация изменилась. В старые времена любой хорошо обученный специалист по ценным бумагам мог провести хорошее профессиональное исследование по подбору недооцененных бумаг с помощью подробного анализа. Однако, в свете огромного количества исследований, которые в настоящее время ведутся, я сомневаюсь, что в большинстве случаев такие обширные усилия приведут к результатам, которые смогут оправдать их стоимость. В весьма ограниченной степени я сейчас нахожусь на стороне концепции «эффективного рынка», которой, как правило, придерживаются преподаватели.»
Асват Дамодаран:
«Активные инвестиции, рассматриваемые в совокупности, не могут обогнать пассивные инвестиции (никогда)! Прежде чем вы назовете меня «упертым» сторонником эффективного рынка, вот простое математическое объяснение, почему это утверждение должно быть верным. К примеру, в 2015 г. порядка 40% средств институциональных инвесторов, вложенных в акции, были инвестированы в индексные фонды и ETF, и порядка 60% - в активные инвестиции всех видов. Деньги, инвестированные в индексные фонды и ETF, будут отслеживать индекс при очень малых комиссиях (около 0,11%), идущих на покрытие минимальных транзакционных издержек. Таким образом, активные управляющие должны начать с признания того, что все они, рассматриваемые в совокупности, не смогут превзойти индекс, и их издержки (транзакционные и комиссии за управление) необходимо будет вычесть из доходности индекса. Поэтому не удивительно, что активные инвесторы в совокупности будут приносить доходность меньше индекса в каждом из периодов, и более половины из них, как правило, будет уступать индексу.
***
Почему не стоит пытаться обыгрывать рынок? Да просто потому, что исследования из года в год показывают, что это не получается у подавляющего большинства инвесторов. И с ростом временного интервала доля инвесторов, проигрывающих рынку, стремится к области 90%+ и выше.
Эффективны ли рынки, которые пытаются обыгрывать инвесторы? Да пофиг на это, если у инвесторов и управляющих это из раза в раз не получается, и они просто ухудшают свои результаты, перераспределяя свои капиталы в сторону индустрии, продолжающей толкать инвесторов в казино активного управления с большими комиссионными.
Если бы нужно было посоветовать прочитать только одну короткую статью на эту тему, я бы посоветовал вот эту:
Уоррен Баффет: «Как минимизировать доходность -инвестиций» - отрывок из письма акционерам Berkhire от 2005 г. -
https://assetallocation.ru/how-to-minimize-investment-returns
Не могу заставить себя пересказывать Баффета своими словами, да это и ни к чему. Просто прочитайте. Прочитайте - и вы получите ясный ответ, почему (и, главное, зачем!) индустрия продолжает толкать вас в активные инвестиции.
И почему вам этим заниматься не надо.
Напоминание от Джейсона Цвейга
***
ГИПОТЕЗА ЭФФЕКТИВНОГО РЫНКА
- теория в финансовой экономике, в которую верят только финансовые экономисты. Теоретически рыночная цена - это наилучшая оценка стоимости ценных бумаг на любой момент времени; она немедленно включает в себя всю имеющуюся соответствующую информацию, поскольку рациональные инвесторы динамично обновляют свои ожидания, чтобы приспособиться к последним событиям. Однако на практике инвесторы либо игнорируют новую информацию, либо слишком остро реагируют на нее, независимо от того, насколько она актуальна. Но даже в этом случае победить на рынке непросто, потому что вы при этом вы все равно должны перехитрить десятки миллионов других инвесторов, не понеся при этом дополнительных торговых издержек и налогов. Как говорит специалист по поведенческой экономике Меир Статман, «Рынок может быть сумасшедшим, но это еще не делает вас психиатром».
Из книги Джейсона Цвейга «The Devil's Financial Dictionary»
***
Примечание С.С.:
Вот эту довольно простую истину почему-то никак не могут понять наши некоторые доморощенные финансовые комментаторы и «эксперты», с пеной у рта постоянно пытающиеся доказывать - мне и не только мне - что на самом деле рынки не эффективны. Далее из этого делается вывод «Гипотеза эффективного рынка ошибочна», и неявно подразумевается вывод «рынки можно и нужно пытаться обгонять».
И в этом тезисе одновременно перемешано очень много лжи и правды.
Гипотеза эффективного рынка, на самом деле, НЕ утверждает, что рынки эффективны. Те, кто пытается приписать этот тезис Юджину Фаме, автору ГЭР, или самой ГЭР, либо не понимают суть ГЭР, либо сознательно лгут.
ГЭР утверждает следующее: «ЕСЛИ рынки эффективны, ТО любая информация немедленно отражается в ценах».
Обратите внимание, здесь нет утверждения «рынки эффективны». Если вам такое утверждение почудилось - перечитайте еще раз внимательно.
Рынки могут быть неэффективны (и, вероятно, являются неэффективными), и с этим никто не спорит. Ни Юджин Фама не спорит, ни я не спорю.
Вопрос стоит по-другому: если рынки являются НЕ полностью эффективными, стоит ли в этих условиях тратить усилия на попытки их обыграть? Вот тот вопрос, который стоит на практике перед каждым инвестором. И на этот практический вопрос ему нужно искать ответ, а теоретический вопрос об эффективности рынков следует оставить академикам.
И вот на этот вопрос ответ другой: в подавляющем большинстве случаев НЕ стоит даже пытаться обыгрывать рынки. Вы просто тратите время напрасно и кормите комиссиями брокеров и биржи (если вы пытаетесь опередить рынок самостоятельно), а также управляющих (если вы пытаетесь передоверить этот процесс кому-то еще).
И именно про это говорят современные подходы к финансам:
***
Юджин Фама (про ГЭР):
«Это модель, поэтому она не является полностью верной. Никакие модели не являются полностью верными. Это приближения к реальности. Вопрос в том, для каких целей они являются хорошими приближениями? Насколько мне известно, они являются хорошими приближениями практически для любой цели. Я не знаю ни одного инвестора, который не должен вести себя так, как будто рынки эффективны.»
Мэир Статман:
«Рациональные инвесторы в классических финансах знают, что рынки трудно победить, но многие из нормальных инвесторов, описанных в поведенческих финансах, считают, что рынки победить легко. По правде говоря, большинство инвесторов, пытающихся победить рынок, оказываются побеждены им. Такие инвесторы вводятся в заблуждение когнитивными и эмоциональными ошибками или готовы пожертвовать доходностями ради выразительных преимуществ «активных», а не «пассивных» инвесторов и эмоциональных выгод от надежды обыграть рынок.»
Бенджамин Грэм:
«Я больше не сторонник сложных методов анализа ценных бумаг, чтобы отыскивать улучшенные возможности. Это деятельность была полезной, скажем, 40 лет назад, когда наш учебник «Грэма и Додда» был впервые опубликован. Но с тех пор ситуация изменилась. В старые времена любой хорошо обученный специалист по ценным бумагам мог провести хорошее профессиональное исследование по подбору недооцененных бумаг с помощью подробного анализа. Однако, в свете огромного количества исследований, которые в настоящее время ведутся, я сомневаюсь, что в большинстве случаев такие обширные усилия приведут к результатам, которые смогут оправдать их стоимость. В весьма ограниченной степени я сейчас нахожусь на стороне концепции «эффективного рынка», которой, как правило, придерживаются преподаватели.»
Асват Дамодаран:
«Активные инвестиции, рассматриваемые в совокупности, не могут обогнать пассивные инвестиции (никогда)! Прежде чем вы назовете меня «упертым» сторонником эффективного рынка, вот простое математическое объяснение, почему это утверждение должно быть верным. К примеру, в 2015 г. порядка 40% средств институциональных инвесторов, вложенных в акции, были инвестированы в индексные фонды и ETF, и порядка 60% - в активные инвестиции всех видов. Деньги, инвестированные в индексные фонды и ETF, будут отслеживать индекс при очень малых комиссиях (около 0,11%), идущих на покрытие минимальных транзакционных издержек. Таким образом, активные управляющие должны начать с признания того, что все они, рассматриваемые в совокупности, не смогут превзойти индекс, и их издержки (транзакционные и комиссии за управление) необходимо будет вычесть из доходности индекса. Поэтому не удивительно, что активные инвесторы в совокупности будут приносить доходность меньше индекса в каждом из периодов, и более половины из них, как правило, будет уступать индексу.
***
Почему не стоит пытаться обыгрывать рынок? Да просто потому, что исследования из года в год показывают, что это не получается у подавляющего большинства инвесторов. И с ростом временного интервала доля инвесторов, проигрывающих рынку, стремится к области 90%+ и выше.
Эффективны ли рынки, которые пытаются обыгрывать инвесторы? Да пофиг на это, если у инвесторов и управляющих это из раза в раз не получается, и они просто ухудшают свои результаты, перераспределяя свои капиталы в сторону индустрии, продолжающей толкать инвесторов в казино активного управления с большими комиссионными.
Если бы нужно было посоветовать прочитать только одну короткую статью на эту тему, я бы посоветовал вот эту:
Уоррен Баффет: «Как минимизировать доходность -инвестиций» - отрывок из письма акционерам Berkhire от 2005 г. -
https://assetallocation.ru/how-to-minimize-investment-returns
Не могу заставить себя пересказывать Баффета своими словами, да это и ни к чему. Просто прочитайте. Прочитайте - и вы получите ясный ответ, почему (и, главное, зачем!) индустрия продолжает толкать вас в активные инвестиции.
И почему вам этим заниматься не надо.