"Euroglut" или важнейший график десятилетия
На днях DB опубликовал очень интересный ресеч на тему глобальных дисбалансов. Огромный избыток сбережений в Европе станет основным драйвером глобальных трендов в обозримом будущем. Европа станет крупнейшим экспортером капитала в 21-м столетии.
Текущим трендам в экономике Европы DB дал звучное название - "Euroglut", или "европейское перенасыщение". Сегодня экономика региона оперирует в режиме высокой безработицы вкупе с рекордным профицитом по счету текущих операций. Т.е. речь идет о проблеме избытка сбережений относительно инвестиционных возможностей.
Ежегодный профицит по счету текущих операций Европы может составить порядка $400 млрд., что превысит аналогичный показатель по Китаю в начале 2000-х годов! И, если тенденции сохранятся, то это будет крупнейшим профицитом в истории глобальной экономики. А это имеет очень большое значение, в том числе и для финансовых рынков.
Получается, что превалирующие сегодня два взгляда на глобальную ситуацию - "secular stagnation" и "normalization" - не полностью ее описывают и характеризуют. Напомню, что подход "secular stagnation" (долговременная стагнация) подразумевает длительное время низких темпов экономического роста при стабильно низких % ставках. Согласно второму подходу "нормализация" уже не за горами - экономический рост вскоре возобновится, в частности в США, и монетарная политика неизбежно нормализуется - ЦБ выйдут из "ловушки ликвидности", свернут программы выкупа активов и т.д. Но это неполная картина. "Euroglut" станет основным драйвером глобальных трендов. Несмотря на некоторую схожесть с "secular stagnation", конечные цены на активы при "Euroglut" будут совсем иными.
Профицит по счету текущих операций с одной стороны предполагает оттоки капитала с другой стороны. Это закон экономики. Идея такова, что в ближайшие годы, по мнению DB, положат начало крупным покупкам европейцами иностранных активов. В этом процессе критическую роль сыграет ЕЦБ, который в текущей среде низкой инфляции и делевериджа, будет вынужден запустить полномасштабную программу выкупа активов и тем самым защищать свой мандат. А загнав реальные процентные ставки в отрицительную область, создав внутренний "дефицит активов", европейский регулятор заставит капиталы искать высокие доходности за пределами Европы (пподобную политику cо стороны ФРС называли "финансовыми репрессиями'', когда инвесторов заставляли "рисковать" - выходить из низкодоходных бондов в акции).
DB предполагает, что избыточные резервы европейских банков на счетах ЕЦБ (после запуска QE) составят 0,5-1 трлн. евро, за которые банкам придется "доплачивать" 20 б.п. . Напомню, что депозитную ставку ЕЦБ пару месяцев назад увел в отрицательную область, пытаясь заставить банки направлять средства на кредитование экономики. Ха-ха.
Итак, околонулевая или отрицательная yield в Европе приведет, по мнению DB, к значительному влиянию на активы:
1. Ослабление валюты. Рост акций, инструментов fixed income, увеличение оттоков прямых инстранных инвестиций, будет оказывать понижательное давление на евро. Прогноз Deutsche Bank на конец 2017 года - 95 центов (сегодня EURUSD - 1,27).
2. Очень плоские кривые доходностей. При рекордно высоком спрэде доходностей облигаций, долговые бумаги США станут основными активами, которые будут пользоваться спросом у европейцев. Американская "secular stagnation" предполагает, что низкие % ставки Феда будут давить на дальний конец кривой доходности. "Euroglut" же предполагает то, что нейтральные ставки Феда не имеют значения. В случае большого спроса на долгосрочные трежеря, доходность 10-леток будет находиться ниже ставки. Это уже случалось в 2000-х - так называемый "bond conundrum" (название дал Алан Гринспен), когда в 2004-2005 годах долгосрочные ставки оставалисть на низком уровне, несмотря на улучшающуюся макроэкономическую ситуацию и растущие краткосрочные процентные ставки. К примеру, в США, ставка по федфондам стабально росла с 1% в июле 2004 года до 4,2% в декабре 2005 года, при этом доходность 10-летних трежериз упала за этот период с 4,7% до 4,5%. Высока вероятность повторения такого явления в силу значительных глобальных дисбалансов.
3. Сильные Emerging Markets выживут. Глобальный финансовый кризис привел к ротации профицита счета текущих операций от EM к Европе. Имея "двойные дефициты" (по счету текущих операций и бюджету), многие экономики EM (в отличие от России!) сегодня подвержены серьезным рискам. В условиях "двойного дефицита", дыры в бюджете закрываются выпуском долга, номинированного в иностранной валюте - преимущественно в USD. Начало новой фазы роста USD с 2011 года сильно бьет по экономикам, зависящим от внешнего фондирования. Тем не менее, сегодня сумма профицитов счетов текущих операций стран в абсолюте больше, чем в 2008 году, так что в мире есть большое количество капитала. DB предполагает, что часть европейского профицита current account уйдет в качественные активы EM. Здесь важно отметить, что Европа исторические всегда много инвестировала в Россию (и ранее в СССР). Интересно, как ситуация будет развиваться в свете последних событий? Забудутся ли санкции, будет ли налажен диалог, пойдет ли европейский "профицит" в выскокодоходные российские активы?
Итак, "secular stagnation" и "normalization" пытаются описать будущую динамику экономического роста, но не учитывают глобальные дисбалансы. А они являются наиважнейшей чертой современной финансовой системы. Европа - это новый Китай, и через высокий спрос на зарубежные активы, она будет играть доминирующую роль в формировании цен на активы по всему миру в течение декады.
По материалам Deutsche Bank.
P.S. про то, как рост счета текущих операций еврозоны стал одной из причин завершения долгового кризиса периферии писал здесь.
Текущим трендам в экономике Европы DB дал звучное название - "Euroglut", или "европейское перенасыщение". Сегодня экономика региона оперирует в режиме высокой безработицы вкупе с рекордным профицитом по счету текущих операций. Т.е. речь идет о проблеме избытка сбережений относительно инвестиционных возможностей.
Ежегодный профицит по счету текущих операций Европы может составить порядка $400 млрд., что превысит аналогичный показатель по Китаю в начале 2000-х годов! И, если тенденции сохранятся, то это будет крупнейшим профицитом в истории глобальной экономики. А это имеет очень большое значение, в том числе и для финансовых рынков.
Получается, что превалирующие сегодня два взгляда на глобальную ситуацию - "secular stagnation" и "normalization" - не полностью ее описывают и характеризуют. Напомню, что подход "secular stagnation" (долговременная стагнация) подразумевает длительное время низких темпов экономического роста при стабильно низких % ставках. Согласно второму подходу "нормализация" уже не за горами - экономический рост вскоре возобновится, в частности в США, и монетарная политика неизбежно нормализуется - ЦБ выйдут из "ловушки ликвидности", свернут программы выкупа активов и т.д. Но это неполная картина. "Euroglut" станет основным драйвером глобальных трендов. Несмотря на некоторую схожесть с "secular stagnation", конечные цены на активы при "Euroglut" будут совсем иными.
Профицит по счету текущих операций с одной стороны предполагает оттоки капитала с другой стороны. Это закон экономики. Идея такова, что в ближайшие годы, по мнению DB, положат начало крупным покупкам европейцами иностранных активов. В этом процессе критическую роль сыграет ЕЦБ, который в текущей среде низкой инфляции и делевериджа, будет вынужден запустить полномасштабную программу выкупа активов и тем самым защищать свой мандат. А загнав реальные процентные ставки в отрицительную область, создав внутренний "дефицит активов", европейский регулятор заставит капиталы искать высокие доходности за пределами Европы (пподобную политику cо стороны ФРС называли "финансовыми репрессиями'', когда инвесторов заставляли "рисковать" - выходить из низкодоходных бондов в акции).
DB предполагает, что избыточные резервы европейских банков на счетах ЕЦБ (после запуска QE) составят 0,5-1 трлн. евро, за которые банкам придется "доплачивать" 20 б.п. . Напомню, что депозитную ставку ЕЦБ пару месяцев назад увел в отрицательную область, пытаясь заставить банки направлять средства на кредитование экономики. Ха-ха.
Итак, околонулевая или отрицательная yield в Европе приведет, по мнению DB, к значительному влиянию на активы:
1. Ослабление валюты. Рост акций, инструментов fixed income, увеличение оттоков прямых инстранных инвестиций, будет оказывать понижательное давление на евро. Прогноз Deutsche Bank на конец 2017 года - 95 центов (сегодня EURUSD - 1,27).
2. Очень плоские кривые доходностей. При рекордно высоком спрэде доходностей облигаций, долговые бумаги США станут основными активами, которые будут пользоваться спросом у европейцев. Американская "secular stagnation" предполагает, что низкие % ставки Феда будут давить на дальний конец кривой доходности. "Euroglut" же предполагает то, что нейтральные ставки Феда не имеют значения. В случае большого спроса на долгосрочные трежеря, доходность 10-леток будет находиться ниже ставки. Это уже случалось в 2000-х - так называемый "bond conundrum" (название дал Алан Гринспен), когда в 2004-2005 годах долгосрочные ставки оставалисть на низком уровне, несмотря на улучшающуюся макроэкономическую ситуацию и растущие краткосрочные процентные ставки. К примеру, в США, ставка по федфондам стабально росла с 1% в июле 2004 года до 4,2% в декабре 2005 года, при этом доходность 10-летних трежериз упала за этот период с 4,7% до 4,5%. Высока вероятность повторения такого явления в силу значительных глобальных дисбалансов.
3. Сильные Emerging Markets выживут. Глобальный финансовый кризис привел к ротации профицита счета текущих операций от EM к Европе. Имея "двойные дефициты" (по счету текущих операций и бюджету), многие экономики EM (в отличие от России!) сегодня подвержены серьезным рискам. В условиях "двойного дефицита", дыры в бюджете закрываются выпуском долга, номинированного в иностранной валюте - преимущественно в USD. Начало новой фазы роста USD с 2011 года сильно бьет по экономикам, зависящим от внешнего фондирования. Тем не менее, сегодня сумма профицитов счетов текущих операций стран в абсолюте больше, чем в 2008 году, так что в мире есть большое количество капитала. DB предполагает, что часть европейского профицита current account уйдет в качественные активы EM. Здесь важно отметить, что Европа исторические всегда много инвестировала в Россию (и ранее в СССР). Интересно, как ситуация будет развиваться в свете последних событий? Забудутся ли санкции, будет ли налажен диалог, пойдет ли европейский "профицит" в выскокодоходные российские активы?
Итак, "secular stagnation" и "normalization" пытаются описать будущую динамику экономического роста, но не учитывают глобальные дисбалансы. А они являются наиважнейшей чертой современной финансовой системы. Европа - это новый Китай, и через высокий спрос на зарубежные активы, она будет играть доминирующую роль в формировании цен на активы по всему миру в течение декады.
По материалам Deutsche Bank.
P.S. про то, как рост счета текущих операций еврозоны стал одной из причин завершения долгового кризиса периферии писал здесь.